一周固收研究 | 国债期限利差缩小，债市风险偏好回落，稳汇率政策生效

每经记者 任飞    每经编辑 彭水萍

上周，债券现货、期货市场出现一定分歧，显示出前期市场预期不足的态势，但就影响目前债券市场收益的因素来看，流动性、汇率以及权益资产等都面临一定压力。不过，总体来看，持续落实稳经济政策，稳汇率政策频出依旧是稳定大局的关键，业内人士分析指出，债市风险偏好渐在回落，稳汇率政策逐渐生效。

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国债期限利差缩小

上周（10月24日-10月30日），在流动性调控基础上，债市稍显活跃。从流动性来看，上周央行市场公开操作实现净投放8400亿元，以应对10月末流动性暂时的短缺。

结合经济数据显示，据华安期货统计，工业企业加快恢复，利润降幅已持续收窄。综合以上，这意味着，当前利率仍然处于下行态势，疫情在部分地区的反扑，对于债市仍然有支撑作用，预计下周仍然小幅看多。

当然，从目前的国债期货的走势来看，债市行情与收益率出现倒挂，恰也反应出现货债券市场风险偏好的错位。华安期货统计显示，上周债市出现大涨，收益率出现下行，总体来看，10年期主力合约收盘价较前一周上涨0.52%，5年期主力合约上涨0.38%，2年期主力合约上涨0.18%。价格上，国债期货10年期主力合约T2212周收盘价收101.65元。国债期货5年期主力合约TF2212涨至102.14元。2年期TS2212涨至101.38元。

而在收益率方面，国债期限利差缩小，上周国债期限利差较前一周有所缩小，短端2Y利率小幅下跌。从现券来看国债10Y2Y利差前一周为58bp，上周为62bp，利差缩小。短端2年期利率小幅下跌为2.08%，长端10年期收益率较上周也出现小幅下跌，收为2.66%，期限利差扁平。

可见，市场对于现货及期货预期存在分歧，体现在对市场的预判存在差异，而有关市场的担忧，在流动性方面，有基金公司表示，也与外资回流相关。

中欧基金表示，当前市场的主要担忧主要有：外资的回流对市场资金面结构的短期负面影响、三季报部分公司受经济压力制约加大以及人民币汇率的走势。由于普遍预计明年中国GDP增速将高于今年，意味着当前持续挑战历史低位的估值水位具有较强的指示作用。考虑到下跌末期市场普遍较高的波动率，可密切关注经济拐点，以及拐点验证后的市场弹性。

混合二级债基指数连续两周下跌

Wind统计显示，中长期纯债基金指数上周周内涨幅0.06%。此外，短期纯债基金指数周内上涨0.03%，混合债券型二级基金指数周内下跌0.86%。

来源：Wind统计（时间：10.24-10.30）

从当前债基行情来看，含权债基依然是少跌较为明显的品类，主要原因也与近期权益市场出现震荡有关。当然，就债券标的本身而言，除了前述国债行情向好外，业界其实也对目前的汇率贬值有一定的担忧。

首先，在权益投资方面，上周A股上证指数拉出大阴线，单周下跌4.05%，而可转债指数也出现3.88%的周内跌幅。这意味着，含权债基中最多配置要素的指数行情，在上周均出现较深度的回调，因此，此类含权债基的走势出现回落也就探出端倪。

另外，在汇率方面，因美国经济数据转弱，市场对美国未来加息步伐的预期降温，美元指数自10月14日起震荡下跌。从影响汇率贬值的主要压力已从外部强势美元转为对国内经济预期谨慎。从历史经验看，人民币汇率和美元指数高度相关，但近期美元指数和人民币汇率却出现分化，美元的走弱并未带动人民币汇率反弹。

与之相反，10月至今人民币汇率一路走贬，开源证券分析指出，在10月22日美联储释放放缓加息步伐，美元指数快速走弱后，人民币贬值趋势不仅没有放缓，单边贬值斜率反而更加陡峭，出现了进一步恶化的迹象，贬值压力不断放大。除美元外，人民币兑欧元、英镑等一篮子货币汇率也在不断走弱。

开源证券分析指出，后续随着美国经济数据的持续走弱和通胀压力缓解，预计美元指数将会延续下行趋势，汇率贬值的艰难时刻可能已经过去。

稳汇率政策生效

流动性超预期的收紧，以及宽信用进度的超预期，或是目前业界对于整体大类资产配置的风险担忧点。而就目前国内政策调控的情况来看，分歧管控依旧明显，债市风险偏好持续在回升之中。

具体在数据方面，前述国债短端品种收益率随资金价格先上后下，风险偏好回落推动长端品种收益率下行幅度更大，收益率曲线呈现平坦化特征。

信用债方面，一级市场信用债发行量大幅上升，净融资额环比上升，城投、公用事业、非银金融、综合等行业发行较为活跃；二级市场方面，信用债市场整体成交活跃度有所下降，1Y、3Y中短票收益率上升，信用利差普遍走阔；中高等级城投债收益率下行，信用利差全线走阔。

海外市场当中，10年期美债收益率从4.21%下行19bp至4.02%，主要受欧美PMI下行和货币紧缩力度边际放缓影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度扩大11bp至-39bp；10年期中美利差倒挂幅度收窄13bp至-135bp左右；美元资金价格上行，美元流动性或边际收紧。

华创证券指出，从宏观来看，扩大消费和制造业需求，促进外资扩增量稳存量；就财政政策而言，落实制造业留抵税额即申即退，推动重大项目加速落地；就货币政策而言，稳汇率政策频出，表态尽量长时间保持正常货币政策；就金融监管而言，某省摸底调查开发区债务，现金管理类理财产品整改提速；就房地产政策而言，“交房即交证”进一步扩围，多城将开启第四批次集中供地。

总体看来，依旧是持续落实稳经济政策的利好兑现，稳汇率政策频出也有望进一步稳定市场格局。

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