90倍PE,18.5倍PB,3000亿市值的恒瑞医药还有多少上涨空间?

每经记者 张弩 步静     每经编辑 李语涵    

恒瑞医药继6月5日盘中大涨超8%，市值一度超3000亿元之后，6月6日股价继续拉升，收盘涨幅达2.82%，收盘市值站稳3035亿元，成为首支市值超3000亿元的医药股。

据wind数据显示，作为市值超3000亿的医药龙头股，恒瑞医药的动态市盈率已达90.5倍，动态市净率也高达18.51倍。这样的估值在医药股板块内是什么水平？与国外医药股龙头相比，恒瑞医药的估值水平是高，还是低？对于投资者而言，后续还有多少投资价值？对此，《每日经济新闻》记者进行了一番深度研究。

2018年是医药股大牛市

恒瑞医药今年累计上涨达55.52%，作为A股医药板块的龙头股，激活了整个医药板块的走势。

年初至今，整个医药（中信）板块涨幅达到14.54%。而根据兴业证券研报数据，以中信行业指数统计，2018年年初到5月底，医药板块指数跑赢沪深300指数近20个百分点，位列29个一级行业第2位。

尽管医药板块在5月最后一周的表现不尽如人意，但包括兴业证券、东吴证券、西南证券等多家券商都在研报中表示，继续看好医药板块2018年的牛市行情。

兴业证券从三个维度解释了其看好医药板块后续行情的原因。

其一，从投资者心态上来看，在宏观经济不确定性明显增加的情况下，除了消费板块，现在市场很难找到性价比明显高于医药的板块。

其二，医药板块上市公司的净利润变现从2016年就开始向好，2018年年一季度上市公司净利润同比增长35.15%。虽然在第二、三季度流感及原料药弹性会有所减弱，但由于肿瘤药减税等利好，业绩增长仍不会失速；且在估值上，医药板块从2017年至5月底，涨幅为18%，而上市公司的净利润增速在过去5个季度提升了超30%，整个板块估值中枢是在下降，板块估值并未“泡沫化”。

其三，从机构持仓叫做看，虽然2018年一季度投资者不约而同的加仓医药，但现在机构持仓比例为11%，考虑历史峰值16~17%的持仓比例和景气医药基金的申购与发行，配置比例仍有空间。

估值高于行业平均，PB已处历史高位

在理清医药行业“大年”逻辑之后，我们再来聚焦医药龙头恒瑞医药的估值问题。

根据wind一级行业分类数据，医药保健板块A股相关上市公司共有290只。现在市值排名以恒瑞医药3035亿名列第一，排在其后的为药明康德和康美药业，但两者的市值都不超过1300亿元，也就是说恒瑞医药市值比排名第二、第三公司的市值总和还多。

但对恒瑞医药这样的医药巨无霸，伴随高市值的是远高于同业的市净率和市盈率。

据wind数据显示，恒瑞医药动态市盈率高达90.47倍、动态市净率18.51倍，而医疗保健行业的动态市盈率中位数仅为40.71倍、市净率平均值为6.58倍。恒瑞医药的市盈率2倍以上于行业平均水平，市净率更是接近3倍于行业平均水平。

在A股同行业公司中，剔除部分小市值公司后，比恒瑞医药市净率高的仅有4家，分别为康泰生物、智飞生物、安图生物、药明康德。

恒瑞医药现阶段对比同业的高估值，对应其上市以来的历史水平而言，也一样处于高位。其中，恒瑞医药现在的动态市盈率已经接近历史最高的91.03倍；市净率则突破2008年最高水平，直逼上市之初22.14倍的历史最高值。

对应这么高的估值，恒瑞医药的净资产收益率（ROE）确实也高于同业平均水平，其2017年的净资产收益率达到23.18%，高于行业平均值的10.39%，但也仅仅排名行业第18名。而从净利润的可持续性上看，其净利润三年复合增长率为28.51%，稍高于行业26.7%的平均水平。

如果将恒瑞医药的估值与国际上的大型医药上市公司相比较，其超3000亿的市值仅是刚刚起步，其市值在全球医药上市公司排名仅为28名。第一名为美国强生公司，其市值高达2万亿元。

而恒瑞医药在国内同业中较高的动态市盈率和市净率，放在国际上来说依旧相对较高。在市值排名前十的全球医药公司当中，动态市盈率高于恒瑞医药的，仅有包括强生在内的三家公司；而市净率则只有艾伯维1家公司高于恒瑞医药。

研发支出国内领先，与国际同行仍有差距

作为制药企业的立生之本，持续的研发能力才是核心。而药企现阶段研发成功的创新药也是在多年的、持续的研发投入基础上，收获的果实。

根据恒瑞医药年报显示，2017年其在研发资金上的投入已经达到17.59亿元，比上年同期增长49%，研发投入占销售收入的比重达到12.71%，并且通过对比多年数据发现，恒瑞医药研发支出占营收的比重也是在逐年上升。

通过同业对比发现，恒瑞医药2017年的研发支出金额和研发支出占营收比例均位于A股医疗保健行业首位。

不过如果从全球医药行业的研发支出来看，恒瑞医药的研发支出并不占据优势。

根据Endpoints News发布的2016年全球研发投入TOP15制药企业排行榜中，Roche（罗氏）位居榜首，研发投入高达114.1亿美元。而整个A股市场的医药保健类上市公司2017年的总研发支出仅为316亿元人民币，换算成美元则为49.3亿美元。也就是说整个A股市场的医药保健行业2017年的研发支出仅相当于罗氏2016年研发支出的43%。

而从研发投入强度看，2016年美国生物制药公司Celgene（赛尔基因）研发投入强度最大，研发投入金额约占其营业收入的40%，J&J(强生)最低，约占营收的13%。相比之下，恒瑞医药2017年的研发强度才勉强相当于强生的2016年的研发强度，占到了营收的12.7%。

股价已超出大部分券商预期

根据wind资讯收录的券商研报，180天内共有27家券商对其进行了预测，而现阶段恒瑞医药82.4元/股的股价已经超过券商74.6元/股的一致目标价。也就是说，现阶段随着恒瑞医药股价的上涨，已经高过了券商对其预测价格的10%。

其中，国泰君安认为，后续公司将进入重磅品种密集收获期。包括：白蛋白紫杉醇、吡咯替尼、PD-1单抗等有望相继获批上市，立足肿瘤治疗优势领域，有望大幅拉动公司成长再上新台阶。预计其全年经营趋势加速向上，给予其98.7元/股的目标价。

中信建投也看好恒瑞医药在抗肿瘤新药的布局，外加5月18日恒瑞医药向美国FDA提交的磺达肝癸钠（方达帕鲁）ANDA获得批准，后续可以在美国市场销售该产品。中信建投认为，恒瑞医药的产品结构和研发管线完善，对其后三年的净利润增长预测皆高于20%，给予112元/股的目标价。

中泰证券看好创新药，特别是抗癌药物在国际市场上的竞争力。对恒瑞医药后三年的净利润增长预测平均为28%，给予其113元/股的目标价。

值得注意的是，通过沪深港通数据显示，恒瑞医药在近11个交易日内一直处于十大活跃个股的名单当中，近5个交易日皆处于成交净买入态势，累计成交净买入额达8.169亿元。6月6日恒瑞医药成交金额排名沪深港通前十大活跃个股第二，达4.4亿元，成交净买入额排名第三，达2.27亿元。

最新动态：股价大跌，沪股通创纪录净卖出

恒瑞医药估值的疑问，在随后的交易中获得了市场的解答。6月11日，A股开盘，恒瑞医药小幅低开，而后迅速下探，盘中一度跌幅超过4%，伴随着股价的快速下跌，恒瑞医药成交量迅速放大。截至中午收盘，恒瑞医药收跌4.02%，市值跌破3000亿元，成交金额18.35亿元。

恒瑞医药的大跌也带动了整个医药板块的下跌。中金公司在最新的研报中表示，医药板块核心标的估值相对较高，短期有调整压力。

上周二，恒瑞医药盘中大涨超8%，市值首度超过3000亿元。不过，值得注意的是，上周五的沪深股通数据显示，沪股通净卖恒瑞医药高达5.2亿元，创该下该股沪股通开通以来新的净卖出纪录。

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