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招商轮船(601872)：基本面逐步向好，业绩步入上升周期

我们深刻认同公司2013年对资产配臵的三个重大决策：

1、淘汰落后产能，解决经营负担。公司2013年对老旧运力进行了拆解并计提大额资产减值损失，在不对公司现金流构成负面影响的情形下(老旧运力不创造经营现金流，拆解掉老旧船反而会增加公司的现金流)，减轻公司后续经营压力。计提资产减值损失后，我们预计公司的VLCC船队的竞争力处于全球前列。

2、船价底部建造新船。航运企业经营核心资产是船舶，船舶建造时点对公司成本影响巨大。公司在行业底部建造10艘VLCC和12艘大灵便性船舶，为未来行业复苏和业绩弹性打下资产支撑。

3、大力发展LNG运输业务，以获取稳定的回报支撑业绩。招商轮船通过参股公司CLNG进行LNG运营，LNG运输采取固定回报的方式。随着BGLNG和亚马尔项目的推进，预计未来CLNG能够运营20艘左右LNG，将可能给公司贡献稳定投资收益约3亿元，构成公司稳定业绩支撑。

经营战略--大客户战略、上下游产业链延伸

1、战略投资者--中石化。公司未来将成为中国最大的油轮公司，二中石化是全球最大的VLCC租家，公司深化与中石化在股权、经营方面合作有利于公司获取稳定货源。公司年报中还披露到正在推进与其他大客户的重大项目，预计2014年会取得进展。

2、产业链延伸。公司积极向原油运输产业链上下游延伸，据公司2013年年报，公司可能会率先进入国际原油仓储业务。

行业缓慢复苏，公司步入盈利上升期

1、VLCC市场：我们预计VLCC市场供需增速呈现弱平衡趋势，行业随着全球经济回暖缓慢复苏，但季节性因素表现更为显著，中国因素的影响愈加显著。

2、散货市场：预计需求稳定增长，供给端边际改善的格局在2014年仍将持续，BDI中枢将同比改善。在中国经济保增长基础上的刺激政策可能使BDI存在突破3000点的可能。

总体，我们认为航运市场逐步进入复苏阶段，考虑到公司营运成本较低，预计公司2014年率先实现盈利拐点。公司发布业绩预告2014年一季度已经实现了扭亏为盈。

考虑到拆船补贴(预计2014年公司拿到3.5亿元补贴)和理财收益(约1亿元)的情况下，我们预计公司2014-2015年EPS为0.09元/股、0.12元/股。我们认同公司的发展战略，在行业逐步回暖的情形下，继续给予“买入”评级。广发证券