新三板全面改革分层、交易、信披 集合竞价明年1月15日上线

12月22日，全国股转公司召开新三板分层与交易制度改革新闻发布会，全国股转公司总经理李明表示，经证监会批准，全国股转公司将发布新制定的三个文件，分别是《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》、《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》、《全国中小企业股份转让系统全国信息披露细则》。

分层降低净利润要求提高营收指标要求

全国股转系统认为，目前的标准下，标准一营收要求高；标准二财务要求低；标准三公司公众化标准不足。

全国股转公司总经理李明表示，关于分层制度，原有的创新层转让标准，一是盈利条件偏高，二是营收规模偏低，共同准入标准缺少对股东人数的要求，导致公众化水平层次不齐，此次分层制度的修改完善总体思路是在保持现有分层基本架构不变的逻辑下，调节部分准入和标准，促进更多优质企业向创新层集聚，公众化水平，为后续改革措施打好基础。在分层制度方面，调整净利润标准、营收标准，共同准入增加合格投资人人数不少于50人人数等，将维持标准改为合法合规为主。

交易制度取消盘中协议转让引入集合竞价

一是引入集合竞价，原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价，盘中时段的交易方式为集合竞价与做市转让两种，供挂牌企业自主选择。与市场分层配套，对采取集合竞价转让方式的股票实施差异化的撮合频次，基础层采取每日收盘时段1次集合竞价，创新层采取每小时撮合1次的集合竟价，每天共5次。二是优化协议转让。

为满足市场参与人合理的协议转让需求，此次交易制度改革提供了盘后协议转让与特定事项协议转让两种交易方式。符合一定数量、金额及相应价格限制的协议转让，可以通过交易系统在盘中申报、盘后成交;对于收购、对赌履约、同一实际控制人下的转让等合理的特殊转让需求，可以在线下通过申请办理特定事项协议转让予以满足。三是巩固做市转让，并予以适当调整完善。继续坚持并鼓励做市转让，在完善做市转让收盘价形成机制的同时，协议转让方式一并适用于做市转让的挂牌股票。

在信息披露制度改革方面，此次新制定了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》。对创新层公司的信息披露提出了更好的要求，包括增强季度报告披露，对于年报披露时间晚或业绩变动较大，需要披露业绩快报和业绩预告。同时创新层还需需要配合会计师事务所执行1504号准则，沟通关键审计事项，会计师要进行轮换，创新层要设立董秘等。

东北证券研究总监付立春专业解读

新三板分层、交易制度改革等政策发布，进程虽慢于市场预期，但标志着新三板全面深化改革升级正式开启。

新三板终于迎来二次创业期的春天。步入新时代新阶段，新三板的严管和建设将并行。“稳步推进”是方向，长周期下春天将是“慢热”的。“分层”是主线，春天是“局部”的，更加优质企业、更专业投资机构、投行中介更有机会。

新阶段新三板的主要矛盾是投资供给侧的结构性问题。过去五年，企业迅猛扩容，市场融资需求曲线大幅右移；同时，投资供给曲线基本稳定，这就导致市场均衡点不断下移。平均而言，企业融资更加困难、融资额下降。为更好支持实体经济，完善新三板市场，协调鼓励更多投资进驻是未来发展的关键。

新三板升级的诸多障碍仍待扫除，如一些A股惯性造成严重误导。随着资本市场的国际化开放与市场化改革，新三板市场的完善有望全面推进。

对企业而言，更应回归规范、持续、成长的主业。对机构来说，做好风控前提下，配置性投资的布局窗口仍在，交易性投资或将理性复苏。

分层制度：优化分层标准

关于分层制度，原有的创新层转让标准，一是盈利条件偏高；二是营收规模偏低；共同准入标准缺少对股东人数的要求，导致公众化水平层次不齐。此次分层制度的修改完善总体思路是在保持现有分层基本架构不变的逻辑下，调节部分准入和标准，促进更多优质企业向创新层集聚，公众化水平，为后续改革措施打好基础。在分层制度方面，调整净利润标准、营收标准，共同准入增加合格投资人人数不少于50人人数等，将维持标准改为合法合规为主。

我们认为：目前来看，分层必须循序推进：先优化创新层标准，扩大创新层范围，再在此基础上再推出精选层。此次优化，主要是调整各项标准，整体降低财务指标标准，提高资本市场指标标准。

降低财务指标标准包括降低增长率的要求等，部分公司进入创新层后增长率明显放缓，造成公司进出创新层、造成创新层不稳定的原因之一。维持标准的调整、降低，也更加充分考虑了创新层的稳定性，以及范围的扩大等。

还有，考虑到创新层公司流动性在新三板市场中的作用，需要提高进入创新层流动性指标的要求。比如，增加股东人数等。这样做，能起到鼓励公司选择做市等方式积极交易，进一步增加创新层的流动性。

交易制度改革：集合竞价与信息披露

此次推出交易制度和信披制度改革。旨在解决协议转让方式价格不公允、市场不认可等问题，为持续改善市场流动性奠定基础。内容包括引入集合竞价、调整协议交易、巩固做市转让。

基础层企业采取每日收盘一次集合竞价，创新层企业每小时可交易一次，每天共五次。还会巩固做市转让，适当调整完善，鼓励做市转让。在坚持信息披露完善的基础下，探索实施创新层和基础层差异性制度，创新层企业将从严要求，基础层企业继续执行现有规则，个别较严条款有调整。

对此，我们认为非指定协议转让的定价功能不如集合竞价。相比协议转让，集合竞价能大幅提高交易效率，对于提高市场精准度、交易效率，降低不必要的误差有直接的作用。协议转让结合集合竞价的方式，可以整体上提高市场的交易效率。

指定协议转让方式仍在线下、盘后保留。指定协议转让的成交额还是比较大的，有保留的很强必要性。今年很多基金到期、限售股解禁，市场压力不小，即使今年部分基金延期、解禁股延迟抛售，到2018年，对新三板二级市场的冲击也不可忽视盘后指定的协议转让也为缓解解禁压力、撮合大宗交易，提供了一定的契机与空间。这也考虑了做市商在其中发挥的作用，为做市商进入、退出做市提供了方便。

今年做市转协议的趋势比较明显，市场上协议转让的交易额占到整个市场的88%。创新层的不连续集合竞价，能够基本满足其日常交易需求，是做市转让的有力补充。

信息披露方面提出更高要求，并区别对待、差异化进行。对信息真实性、完整性的监管要求进一步提高。

股转发布会全文

2017年12月22日，在即将迎来揭牌运营五周年之际，全国股转公司发布了新制定的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》（以下简称《分层管理办法》）和《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》（以下简称《转让细则》）。这是中国证监会贯彻落实党的十九大精神和全国金融工作会议部署、促进多层次资本市场健康发展的重要举措，标志着深化新三板改革迈出关键步伐。

五年来，新三板始终聚焦服务创新型创业型成长型中小微企业，围绕改善中小微企业融资环境做出积极探索，确立了高度包容的市场准入制度，构建了充分市场化的融资并购机制，使得一大批有发展前景和市场影响力的创新创业企业得以挂牌融资，有效拓展了资本市场服务实体经济的广度和深度。截至2017年11月末，新三板挂牌公司达11645家，其中，5426家公司完成8279次股票发行，融资总额3888.22亿元。

中国证监会高度重视新三板的改革发展，在充分调研论证基础上提出了“以市场分层为抓手，统筹推进发行、交易、信息披露、监管等各方面改革”的总体思路。市场分层是新三板“海量市场”发展的内在需求和必然结果，其意义在于实现对挂牌公司的分类服务和管理，实现监管资源的优化配置，降低投资者信息收集成本。其中，分层标准的设计是分层制度的核心，也是差异化制度安排的重要前提。2016年分层管理试行办法分别从盈利性、成长性和市场认可度等三个方面设置了三套差异化的创新层标准，将市场分为创新层和基础层。经过前期两次市场层级调整，目前共有1354家创新层公司，其在资产规模、经营业绩等方面总体上优于基础层公司，初步实现了优质企业集聚，分层分类管理理念得到市场各方认同。

由于分层尚处在探索起步阶段，2016年分层管理办法确定的分层标准还存在优化调整的空间。如创新层准入标准一盈利要求偏高，导致一批优质挂牌公司无缘创新层；标准二营收规模要求偏低，导致一批财务稳定性偏弱、经营风险较高的公司进入创新层；共同准入标准缺少对股东人数等指标的要求，导致创新层公司的公众化水平参差不齐。此次分层制度的修改完善，充分凝聚了市场共识，总体思路是在保持现有市场分层基本架构、基本逻辑不变的前提下，调整创新层的部分准入和维持标准，促进更多优质企业向创新层聚集，提高创新层公司的公众化水平，为后续改革措施的推出奠定基础。一是在差异化准入标准中，调减净利润标准，提高营业收入标准，新增竞价市值标准。二是在共同准入标准中增加“合格投资者人数不少于50人”的要求。三是着眼于提高创新层公司稳定性，防止“大进大出”，将维持标准改为以合法合规和基本财务要求为主。

与分层制度的完善相配套，此次一并推出了交易制度和信息披露制度的改革。交易制度改革体现了鲜明的问题导向，旨在解决现行协议转让方式定价不公允、市场不认可、监管难度大等问题，完善新三板市场的价格发现机制，为持续改善市场流动性奠定基础，主要包括引入集合竞价、优化协议转让、巩固做市转让等具体措施。一是引入集合竞价，原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价，盘中时段的交易方式为集合竞价与做市转让两种，供挂牌企业自主选择。与市场分层配套，对采取集合竞价转让方式的股票实施差异化的撮合频次，基础层采取每日收盘时段1次集合竞价，创新层采取每小时撮合1次的集合竞价，每天共5次。二是优化协议转让。为满足市场参与人合理的协议转让需求，此次交易制度改革提供了盘后协议转让与特定事项协议转让两种交易方式。符合一定数量、金额及相应价格限制的协议转让，可以通过交易系统在盘中申报、盘后成交；对于收购、对赌履约、同一实际控制人下的转让等合理的特殊转让需求，可以在线下通过申请办理特定事项协议转让予以满足。三是巩固做市转让，并予以适当调整完善。继续坚持并鼓励做市转让，在完善做市转让收盘价形成机制的同时，协议转让方式一并适用于做市转让的挂牌股票。

在信息披露制度改革方面，此次新制定了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》，在坚持信息披露真实、准确、完整、及时和公平的基础上，探索实施了创新层企业与基础层企业差异化的信息披露制度。鉴于创新层公司公众化程度更高，对其信息披露作了从严要求。基础层公司继续执行现有信息披露规则，但对其中要求过严、明显不合理的个别规定作出了修改。

新三板的创设和快速发展，是党的十八大以来我国多层次资本市场建设中的一件大事，五年来服务中小微企业的实践表明，党中央国务院的决策部署是完全正确的。新三板的建设，既没有现成的经验可以照搬，也没有固定的样板可以复制，此次统筹推出的市场分层、交易和信息披露制度的差异化安排，是中国资本市场建设的全新探索，全国股转公司将以党的十九大精神和全国金融工作会议精神为指引，认真落实中国证监会改革部署，牢牢把握服务实体经济和防范风险的工作导向，持续跟踪和评估制度实施情况，为后续改革措施的推出积累经验、创造条件。只要不忘服务中小微企业的初心，只要始终植根和服务于实体经济的沃土，只要牢牢守住市场一线监管和风险控制的底线，新三板的发展就一定能够行稳致远。

来源：全景网