国资股权腾挪路线图

从上汽集团成为“划转第一单”，到光明食品集团54.16%股权、上海建工（集团）总公司所持上市公司13.26亿股股份相继无偿划转至上海国盛集团……随着上海两大国资流动平台相继进入实质运作，上海部分国资上市公司或其对应的集团股权与上海国资两大流动平台的“互动”日趋密切。

无独有偶。同期，各地国资也展开了一系列的股权划转行为，如合肥国资，涉及的上市公司纷纷发布公告，其股价也普遍被激活。此外，央企层面的股权划转同样暗潮涌动，如上海贝岭宣布其股权将在大股东CEC内部划转。

正如复旦大学企业研究所所长张晖明所言，“国资流动平台不是一张简单的‘台子’。”在一系列眼花缭乱的股权划转的背后，市场予以更多预期的则是对企业大刀阔斧改革的渴求和企盼，以及由此带来的公司治理和业绩翻天覆地的变化。因此，从市场表现上看，股权划转往往成为股价的“催化剂”。不过，股权腾挪过后的“真章”，还要看央企或者各地国资改革的具体进展，其中拥有两个国资流动平台的上海可能是前景最明晰的。

⊙记者 赵一蕙 ○编辑 邱江

上海国资：后续已见“动静”

股权划转并由国资流动平台持有，并不是终点，而是起点

整个3月份，上海国资所属上市公司的资本运作或者产业合作扑面而来。3月7日，上海光明食品集团旗下的光明乳业宣布筹划重大事项停牌；数天之后，即3月12日，同属光明集团的上海梅林停牌，理由同样是筹划重大事项；同一天，上汽集团同阿里巴巴合资设立互联网汽车基金……所有这些动作的一个铺垫是此前上述公司或其对应的集团股权都同上海国资流动平台有所“互动”。

羊年春节前，自去年三季度起传闻不绝于耳的上海国资流动平台悄然启动。2月14日，上汽集团成为“划转第一单”，宣布公司控股股东上海汽车工业（集团）总公司下属全资子公司上海汽车工业有限公司拟将其持有的公司3.34亿股股份（占比3.03%）划转给上海国际集团。划转完成后，上汽工业不再持有上汽集团的股权。

此后，上海国资流动平台的股权划转相继而至。2月17日，光明乳业等多家光明食品集团所属的上市公司宣布，上海市国资委将光明食品集团54.16%股权无偿划转至上海国盛集团，加之国盛集团原持有光明集团22.9%的股份，国盛集团对光明集团的持股比例上升至77.06%。同日，上海建工宣布，大股东上海建工（集团）总公司拟将其持有的上市公司13.26亿股股份（占比29%）无偿划转予上海国盛集团。划转完成后，建工总公司对上市公司持股比例将下降至31.68%，仍为公司控股股东。

短短数日内，上海两大国资流动平台悉数进入实质运作。根据定位，国际集团主要掌控金融及产业集团的股权，国盛集团则以产业股权为主。随着改革进程深化，部分国资上市公司股权将逐步划转至上述两大平台之中。

“国资流动平台不是一张简单的‘台子’，它是特殊公司，是由国资全资持有的资本经营管理公司，它应该是纯粹的控股型公司，目的就是管理资本。这同以往的一些国资经营公司，无论是管理模式、功能定位等多个方面，都是不同的。从‘管资本’的角度看，基于目前的改革环境，上海的两大国资流动平台都接近较为理想的模式。”复旦大学企业研究所所长张晖明向记者指出。

理论上，股权划转并由国资流动平台持有，并不是终点，而是起点。从历史发展看，国盛、国际两大国资管理公司一直存在。“原本这两个国资公司持有股权，倾向于静态的，只是持有，而转型为国资流动平台之后，承担的是管资本的功能，即需要管理运营。”上海天强管理咨询有限公司总经理祝波善告诉记者，正是基于这种“流动”的使命，决定了平台公司不可能以持有为终点，未来势必有进一步运作计划。

具体来看，上述三则案例代表了流动平台不同形式的介入：对上海建工的持股，是实现了对上市公司持股的从无到有，但并没有“一步到位”，而是止步于“30%”的要约收购红线；对光明系的持股，则是在集团层面的“集权”；对上汽集团股权的“收编”，则是理顺上汽总公司内部对上汽集团持股关系的尝试。作为担负着“流动”使命的国资运营平台，其收编股权后的动作显然更值得关注。如，在不会触发要约收购的前提下，上海建工29%的股权“去向”自由度更大，转让效率将会变得更高；而国盛集团拥有了光明集团77.06%股权之后，在股权多元化方面“做文章”的可能性大大提升。

各地国资：前期“备战”居多

或减少持股层次，或内部资源整合，不少地方国资整合正处于前期阶段

较之上海国资，其他各地的地方国资股权腾挪后的整合更多尚处在摸索之中。股权进行划转，有时候或者是出于对单体公司整合的需要，有时候或者是出于国资流动平台搭建的“一盘棋”。

“上海的国资流动平台模式应该是比较清晰的。放眼其他地方国资整合，这方面案例还较少，但可以肯定的是，根据要求，各地国资的流动平台肯定不止一个。”祝波善进一步分析认为，地方国资可采用的国资流动平台公司模式主要有两个方向：一是同类型的国资投资或运营类公司“合并同类项”，选取核心的一家予以改造，以此为基础组成一个新的国资流动平台；另一种就是直接在若干投资公司上层再搭建一个新的平台类公司。“但后者并不符合现在的改革趋势，因为会增加现有的持股层级。”

在合肥国资的整合中，已依稀可见上述操作风格。3月6日，合肥国资旗下5家公司同时发布公告，各自展开不同层面的股权划转。其中，一个重要动向是合肥产业投资控股（集团）有限公司的诞生。为组建合肥产投，原直属合肥国资委的安徽国风集团被整体划入，由此使得其持有的两家上市公司国风塑业、国通管业股权悉数由合肥产投间接持有。

不止于此。根据惠而浦同日发布的公告，因其第二大股东合肥国有资产控股有限公司将与合肥市工业投资控股有限公司合并成立合肥产投，合肥国有资产控股有限公司所持上市公司23.34%股权也将归入合肥产投名下。

除上述股权划转外，合肥城建的57.89%股权则被合肥国资划入合肥兴泰控股集团；而兴泰控股作为合肥百货第二大股东，拟将所持合肥百货14.58%股权划给第一大股东合肥市建设投资控股（集团）有限公司，后者持股比例由22.14%增至36.71%，以实现国资持股的集中化。

由此，合肥国资的流动平台构建路径依稀可见，各个投资公司的行业和功能有所区分。其中，新设立的合肥产投，就是由国资投资公司合并产生的集合；兴泰控股则主要囊括合肥市地方金融体系公司的股权；合肥建投则很大程度上承担城市基础设施、基础产业及市政公用事业项目。

类似的举动亦见诸其他地方国资。今年年初，格力地产发布进展公告，其控股股东格力集团将所持51.94%股份无偿划转至珠海投资控股有限公司，而后者正是珠海市国资委为国资整合成立的平台类公司；去年12月底，盘江股份宣布，贵州省国资委决定将公司大股东盘江控股100%股权作为出资，设立贵州盘江国有资本运营有限公司。盘江资本作为盘江控股的母公司，将按照省国资委的逐级授权要求，负责和指导盘江控股混合所有制改造工作。

“无论各地具体采用什么模式，本质上讲，基本上都不会有太大差异，都是出于管理运营国资的需要。”张晖明向记者表示。

“最理想的国资流动平台，是对原有国资委、国有企业之间的权责进行重新架构与设计，目的是实现类似于PE的功能，实现股权运作。平台公司的定位是否科学、合理，对新一轮国资改革起着关键作用。”祝善波分析认为。

与上述流动平台已现“雏形”相比，不少地方国资整合还处于前期阶段，其股权腾挪目前主要分为两类：一是减少持股层次。最新案例当属杭州解百，其于3月13日披露，公司第二大股东杭商资产将所持12.69%股份无偿划转给大股东杭州商旅。由于杭州商旅同时也是杭商资产大股东，此次划转有利于理顺股权关系。再如金陵药业、南京化纤曾公告，其各自的控股股东金陵集团、南京轻纺集团分别将所持45.23%股权和33.02%股权无偿划转至南京新工投资集团，其目的就是压缩管理层级。

一是为了内部资源的整合。1月20日，*ST派神发布了一则股权划转公告并复牌，宣布公司控股股东三毛集团100%国有股权被无偿划转给甘肃省国有资产投资集团有限公司。甘肃省国投旗下拥有多项资产，而上市公司则是一家*ST企业，两者联合，甘肃省内国资“内部划转”利用壳资源的设想不难被推导。

央企：个案更具看点

在央企层面，随着改革顶层设计呼之欲出，单点公司已先行试点，但步伐可能以“求稳”为主

“国资平台类公司要往纵深推进，还是存在一些待解决的问题。平台公司能否达到理想模式，关键是看其能否建立规范完善的法人治理结构、建立职业经理人制度，但目前有些因素还是或缺的。”祝波善举例称，其中较为核心的一个问题，即国企领导人行政级别体制能不能打破。关于治理结构、职业经理人制度等问题，顶层设计应该会涉及，但囿于现实情况，预计突破不会太大。

因此，目前单点央企的股权划转更多着眼于前期的资产梳理、整合。3月9日，上海贝岭公告，接到公司第一大股东中国电子《关于筹划涉及上海贝岭股权变动事项的函》，中国电子作为上海贝岭控股股东及实际控制人，筹划涉及中国电子持有的上海贝岭股权在中国电子内部的划转事项。上海贝岭的股权划转无疑是CEC内部整合的精确注解。

“央企目前有70余家集团公司，涉及180余家上市公司，未来改革的空间很大。主要线索有两项：一是去年央企推出了四项试点改革，在今年一季度已经有了明确进展；另一点，是军工领域的改革，即资产证券化的推进。”国金证券财富管理中心分析师周建兵向记者表示。

从上海贝岭的案例不难发现，对于证券资产化较低、对应上市公司较多的集团，尤其是军工企业而言，其业务平台的梳理、资产证券化的提高肯定是今年的重点，因此，对于业务平台还没有完全理顺的集团来说，其内部股权“腾挪”并不稀奇。

另一个可能引起资本市场关注的就是“四项改革”试点的进度。今年年初，国药集团、中国建筑建材集团的混改方案相继获得国务院国资委批复，至此，央企四项改革试点中的混合所有制经济试点确定的两个集团试点方案获得放行。显然，其后续动作无疑值得关注，其中或许少不了股权层面的运作。