东吴证券首席经济学家陈李：市场对经济增长目标的讨论还远远不够

每经记者 王海慜    每经编辑 叶峰    

回顾2019年的经济运行情况，可以说总体呈现前高后低的倒V字型。一季度经济增速超出预期，市场有观点称，中国宏观经济将触底反弹。不过之后的两个季度，经济增速却持续回落，尤其是四季度以来不断对市场造成困扰。

而2019年A股运行的态势与经济走势颇有雷同之处。在一季度短暂的亢奋过后，市场在二三季度又习惯性地回归区间震荡，目前不少个股已经跌回了去年的低点。另外，2019年虽然各大指数都有两位数的涨幅，但不少散户依然感到赚了指数却不赚钱。

在岁末年终这个让人有点迷茫的时候，《每日经济新闻》记者(以下简称NBD)专访了东吴证券首席经济学家陈李。由于有多年在国内外各大券商主管策略研究的经历，陈李可以说是市场上最懂A股策略的首席经济学家之一。在专访中，陈李向记者详细讲述了对“2020年经济增长目标完成后，我们是否还会有经济增长目标，如果有的话，那么究竟会是多少?”这一2020年“最大宏观主题”的几点思考。在他看来，目前市场对这一主题的讨论还远远不够。

2020年最大的宏观主题

NBD：您对2020年宏观形势的大致展望如何?

陈李：展望2020年，目前市场对2020年最大的宏观主题还没有广泛的讨论，这个最大的宏观主题就是：2020年以后是否还会有经济增长目标这样的设置?如果有的话，那么究竟会是多少?

这些年，宏观经济学家最大的话题其实是“倒推法”，就是基于要实现2020年GDP、居民人均收入比2010年翻一番的目标，再倒推回来算2020年应该增长多少。我看，目前大多数经济学家对2020年GDP增速的判断在6%附近，为什么会有这个结论，就是缘于倒推计算。

围绕这一2020年最大的宏观主题，目前我有这样一些思考：

第一，究竟在2020年之后是否还会有经济增长目标这样的设置?对于向高质量增长转型，有关方面好像没有刻意去提GDP目标。我国现在GDP的总量规模是美国的70%多，如果提出2020年以后明确的经济增长目标，可能会引起国际上的一些警惕。如果我们没有设定2020年之后的经济增长目标，也会存在问题。我们过去七八年所说的财政托底、基建刺激、货币政策放松等的前提假设都是说我们要达成一个目标。而未来如果没有一个目标了，那么我们的潜在经济增长率是多少?突然就没有锚了。

第二，假如继续设置经济增长目标，那么目标会是多少?假设未来多年，我国和美国的GDP增速分别以6%、2.5%的速度增长，那么到2049年，我们的经济总量会是美国的两倍左右。最近，中美两国的两位著名学者打赌，20年后中国经济总量是否会超过美国。如果按照这个假设来推演，那么到2031年我们的经济总量就会超过美国。我预计，如果我们有这个目标的话，GDP增速一定是比6%低的。而如果我们定的是未来15年翻一番的话，那么只要平均每年4.7%的GDP增速就足够了。

第三，如果市场在经过讨论后确定，2020年之后的经济增长率将明显低于6%的话，那么这对中长期国债收益率、企业盈利的预期都会有深刻影响。而目前市场对这一主题的讨论还远远不够，都看的是短期几个月的情况，而实际上最重要的是后面的事情。

央行宏观取向值得关注

NBD：每年这个时候，展望2020年央行的货币政策取向都是宏观经济的热点话题，您对此怎么看?

陈李：对于货币政策取向，我觉得值得探讨的一个话题是，2020年央行究竟应该去杠杆、加杠杆还是稳杠杆?

2017年下半年至2018年，我们做了一些去杠杆的动作，这导致了经济，特别是金融市场的一些波动。2018年我们观察到，大部分资产的价格都出现了下降。到2019年，坦白讲，我们又有一点加杠杆。2019年社融的增长速度在8.6%~8.7%，但全年的名义GDP增速为7.8%~7.9%，也就是说，我们放钱的速度比经济增长速度多了1个百分点。在这样的背景下，我觉得2020年央行的宏观政策取向就很重要了。

那么，2020年我们究竟是要去杠杆、加杠杆还是稳杠杆呢?如果我们2020年仍然保持8%以上的社融增长率，那么多放的钱一定会在股市、债市、楼市或商品市场上反应出来。

NBD：2019年房地产市场表现出了较强的韧性，这样的韧性在2020年还会持续吗?

陈李：房地产是我想探讨的第三个话题。房地产是2019年中国经济增长的最大动力，据我们测算，2019年我们的经济增长率中有超过五分之一是房地产投资贡献的。房地产对2019年中国经济的贡献度超过了基建、消费、出口、制造业投资。

2019年政策上之所以对房地产显得较为压制，恰恰是因为房地产仍然对经济增长作出了很大贡献。反过来说，如果2020年房地产新开工、投资、销售等数据真的下降了，就像市场所预期的那样，我觉得2020年政策取向对房地产会有适度的放松，起码是在地方政府层面。

NBD：在连续6个月低于荣枯线后，11月制造业PMI重回扩张区间。您觉得这意味着什么?经济短期已经见底回升了吗?

陈李：最近PMI、工业增加值等经济数据有所企稳的原因来自两方面。首先，我们的库存周期处于历史较低的位置;其次，我们看到2019年全球有较为明显的利率向下的共振，2019年全球共有39个经济体降息，这对降低财务成本，缓解制造业压力还是有些正面影响的。但经济这样的企稳是否还会延续更长时间，目前市场还是有困扰的。

NBD：近期财政部提前下达了2020年新增专项债务限额1万亿元，占2019年当年新增专项债务限额2.15万亿元的47%。目前市场对专项债的关注度较高，你对专项债的提前下达如何解读?有助于提振2020年的基建投资吗?

陈李：专项债的提前下达对2020年的基建投资肯定有正面的支持作用，这也符合我前面所说的市场预期，我们现在稳定基建投资的原因还是为了要确保2020年GDP比2010年翻一番的目标实现。所以我觉得，从现在到2020年上半年，财政在基建投资上会比较积极，因为目标越早实现越好。不过到2020年下半年，市场对经济增长的预期又会有点迷茫，所以我预计，2020年经济和股市上半年的情况会比下半年好一些。

部分行业难免价值回归

NBD：最近您在策略会上表示，2020年股票市场必须降低目标收益率。这是不是意味着2020年A股的机会会明显收缩?

陈李：2019年可以说是A股的大年，2019年权益类的股票基金的回报率中位数是37%，这是近20年来第四好成绩，这么好的成绩之下，不应该对2020年有更高的预期。目前尽管整个A股的市盈率不高，但好像所有人都喜欢消费、科技，导致目前相关行业的估值都已经不便宜了，泛消费行业的市盈率都在35倍以上，科技行业都在40倍以上。 如果2020年市场真的像其他策略分析师说的一样，消费、科技板块仍然领涨，这些行业的市盈率将会进一步提升，这会对2021年的市场造成压力。因为估值过高之后总有回归的过程，不可能一直在天上飞。

NBD：您觉得低估值的周期股在2019年长期坐冷板凳之后，2020年是否存在表现一番的机会?

陈李：我预计在2020年一季度，因对基建投资的加码，偏周期行业的股票可能会有不错的表现。但我觉得，相较钢铁、水泥、煤炭、有色等强周期行业，随着经济增速趋稳，房地产、银行、家电等行业将出现更有利形势，而这些行业目前的估值同样较低。

NBD：2020年创业板有望施行注册制。与科创板不同，创业板已经运行了10年。您觉得未来创业板施行注册制后，我们在投资上有哪些要点值得关注?

陈李：从公开信息所披露的情况来看，目前监管层施政方针最大的主题就是资本市场服务实体经济，资本市场服务科技创新。所以我觉得，2020年注册制进一步推广势在必行。回顾近20年，同样在沪指3000点和日成交量6000亿元的水平下，当前市场的融资规模是远超历史同期的。在当前的政策大背景下，我预计2020年IPO的融资规模至少不会低于2019年。