35家中概股掀回归潮 新三板成最佳入海口

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◎每经记者 杨敬尧

水土不服的中概股在海外市场频遭遇冷眼，与之相对应的是，一些已经私有化回归的中概股已在A股市场倍受追捧成为牛股。

据了解，从2015年年中开始，中概股掀起一阵回归潮，越来越多的优秀企业决定退出美股进行私有化。如完美世界、当当、世纪佳缘等正在进行或者已经完成私有化进程。

中概股回归去哪儿？A股还是新三板？选择新三板又有哪些利弊？《每日经济新闻》带你了解中概股的回归之路。

中概股回归潮起

上周，聚美优品CEO陈欧以及红杉资本递交了以每ADS(美国存托股份)7美元的价格进行私有化的申请。

实际上，上述事例并非个别情况。记者统计了一下，在2015年，33家在美上市的中概股公司收到私有化要约，这一数字达到近几年来的峰值，总额超过300亿美元。而从现在的形势看，2016年私有化力度丝毫不减，1月19日，智联招聘宣布接到非约束性私有化要约；2月1日，酷6传媒宣布收到控股方盛大的私有化要约。目前已有35家中概股面临回归。

原先出去的“游子”好像突然发现了A股这个大金矿。也难怪，看看下面的一些中概股回归之后的情况吧。

作为拆除VIE（可变利益实体）回归A股的代表暴风科技，上市后连收35个涨停，从最初的10元/股一度飙升到300元以上。

另外，聚美优品、当当网已经先后宣布私有化，航美传媒、淘米等达成私有化最终协议，中国手游、盛大游戏等已退市，而世纪佳缘、巨人网络、分众传媒等已登陆国内资本市场。

在美屡遭做空，价值被低估，成为中概股私有化的基本理由。而A股市场上的牛股暴风科技，20个涨停的世纪游轮，也让中概股再也不想背井离乡受尽冷眼。

对于中概股回归现象，东兴证券挂牌业务负责人汤荣春表示：“综合来说，境外资本市场估值低、做空危机、融资不畅、中外投资逻辑差异，以及境内利好政策的推出等因素，共同促成了2015年以来中概股的回归。而这一势头在2016年会持续。”2015年至今，宣布私有化的资金量已超过过去5年之和。

对于汤春荣这一说法，记者统计显示，2014年巨人网络退市前市值不到200亿元，而宣布借壳世纪游轮后估值一度达到千亿元级别。2012年退市时，分众传媒总估值约220亿元，而借壳回归A股后，估值已达450亿元，翻了一倍有余。

此外，在赴美上市之初，除了VIE结构等原因外，众多互联网企业的财务数据不符合A股要求，也是当时西游去融资的主要原因之一。但是国内资本市场的多层次发展，让众多互联网企业看到了机遇并选择回国。

市场一直存在着这样的误解，一提起中概股，似乎就是BAT那样的高大上形象。然而理想是丰满的，现实是骨感的。众多知名中概股的日子过得并不好，在A股市场上牛股、神股横行的时候，在美股市场上众多中概股沦为“仙股”。破发就不说了，折价百分之五十以上的比比皆是。

关于中概股回归，首创证券投行部副总甘霖表示：“中概股回归通常需要经历私有化、拆VIE结构和谋求国内上市三个步骤，整个过程历时2~4年不等。并且由于涉及股东的调整和业务重组，通常会衍生出一系列的法律、财务和税务风险。”

选择主板还是新三板？

敢问路在何方？路在脚下。中概股回归之路又将指向何方？

记者梳理了一下近两年回来的一些公司，中概股回归大概就是“三条路”，分别为IPO、借壳上市公司以及挂牌新三板。

回归A股一般就是IPO或借壳。比如暴风科技就是通过IPO方式回归A股，而巨人网络则是通过借壳的方式“回家”。

不过，这两条路都不太好走。就IPO而言，投资者都清楚，费用较高且排队时间较长。

就借壳而言，虽然也是一些中概股回归喜欢的路径，但这条路同样并不好走。民族证券投资银行总部董事广泽峰告诉记者：“知名中概股选择A股借壳，一般主要体现在时间成本上。以分众传媒为例，选择A股借壳，实际上是B计划才得以成功。不算前期沟通，仅准备材料和材料通过证监会审核的时间成本肯定要1年以上。而且A计划还因为类似内幕信息泄露问题而失败，无形成本较多。”

“至于资金成本，我相信类似“分众传媒”这种知名企业借主板壳或三板壳，壳费是免费或可以谈成免费的。若知名度低的公司借壳，主板壳费或许在4亿~ 7亿元之间，而新三板也就是千万元级别。这样看来，新三板市场无论是时间成本还是资金成本，都是优于主板的”。

首创证券投行部副总甘霖也表示：“对于实力雄厚的企业来说，回归主板仍是最佳选择。定位于为创新创业型中小企业服务的新三板，对于中小型中概股公司来说，则具有较强的吸引力。”

中概股回归后除了正常挂牌，选择新三板还有三种方式：并购、借壳与分拆上市。直接挂牌比较好理解，即拆除VIE结构后按照正常流程挂牌新三板。需要详细说明的是其他三种回归方式。

说到并购，最直观的例子就是，新三板挂牌企业百合网并购世纪佳缘。百合网于2015年11月20日在新三板正式挂牌，并于挂牌当日抛出10.2亿元的定增方案，募资用于公司战略收购与投资及日常经营发展。12月7日，公司随即宣布重大资产重组：拟通过使用公司自有资金、定向发行股份获得的资金及银行贷款收购世纪佳缘发行在外的全部ADS（美国存托股份）和普通股。

关于借壳，记者已在上一期文章中进行了详细梳理，但中概股借壳新三板并无直接案例。

而分拆可以说是市场上收益最大化的登陆新三板方式。不但可以避开拆除VIE结构的时间成本，更可以用资金支援中概股私有化。中概股药明康德就是最好的例子，2015年4月份，药明康德持有89.31%股权的子公司合全药业登陆新三板，随后便完成定增融资5亿元。紧接着，药明康德于2015年8月宣布私有化。12月11日，合全药业披露，其实际控制人WuXi PharmaTech私有化完成，从纽交所退市，市值33亿美元。

对此，民族证券董事广泽峰表示：“这种方式是先通过新三板将国内资产先证券化，然后融资私有化，同时也拆掉了VIE。”

新三板三大优势吸引中概股

提到新三板，流动性是让人不得不考虑的问题。那么，为何有中概股选择去新三板挂牌？

有业内人士表示，新三板在融资方面、财务数据要求方面更加灵活。另外，做市商制度更有利于挖掘公司价值。

首先是在融资能力方面，新三板挂牌公司整体情况好于美股市场的中概股。首创证券投行部副总甘霖表示：“新三板的融资能力提升得比较快，在美国的中概股平均市盈率是20倍左右，而新三板市盈率平均是47倍，从这些角度看来，对中概股来说，新三板的融资能力强于原先不止两倍。”

其次，新三板相较IPO而言进入门槛更低，审核条件相对宽松，尤其是对财务指标没有明确的要求。

东兴证券挂牌业务负责人汤荣春表示：“新三板在准入门槛上的灵活性就体现在即使挂牌时企业是亏损的，但如果企业具备一定的资产规模，研发投入占比较大，有较强的技术优势，预期市场前景良好的企业都会受到新三板的欢迎。”

“现在市面上新三板挂牌的打包价大概在250万元左右，加之不同地区对于企业股份制改造和进入资本市场都有不同程度的补贴支持，挂牌过程中需承担的成本对绝大多数企业而言都能够接受。”汤荣春表示。

挂牌新三板相较其他板来说，时间周期较短。除去中概股私有化、拆除VIE等回归前的准备时间，单从中介机构进场开始承做新三板的时间来说，券商通常6~8个月可以完成项目的申报，对企业来说无疑具有很大的吸引力。

民族证券投资银行部董事广泽峰表示，“中概股回归之后选择新三板的另一个原因是市值问题，目前很多主板壳资源市值在30亿元上下，只有大于或远大于30亿元估值才能借壳成功，而一些中概股不能达到市值要求。”

新三板除了上述优势，汤荣春还表示，新三板的优势是做市商制度，该制度有利于新三板挂牌企业的价值发现，对于创新型企业来说，估值很难，而做市商是挖掘企业价值的很好方法。”

由此看来，新三板与主板市场相比除了时间成本，资金成本较低，还能够有效减少企业的资金负担。除去为满足挂牌审核条件而补税、置换无形资产、规范资金占用等必要的资金成本外，新三板的中介费用与IPO相比要便宜不少。未来随着新三板内部分层的实施，回归的中概股若资质良好，将很有可能进入创新层，其投资价值将更能得到体现。

对于流动性的问题，甘霖表示：“新三板的劣势主要是流动性问题。同时新三板对合格投资者证券类资产达到500万元的认定标准过于苛刻。反观主板，虽然上市条件相对苛刻，时间成本和资金成本会更高，但是流动性较新三板更为充足，融资较为容易。”

不过也有业内人士表示，整体看，新三板有流动性差的问题，不过对于一些优质公司，成交量也不算太差。