广发基金武幼辉：中国经济与AI产业发展持续向好

2026年三季度以来，受海外利率、油价和科技股估值调整影响，市场出现明显波动。但这更多反映分母端贴现率和风险偏好的变化，并未改变分子端中国企业盈利周期向上、产业升级的中期方向。

一、名义增长修复，企业盈利具备改善基础

此前一段时间，中国经济呈现实际增速显著高于名义增速的特征，PPI下行对企业收入和利润增长形成影响。2026年这一局面出现转折：PPI自3月同比转正后连续多月保持正增长，9月同比上涨达到5.0%，CPI温和回升至0.9%。对投资而言，名义变量尤其重要，因为企业收入、毛利率和现金流最终都以当期价格体现。PPI从负增长转为正增长，意味着工业品价格、库存价值和企业议价能力正在改善。

企业盈利数据已经提供验证。基于Wind数据计算，2026年上半年全部A股实现归母净利润约3.49万亿元，同比增长17.53%，营业收入增长7.57%，利润增速明显快于收入增速，体现出价格修复和产能利用率提升带来的经营改善。

尽管经济修复并不均衡，前三季度社会消费品零售增速仍然偏温和，房地产开发投资和民间投资继续承压，居民部门资产负债表修复需要时间，但结构变化正在提供新的增长方向。9月高技术制造业增加值增长15.3%，显著快于规上工业整体水平；装备制造业和高技术制造业占规上工业比重持续提高，集成电路、工业机器人、锂离子电池等产品保持较快增长；机电产品和高技术产品出口的韧性，也在对冲传统地产链收缩。与此同时，算力网络、电网、水利和铁路等新型基础设施投资，将推动经济循环从“土地—地产”更多转向“算力—制造—应用”。

二、AI产业从概念预期走向订单和现金流

判断AI产业能否支撑资本市场，关键要看算力投入、应用渗透和企业利润能否形成闭环。工业和信息化部在7月20日国新办发布会上披露数据显示，截至2026年6月底，中国智能算力规模达到2185 EFLOPS，同比增长177%；IDC与浪潮信息联合发布的《2026年中国人工智能计算力发展评估报告》预测，2026年全年中国智能算力规模预计达到2576.5 EFLOPS。据国家数据局披露，中国日均词元（Token）调用量由2024年初的约1000亿上升至2026年3月的约140万亿，算力增长背后是持续增加的真实调用需求，模型调用已从展示性使用进入生产系统。

应用端也在扩散。德勤中国与香港大学联合发布的《决策者视角下的企业AI应用》报告显示，受访企业中，进入生产部署阶段的比例由2025年的56.0%提高到64.4%，跨多个团队部署的比例由14.7%升至33.7%。国家发展改革委公布的最新数据显示，重点行业人工智能渗透率超过80%，制造业企业正把模型用于设计、排产、质检、设备维护和客户服务等环节。生产线交付周期缩短、故障响应时间下降、测试效率提升，这些指标比模型参数规模更能说明产业价值。

资本开支是否会变成过剩，是市场最关心的问题。现有数据表明，至少在当前阶段，投资仍受到订单和调用量牵引。全球主要云厂商2026年资本开支预期持续上调，中国互联网和云服务企业也在增加算力采购。部分模型厂商出现API价格上升、付费词元（Token）调用量同步增长的情况，说明需求对价格并不完全敏感；随着推理和智能体应用增加，算力收入将更多体现为持续性的运营收入。与此同时，AI商业化仍处早期，很多企业尚不能准确核算投入回报，行业内部也会出现重复建设和估值过高。因此，真正有投资价值的是拥有订单、客户留存和经营持续改善的公司，而不是所有带有AI标签的资产。

三、资本市场估值和回报机制正在改善

截至10月26日，沪深300市盈率约12.91倍，处于近十年历史分位数的53.1%。与此同时，创业板指（近十年的当年分位数为16.6%）、科创50指数（近十年当前分位数为77.1%）的估值分位差异很大，说明市场并非整体低估。低估值只能提供安全边际，不能替代业绩兑现，投资必须回到盈利质量和现金流。

与此同时，市场回报机制正在发生变化。10月19日，证监会主席吴清在2026金融街论坛年会上表示，上市公司年内分红回购2.1万亿元，是同期IPO融资和再融资的2.7倍。企业盈利更多回流股东，意味着A股正在由单纯融资平台转向兼具财富管理和股东回报功能的市场。监管层持续完善长期资金入市、投资者保护、ETF和互联互通等制度，有利于降低市场波动中的短期交易比重，引导市场投资行为向长期化倾斜。交易层面，两融余额自6月突破3万亿元高点回落至10月下旬约2.41万亿元，杠杆水平有所下行，或有助于市场信心逐渐修复。

四、正视风险，更要保持信心

当前仍有三类风险需要跟踪：海外油价和美债利率可能抬升贴现率；房地产、消费和信用扩张修复偏慢，可能压制部分行业盈利；AI和其他新兴产业存在重复投资、订单兑现不及预期及估值分化风险。因此，坚定信心不等于忽视波动，而是把观察重点放在名义增长能否延续、AI应用能否从降本走向增收、上市公司回报能否持续超过融资这三个可验证的问题上。

从大周期来看，中国经济的价格和盈利周期正在改善，AI产业已经具备从基础设施到应用再到报表兑现的雏形，资本市场的估值和股东回报也在形成新的支撑。短期指数或仍受到外部环境和市场情绪影响，但只要盈利改善、产业升级和资本市场制度建设继续推进，市场向好的基础就具有坚实性。对长期投资者而言，真正需要坚持的不是某个点位，而是以基本面和现金流为依据，耐心等待，才能分享中国经济新旧动能转换带来的复利回报。

（作者：广发基金宏观策略部总经理武幼辉）

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