中银证券全球首席经济学家管涛：财政货币政策当出手时就出手

每经记者 张寿林    每经编辑 廖丹    

美联储加息究竟会否伤害新兴经济体？人民币资产会不会成为全球避风港？该如何准确理解当前经济工作稳字当头？3月12日上午，在清华大学五道口金融学院联合每日经济新闻推出的“清华五道口在线大讲堂”直播中，中银证券全球首席经济学家管涛进行了深度解读。

管涛在讲座中指出，全球流动性收紧，将加剧新兴市场政策制定者面临的挑战。但实际上，在此次全球流动性盛筵中，新兴市场受到的溢出影响比较有限，应具体区分基本面强劲的新兴市场和基本面脆弱的新兴市场。

人民币到底是风险资产还是避险资产，在管涛看来，取决于风险来源。若风险来源对于中国是优势项目，比如外资感到持美元不够安全而人民币相对安全，人民币资产对其就是避险资产。

基本面强劲的新兴市场可避免被“剪羊毛”

管涛指出，去年美联储就开始酝酿货币政策的退出，在此之前大幅宽松货币政策。与2008年全球金融危机相比，此次以美联储为代表的全球货币的大放水，呈现快进快出的态势，市场流动性边际波动对金融市场扰动较大。

疫情大流行期间高通胀率和公共债务限制了新兴经济体的扩张性财政和货币政策空间。此次发达经济体紧缩政策，全球流动性面临收紧，将加剧新兴市场政策制定者面临的挑战。此外，国际资本流动的顺周期性，也会影响新兴市场的货币政策。

实际上，新兴市场在此次全球流动性盛筵中受到的溢出影响较为有限，讨论因发达经济体货币政策转向引发资金大进大出这个问题，要具体情况具体分析，要区分基本面好的新兴市场和坏的新兴市场。

坏的新兴市场，基本面比较脆弱诸如经济衰退、高通胀、财政赤字、贸易赤字等等，当发达经济体的货币紧缩，全球流动性收紧可能导致其更多暴露在紧缩恐慌之下。

当然其经济金融脆弱性与这一轮放水关联不大，很多情况在疫情暴发前便已存在。比如2018年阿根廷的货币大幅贬值，也包括巴西、土耳其等等汇率出现暴跌，本身和疫情无关，但疫情暴发后，发达经济体货币政策的退出过程中，对资本流入依赖比较大或者政府债务较重的经济体可能容易出现问题。

另一类新兴市场，基本面较为强劲，经济复苏较快，通胀较低，财政和货币政策空间较大，特别是贸易顺差，对资本流入的依赖较小，此时如果其汇率弹性增加，反而有助于摆脱美元陷阱，避免被“剪羊毛”的命运。

这些经济体的货币在发达经济体货币紧缩、资本回流发达市场时也会出现贬值压力，但影响有限，也不会对当地的货币政策形成掣肘。

当然汇率政策灵活也存在挑战，在某些极端情况下容易出现的汇率的超调，因而面临过度升值或者贬值的风险。

去年11月份，全国外汇市场自律机制工作会议首次提出“偏离程度与纠偏力量成正比”。管涛表示：“也就是说，人民币汇率从2020年6月份以来持续升值，累积了一定的幅度，可能出现偏离基本面的超调风险，超调以后既可能由于市场因素也可能由于政策运行引发纠偏。”

人民币是否成避险资产取决于风险来源

管涛提出，看人民币是不是一个避险资产，很重要的一个观察指标，就人民币汇率。

我们看到，新年伊始人民币走势强劲，在美联储紧缩、中国降准降息、俄乌冲突升级的背景下，应该说来之不易。

中美货币政策分化对人民币汇率走势的影响已开始显现，人民币升值的量价动能均有所放缓。实际上俄乌冲突是在2月底爆发，此前两个月的情况基本能反映市场现实状况，没有非经济因素干扰。

需提醒的是，现在美联储只是缩减购债，后面的加息缩表等大招还未放出，因此我们对美联储紧缩的溢出影响仍不可掉以轻心。

中美货币政策重新错配对人民币汇率影响将是多空交织，既可能涨也可能跌，而且涨和跌都没有绝对的好坏，我们要以平常心看待资本流动和汇率走势的波动。

大家在探讨人民币在这一次美联储紧缩地缘政治冲突的情况下能否成为避险资产。实际上人民币到底是风险资产还是避险资产取决于风险的来源是什么。

如果风险的来源对于中国来说是优势项目，比如外资感到持美元不够安全而人民币相对安全，人民币资产对其就是避险资产；但如果从股票来看，近期不但美股跌，A股也跌，那么A股对所有人都不是避险资产。

又比如大家担心经济衰退带来的风险，中国经济如果能呈现韧性，那么人民币资产就是避险资产。

“经济、金融稳是货币稳的前提，所以我一直强烈地认为中国货币政策实施的时间窗口不是美联储加息之前，而是通胀起来或者外需拐点出现之前。一些观点自我设限，认为美联储一旦加息，我们就没有了降准降息的机会，这是不对的。”管涛如是表示。

财政货币政策当出手时就出手

管涛提到，去年底，中央经济工作会议提出经济工作要稳字当头，稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。

不论是实现“六保”目标还是应对大国博弈，都要保持一定的经济增速。所以中央经济工作会议重提以经济建设为中心，把稳增长放到了更加突出的位置。

此次政府工作报告也提出略高于市场预期的经济增速预期目标，实际上进一步凸显了稳增长的政策信号。

当前国内经济发展面临三重压力，既有客观因素也有主观因素，既有内部原因也有外部原因，因此中央对于2022年如何做好高质量发展提出了具体要求，加强了工作指导。

预计2022年整个宏观政策环境对市场相对友好，当然在具体实施过程中还需要解决一系列落地生效的问题。

正常政策是资产而非负债，我们不是为了维持财政货币政策正常空间而维持正常空间，当出手时就出手。

那么货币政策要稳字当头，以我为主，财政政策要加大力度，提升效能。特别要注意财政货币政策协调联动，同时加强和其他宏观政策的协调配合。

但是，我们特别要注意避免大水漫灌，一方面眼下刺激的力度越大，未来退出的难度就越高；另一方面，还可能出现未见其利先见其害。

封面图片来源：视觉中国