一汽集团整体上市13年一拖再拖 研究员因重组预期曾给一汽轿车高估值

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◎每经实习记者 朱万平

近日，一汽轿车的一份关于控股股东一汽股份提议延迟践诺的公告，让苦等5年期待资产重组的众多散户和机构大失所望。

每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，一汽集团整体上市计划已经是一拖再拖，其中的关键之处在于一汽大众的股权转让问题。而一汽股份此次欲违背当初不可撤销承诺，也使得当初因整体上市预期给予一汽轿车高估值的研究员们“欲哭无泪”。

●一汽集团整体上市长跑13年

实际上早在2003年，就有券商在为一汽集团的整体上市提供方案，然而整个过程却一波三折，券商也换了好几批。

2007年，一汽集团明确表示有整体上市意愿，而按照国资委最初的计划，一汽集团应该在2010年的第一轮央企资产改革中完成上市，但由于多方面的原因，一汽整体上市至今尚未完成。而期间上汽集团、东风集团早已分别在沪港两地整体上市，之后企业扩张速度日渐加快，根据今年一季度的汽车销量统计，一汽在国内车企中的排名已滑落至上汽、东风、长安之后。

与此同时，广汽集团、江淮汽车等后来者也已经陆续完成整体上市。一汽集团整体上市的步伐明显落后于国内同行。在这样的背景下，2010年一汽集团启动主业重组改制工作，其核心业务及主要资产经重组后于2011年6月28日设立一汽股份。

一汽股份作为一汽集团的主要上市平台，不仅持有一汽轿车、一汽夏利等上市公司股权，还持有包括一汽大众、一汽丰田等众多中外合资汽车股权。一汽股份成立后，表示将在5年内，即2016年6月28日前解决旗下两家上市公司——一汽轿车、一汽夏利和旗下其他公司的同业竞争问题并实现整体上市。

但一汽股份做出上述承诺后，在履行上却久拖不决，迟迟没有实质性的进展。为此在证监会2013年12月启动的对上市公司及相关方的承诺履行不规范或者超期未履行行为专项治理活动中，一汽夏利和一汽轿车均被证监会点名。

随后，2014年2月一汽轿车和一汽夏利同时发布公告，再次确认了将解决自身与母公司一汽股份同业竞争问题的承诺，并公布了最终时间点：一汽轿车的最终时间点是2016年6月28日，一汽夏利的是2015年6月28日。

2015年5月，原东风集团董事长徐平调任一汽集团，外界认为此举可能意在推进一汽整体上市。但截至目前，一汽未有任何公开动作。2015年一汽夏利再度亏损并面临退市，2015年底通过出售资产给母公司一汽股份，才得以保壳。按照目前进度，一汽整体上市将可能再拖3年。

实际上，一汽股份已经不止一次在该问题上拖延。2012年4月9日，完成对一汽夏利收购后的一汽股份曾承诺，力争在3年内，以合理价格及合法方式彻底解决同业竞争问题。按照上述承诺，一汽股份应该最迟在2015年4月5日前解决上述问题。然而，承诺期限将满之际的2015年4月4日，一汽夏利发布公告称，“一汽股份不能在上述日期，彻底解决一汽轿车、一汽夏利与一汽股份下属企业的同业竞争问题。对于该问题，一汽股份准备在条件成熟时，启动此项工作。”

●一汽大众股权转让是关键

虽然，上市公司对于此次承诺延期三年给出的原因是宏观经济下行因素、证券市场波动和管理层变动等因素，但是一汽集团复杂的股权结构也可能是承诺难以顺利兑现的原因之一，其中最主要的问题在于一汽大众的股权调整。

资料显示，一汽股份虽然涵盖了一汽大众、一汽丰田、一汽解放、一汽轿车、一汽夏利等众多整车和核心零部件资源，但是其中58%的整车销售来自于一汽大众，19%的销售来自于一汽丰田。同时一汽股份的主要利润来源也是一汽大众和一汽丰田，其他子公司的利润贡献很小。

在这样的情况下，一汽大众的地位显得至关重要。据了解，一汽大众成立于1991年，在1995年将奥迪纳入后，销售的车型主要包括大众的速腾、迈腾、捷达、高尔夫和奥迪的A3、A4、A6、Q3、Q5等。目前，一汽大众的股权结构为一汽60%、大众30%、奥迪10%，并维持至今。一汽大众也是中国汽车合资企业中少有的中方持股比例高于外方的一家合资车企。

而随着一汽大众的持续发展，大众汽车也多次表示出希望增股一汽大众。据悉，目前一汽集团和大众汽车已在原则上同意进行调整。据悉，中德双方的股权结构很有可能从现在的60VS40调整至51VS49，但双方均未就上述数字进行过正式表述。

然而2015年9月，大众汽车集团被爆出“尾气门”事件，集团财务陷入困境。根据大众汽车集团2015年报显示，去年大众营业亏损额达40.69亿欧元，净亏损55.15亿欧元，“尾气门”造成的开支为162亿欧元（接近人民币1200亿元）。

巨额财政危机让大众集团不得不搁置对一汽大众的增资计划。2015年11月，大众汽车集团总裁兼CEO海兹曼曾表示，“基于财政方面的考虑，我们决定推迟对一汽大众的增股，时间是2~3年。”

●整体上市预期带来高估值

正是由于国内大型国有车企纷纷股改，完成整体上市，一汽作为为数不多的大型国有车企之一，又存在整体上市预期，基于此不少投资机构给予其较高的估值。

中银国际2015年9月发布的评级报告称，虽然一汽轿车的业绩有所下滑，但是一汽集团作为仅有的未整体上市的国有大型汽车工业集团，一汽集团整体上市是汽车行业国企改革首要事件。据其测算，一汽集团整体上市后，市值将与上汽集团相当，有望达到3000亿元左右，并认为一汽轿车的合理目标价应该为31.40元，给予“买入”评级。

华泰证券在2015年5月表示，虽然一汽轿车的业绩下滑，但是整体上市具备内在需求，并坚信一汽解决同业竞争的不可撤销承诺一定会实践。其认为一汽股份对一汽轿车解决同业竞争事项做出的是不可撤销承诺，措辞未留有余地，最后履行期限为2016年6月28日。可以合理预期如果在此之前，一汽股份对上市公司未有任何实质性的整合动作的话，监管压力将徒增，因此给予一汽轿车2016年26~27倍的估值，目标价28~29元。

截至6月7日收盘，一汽轿车报收于11.41元。

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