一周固收研究|美联储加息对债市影响有限，转债市场或存结构性行情

每经记者 任飞    每经编辑 彭水萍

上周，美联储加息75个基点的新闻再度扰动投资界，除了波及权益投资外，债券及期债也受到影响，对国内债市而言，本轮加息或进一步影响债市抛售情绪。不过从机构的分析来看，美联储加息对债市影响有限。

而在可转债方面，部分机构分析指出，一些行业总体估值偏低，存在投资机遇。国信证券分析指出，当前诸多利空因素（比如疫情扰动的常态化、美联储紧缩等）或已被悉数反映在股价当中，市场进一步下跌的空间有限，存在结构性行情机遇。

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债市一周回顾

上周（9.19-9.25），债券市场呈现弱反弹下的窄幅震荡行情，主要原因是考虑到税期和跨季流动性的紧平衡下，央行开始投放跨季资金，银行间呈现资金中枢上移，资金供需逐步均衡的状况。

资金面，上周央行公开市场共投放1000亿，共到期80亿，净投放920亿。公开市场操作七天逆回购利率为2%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.5%，质押式回购隔夜七天加权利率也维持在1.5%。

一级市场。上周共发行利率债21只，总发行3413.3亿，净融资1496.2亿。其中国债共发行2555.3亿元，净融资1390.7亿，地方债共发行858亿，净融资105.5亿。本周预计利率债总发行1084.7亿，净融资270.4亿，相比以往单周额度处于较低水平。

二级市场。上周十债活跃券220010整体处于2.6525-2.6975震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行在20亿7天的逆回购投放下，开始投放14天的跨月流动性，资金面中性偏松，隔夜资金价格维持在1.5%附近。

展望后市，东方金诚分析指出，经济下行压力仍存，核心在于地产下行势头未止，同时消费疲弱、出口下行压力加大也值得关注，仍然需要稳增长政策持续发力为经济修复提供更多支撑。基于此，预计后续货币政策还将继续保持宽松取向，尤其考虑到为提振楼市回暖，四季度央行再度降息的可能性仍然存在。 

纯债类基金投资收益有所提升 

本周内，债券型基金收益率较上一周有所增益，主要体现在纯债类基金，Wind统计显示，短期纯债基金指数上周周内涨幅0.03%，较前一周0.02%水平有所提升；中长期纯债基金指数涨幅0.06%，较前一周抬升明显。

而在含权债基方面，混合债券型二级基金上周收益率继续下跌，不过周内跌幅有所收窄。统计显示，上周混合债券二级基金指数跌幅达到0.26%，相较上周混合债券二级基金跌幅超过1%有所回落。

来源：Wind统计（时间：9.19-9.25）

细分来看，研究统计半个月以来，上述四项大类资产配置当中，周内收益水平变化频次较快，特别是含权债基方面，前十序列常发生变化。本周个别基金回撤较大，但分析其中原因，既有来自息差进一步压缩的原因，也有来自股市回调带来的冲击。

而在债券方面，以期债数据观测来看，东方证券分析指出，整体期债呈现先涨后跌态势。上周一央行进行了14天期逆回购操作，而上周二14天逆回购规模增加，市场做多情绪有所发酵，债市偏强运行。上周三俄罗斯发布动员令，避险情绪上升，期债继续上涨。周四美联储表态中性偏鹰，国内债市略有调整，而由于美债收益率持续上行，人民币汇率快速贬值，周五期债大跌。截至9月23日收盘，两年、五年和十年国债期货主力合约结算价分别为101.19元、101.81元和101.25元，分别较上周末变动+0.055、+0.080和+0.00元。

但在转债方面，部分机构给出积极的投资信号，国信证券分析，按当前转债正股股价以及Wind一致预期净利润，计算有盈利预测的转债正股（n=299）的静态与动态估值。PE（22E）靠前的一级行业包括美容护理（60.25x）、农林牧渔（42.20x）、社会服务（39.69x)、食品饮料（37.33x)，银行（5.37x)和商贸零售（14.50x)转债正股估值低于4月底。

在国信证券看来，多数行业估值已调整到历史低位，当前诸多利空因素（比如疫情扰动的常态化、美联储紧缩等）或已被悉数反映在股价当中，市场进一步下跌的空间有限。后续来看，市场或将逐步过渡到寻找四季度及2023年增量需求所在之处。

展望债市下一步走势，东证期货表示，预计近期债市面临一定的调整压力：近期票据利率等高频数据表现不差，或预示着9月的各项经济金融指标或边际改善；人民币贬值压力尚未完全释放；为规避国庆假期期间的不确定性，下周部分机构或减持债券，持币过节；跨季期间资金面可能出现收敛的压力。但由于经济的修复或波折，债市调整幅度相对有限，中期仍有走强可能。

美联储加息对债市影响有限 

上周，美联储加息75个基点的新闻再度扰动投资界，除了波及权益投资外，债券及期债也受到影响，对国内债市而言，美联储本轮加息或进一步影响债市抛售情绪。不过从机构的分析来看，美联储加息对债市影响有限。

需指出的是，加息之所以会导致本国的债券下跌，是因为债券面值和票面利率是固定的，加息后发行的债券票面利率就会高，此时原先发行的债券就会被抛售，就会导致债券的价格低于100元。总之，需求增加会促使债券价格上涨，需求减少会导致债券价格下跌。

但有分析指出，虽然美联储加息短期内会使债券的价格下跌，这样债券基金就会亏损，但是对我们国家的债券来说，影响力较小。第一是因为中美是两个独立的交易市场，即便短期有一定的影响，若我们国家也有相对应的政策，二者就会相互抵消，加上基金经理可以调仓，那么此时债券的价格就可能会上涨。

此外，在美联储进入加息周期后，我们国家依然实施宽松的货币政策，那么债券走势和之前一样，如果说美联储加息，我们国家也加息，则债券短期就会下跌。

对此，天风证券分析指出，结合历史回顾，再借鉴日本市场，我们发现，本外币利差持续大幅倒挂并不必然导致汇率持续贬值，汇率基本稳定的前提还是国内经济基本面企稳，以及政策提振市场信心。逻辑上，经济稳、利率稳才能汇率稳。所以问题不在于利差，而在于我们自身。

展望后续，考虑到联储已经加息至明显高于中性利率的限制性利率水平，我们预计，加息后美国国内需求将逐步回落，但经济仍有一定韧性，快速转弱可能性不大。年内通胀仍将维持较高水平，要到明年三季度末至四季度初，CPI与核心CPI同比才有望回落至2%。

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