每经热评｜蔷薇资本内幕交易被罚 敬畏市场离不开“阳光交易”

每经特约评论员 熊锦秋

近日，深圳证监局公布一份行政处罚决定书，认定蔷薇资本交易精达股份股票行为构成内幕交易，没收蔷薇资本违法所得1272554.83元，并处以2545109.66元罚款；对直接负责的林某给予警告，并处以50万元罚款。

2021年4月7日，精达股份筹划非公开发行股票项目，拟向实控人李某荣锁价定增募集资金。2021年5月17日，蔷薇资本法定代表人、执行董事林某与李某荣在12：33和12：43进行了两次微信语音通话，之后林某又让蔷薇资本总经理张某向精达股份董事长李某了解情况，随后蔷薇资本证券账户突击转入资金，几乎全仓买入精达股份，次日涉案内幕信息公开，在开盘后不久蔷薇资本即以略低于涨停价的价格全部卖出。

当事人蔷薇资本、林某提出申辩意见，2021年5月17日双方通话背景是李某荣面临紧急债务危机，当日精达股份股价大跌，影响债务纠纷解决，遂向林某求助买入精达股份股票以避免股价异常波动。当事人认为，行政机关作出处罚的证据未达到明显优势证明标准。

深圳证监局认为，蔷薇资本证券账户2021年5月17日交易精达股份的金额仅占该股当日成交额的2.4%，难以达到“避免股价异常波动”的效果，其持股时间仅1日，显示其目的在博取价差，而非稳定精达股份股价。

内幕交易具有相当的隐蔽性，往往难以通过直接证据来证明。2011年最高人民法院《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》（以下简称《纪要》）中明确，在“谁主张，谁举证”的基本规则下，考虑到部分类型的证券违法行为具有特殊性，由监管机构承担主要违法事实的证明责任，通过推定的方式适当向原告、第三人转移部分特定事实的证明责任。行政相对人举证未达到排除其嫌疑标准的，即认定证券违法行为成立。

一般认为，内幕交易行为的认定，适用明显优势证明标准。所谓“明显优势证明标准”又称高度盖然性证明标准。如以盖然性理论来说明，介于0%~100%的盖然性刻度盘上可被划为几个级别：0%=绝对不可能；1%~24%=非常不可能；25%~49%=不太可能；51%~74%=大致可能；75%~99%=非常可能；100%=绝对肯定。有人认为“明显优势标准”应接近于以上刻度盘上的“非常可能”区间，即具有高度的盖然性。

根据《纪要》，在内幕交易处罚中，只要证监部门掌握违法事实的主要证据，则可通过推定方式认定当事人的行为构成违法。当然，如果当事人举出反证事项之一，则不构成违法。基于蔷薇资本买卖“精达股份”的时间、账户资金流动等情况，可谓极为巧合或蹊跷，种种巧合叠加在一起是极小概率事件，证监部门认为当事人不构成内幕交易的概率实在太小了，而构成内幕交易的证据应该是达到了“明显优势标准”；但本案当事人也并没有举出有力的反证事项。

当然，《纪要》等确立的推定规则，主要适用于内幕信息知情人的近亲属、密切关系人和联络接触人等主体，针对的只是一次信息传递过程，不涉及多次传递。也就是说，目前推定只能基于基础事实作一次推定，不能在推定的基础上再进行多轮推定。假设推定一次的准确概率为80%、三次推定准确概率就下降为50%左右。本案李某荣为内幕信息知情人，而林某与其有过接触联系，只有一次信息传递过程，推定规则当然可以适用。

对于多层次信息传递进行的交易，也应有所遏制。比如对于第二层次信息传递进行的交易，建议也可推定，如果证据确凿，每次推定准确概率为90%，两次推定概率仍不低于80%，仍可达“明显优势证明标准”。当然，这种情况只宜追究行政责任、不宜追究刑事等责任。

总之，蔷薇资本被罚事件昭示：所谓“内幕交易”，终有真相大白的时刻，切勿抱有任何侥幸心理，因为利用内幕信息的交易过程，总会留下一些蛛丝马迹。因此，参与资本市场，只有敬畏市场，敬畏法律法规，“阳光交易”才是正道。否则，必将碰得头破血流，得不偿失。

（作者为财经时评人士）