宝能系两度“敲门” 万科暗示“被收购”心态

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每经记者 白亚静

一篇文章若是同时用到“春秋”+“笔”两个词眼，中国人的脑海里，便会形成两种意像：一是直书其事，如实周详；二是婉而成章，要到字里行间寻深意。

最近，代表万科（000002，SZ）官方声音的微信公众号“万科周刊”推送了一篇文章——《被收购的滋味》，它将上述两个词眼糅杂在一起，自称“古来直笔有春秋，在互联网时代，曲笔可以有”。“直笔”是写英国《金融时报》被收购，那么“曲笔”呢？或许，暗诉的正是万科被宝能系举牌后的心态。

两次举牌后，万科管理层和宝能系不仅均未表态，亦无合作的迹象，这使得双方间的气氛颇不轻松。

不过，担心被收购实在为时过早。

上周五（7月31日），业界没有看到宝能系继续买入万科股份的公告，市场上冒出了一些宝能系“资金吃紧”的分析。虽然从宝能系之前的资本战术以及多个项目运行情况来看，宝能系距离资金短缺还很远，但是万科在股权控制层面也有优势，鹿死谁手尚不得知。况且，决定公司控制权的还有董事会、公司实际经营两个层面的布局，这注定两三年内宝能系只能是财务投资。唯一值得期待的是，宝能系是否会将自身的部分业务拿出来与万科合作，如地产、物流、商业等。

万科百亿回购背后

股权是争夺公司控制权的焦点。

7月以来，宝能系的两次举牌，某种程度上打乱了万科在股权控制层面的原定布局。7月6日，万科公布百亿回购计划。万科表示，若全额回购，万科总股本将至少减少6.6％。

除了稳定市场信心，该回购计划的另一作用是，支持万科管理层一方的股份随之增加。

详细来看，目前，万科第一大股东华润及其附属公司总计持股14.97%，万科长期的个人投资者刘元生持股1.21%，盈安合伙持股4.48%，万科工会委员会0.61%。另外，除了事业合伙人持股计划，万科管理团队还通过个人买进、期权奖励等方式拥有相当数量的股份。据《每日经济新闻》记者不完全统计，若排除已离职高管的股份，现任万科管理团队个人账户的总持股量大约为0.2%。

这意味着，代表万科管理层一方的股份大约是21.5%，百亿回购额度若全部用光，则持股比例上升至23%。

这一招将在很大程度上阻止“野蛮人”叩门。广东环宇京茂律师事务所律师刘华浩称，支持管理团队的股份越接近30%，其他人想要控购的难度越大，因为若超过30％，将被迫发起全面要约收购，收购成本大幅增加。

但是，回购计划刚一公布，万科立刻遭到前海人寿强势买入，价格至今也没有回落至13.7元／股之下。

而且，值得注意的是，该计划的有效期只到今年底，目前尚未通过股东大会，时间已经不多。

当然，万科管理层还有其他牌可打。相对牢靠的“联盟”，如持股比例多年未有大变动的华润和刘元生。前者与万科的合作可以追溯至怡宝矿泉水时期，是万科董事长王石精心挑选代替深特发的第一大股东。后者则从万科上市以来即持有股份。

不过，万科与华润之间的关系很微妙。去年，华润增持1%左右的股份不久，万科便出现“野蛮人”一类的传闻。今年，宝能系附属公司钜盛华股份有限公司（以下简称钜盛华）在买入万科之前，曾将股权质押给华润（深圳）有限公司。

宝能系资金竭尽？

上周五，没有宝能系继续买入股份的公告，市场出现很多宝能系资金吃紧的分析。这并不足以令万科心情轻松起来，关键是宝能系的资金链如何？资金渠道有哪些？

宝能系在资本市场多线作战，不免令人疑虑资金链是否紧张。比如，今年上半年其增持中炬高新(600872，SH)，大份额买进南玻A（000012，SZ）；今年下半年，其准备约80亿元分别参与南玻A和华侨城的定增。万科公告中亦提及宝能系上述投资。

多头出击似乎是宝能系一贯作风。2010年，当时体量并不大的宝能系，在控股st湖科(600892，SH)不久，又突然于深振业展开抢滩登陆战。

至于资金来源，从宝能系的资本运作史不难发现，股权质押是一大法宝。比如，在不断增持深振业的过程中，宝能系曾将买入的股份全部质押，当深振业大股东反击时，亦不退让，继续买入。

值得注意的是，到目前为止，宝能系还未向万科发出将刚购买的股份质押的通知。这意味着，宝能系或许还有后招。

尽管2014年前海人寿的权益持仓股票仅95.64亿元，两次举牌万科，使其动用的资金已接近去年股市投资额度。但别忘了，同时买入万科的还有钜盛华。去年，该公司在宝诚股份上套现约3亿元。今年7月16日、17日，该公司又将公司股权分别质押给华润（深圳）有限公司、江苏银行深圳分行，似是筹备弹药。

除了质押自身或者购买标的的股票，宝能系的保险业务、地产业务、物流产业也在为之提供现金流。

因此，第二次举牌后（宝能系又买进5%股份），万科的对外态度愈发慎重，万科某高层在接受采访时罕见的表示，要走流程。

另外，截至目前，记者并没有从各方求证到宝能系与万科高层有接触的迹象。相反，有媒体报道万科董事长王石已去拜访华润。

短期难获实际控制权

需要明确的是，公司的控制权有三方面，股权层面的控制只是其中之一，另外还有董事会层面的控制，以及公司经营管理中的实际控制。

董事会与股东会是相对独立的，公司股东往往无权直接干预公司运营，日常经营事项主要是由董事会决定。因此，控制董事会提名与罢免尤为重要。

根据万科股东大会议事规则规定，普通决议（如选举董事）需要过半数的表决权通过，特别决议（如修改公司章程、罢免任期为届满的董事）需要三分之二以上表决权通过。

这意味着，宝能系至少要到万科本届董事会2017年任期结束，才有可能争取董事会席位。

在公司经营管理的实际控制中，由于项目跟投等机制的设立，万科中层掌握了很大的决策权。

万科周刊在评论《金融时报》被收购事件时，总结了一个公式“能干的团队+编辑独立权+宽容的大股东=成功的媒体”。其实，这个公式只要换几个字，就能直接套用在万科身上。

从1998年开始，万科便执地产行业牛耳，直到去年底不再讲规模后，才被布局更全面的绿地超越。第一大股东华润虽然在董事会占有席位，但从不干涉万科决策，以郁亮为首的管理团队相对独立。项目层面，万科曾开展各种人才计划，网罗了一批名校精英以及其他房企的专业人士。

宝能地产业务转交万科运作？

如果由潮汕兄弟领纲的宝能系真的入主万科，在公司治理上，两者会产生怎样的碰撞？

当然，“举牌也有可能是小动作，未必就是控股”，香港粤海证券投资银行董事黄立冲对《每日经济新闻》记者称。

一方面，在万科总裁郁亮万亿控股集团的长期目标，以及代持万科核心团队股票的盈安合伙高杠杆的现实情况下，万科很难会介意金融资本前来抬轿。

另一方面，由于这次举牌的背后老板是与万科同处地产行业的宝能系，如果举牌目的不止于财务投资，双方是否有战略合作的机会？

宝能系有六大产业，除了此次出面举牌的两大公司分别来自金融板块、物流板块，宝能系还有物业开发、商业运营、民生产业、文化旅游。

某接近宝能系人士表示，虽然宝能系举牌的行为更像是财务投资，但双方确实有合作的基础，比如社区板块，一是，宝能系以“菜篮子”起家，近来也在不断加码民生产业，有做社区业务的基础；二是万科也在围绕社区进行一系列布局，像社区商业、物业等。

另外，近年来，宝能商业的运作颇为波折。

2013年，宝能曾宣布要在5年内投资1200亿元，建设40个购物中心，全部自持。与此同时，宝能商业招揽大量万达员工，在宝能系大老板姚振华的组织下，组建运营团队。但此后，该投资计划不了了之，人员大量流失。

宝能系某离职高管对记者称，宝能商业原本希望仿效万达模式，用物业滚动资产，但是当时拿的地过于偏远，60%达不到万达模式的要求，住宅销售情况不理想，因此战略逐渐转变，到宝能控股与宝能集团合并后，由小老板姚建辉主管，业务更是被压缩。

上述接近宝能系人士认为，面对大型购物中心过剩的情况，宝能若与万科在较为偏远但成本低廉的土地开发社区商业，不失为一个好的合作方案。

记者手记：

“互联网+”时代，资本市场给了新兴公司动辄几百倍、甚至上千倍的市盈率，但对传统企业的估值却很低，万科市盈率仅11倍。

如果不是资产优异，而市盈率过低，兼之6月之后的股灾，险资也不会如此顺利的举牌。

观棋者，见仁见智。对弈者呢？