财经热论：拿什么拯救卢布？

每经编辑 叶檀 何志成 蔡恩泽    

由国际原油价格下跌所引发的卢布危局，大有愈演愈烈之势。12月16日，俄罗斯央行紧急宣布将基准利率从10.5%提升至17%，这虽然使卢布出现大幅反弹，但好景不长，卢布兑美元先前涨幅很快便消失殆尽。投资者慌了，俄罗斯急了。有评论者认为，这是1998年俄罗斯金融危机的再现，卢布真的到了生死存亡的时候了吗？俄罗斯又该拿什么拯救卢布？

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没有强力外援 俄罗斯困境就没到头

每经评论员 叶檀

俄罗斯此次危机与1998年金融危机略有不同。

1998年8月17日俄罗斯爆发金融危机，最终导致俄罗斯政府将卢布贬值，并且宣布无法按时偿还国债。

两次危机都与经济下滑密切相关，不同的是，1998年俄罗斯债务负担沉重。

1997年亚洲金融危机导致能源与金属价格大跌，俄罗斯经济陷入混乱。失业率上升，财政赤字上升，外债上升，经济下滑。

俄罗斯政府进入恶性循环，借入短期高息债应对燃眉之急。1998年8月17日，俄罗斯最终将卢布贬值，并且宣布无法按时偿还国债，导致挂钩卢布的产品出现巨大风险敞口，美国著名的长期资本管理公司因此轰然倒下。1998年俄罗斯危机的直接导火索是债务危机。

与1998年不同，目前俄罗斯外汇储备丰厚得多，虽然使用量很大，但应对短期支付问题不会太大。

很多人担心，俄罗斯外汇储备现状并不像数据显示的那么好。彭博社在11月5日表示，俄罗斯可用的外汇储备只有2445亿美元。11月7日俄罗斯外汇储备总额为4210亿美元，但俄罗斯外汇储备在2013年10月31日时为5240亿美元，一年内已经损失1030亿美元。并且还要刨去450亿美元黄金储备，120亿美元IMF特别提款权，除去用于退休金等的主权财富基金部分，最终可动用的外汇储备为2000亿美元左右。

经济局面不变，外汇储备就会像冰山一样消融，预测到2015年底，俄罗斯外汇储备只剩下1000亿美元。

俄罗斯央行能做的是挽救卢布、加息、支撑汇率、为大型企业减除债务负担。

12月17日，俄罗斯财政部声称开始出售外汇储备，使卢布价格略有上升。12月16日凌晨，俄罗斯央行紧急宣布将基准利率由10.5%直接提升至17%，这是俄罗斯央行年内第6次加息，也是自1998年俄罗斯债务违约以来最大幅度的加息举措。

实体企业的运作更加艰难。俄罗斯商业日报Vedomosti援引一位中型银行经理的话表示，俄央行将关键利率大幅提升到17%，俄罗斯大型银行给大型能源企业的信贷利率是19%，这是银行系统与实体企业的末日。俄罗斯经济无法在这个利率下正常运转，俄银行停止进行银行间拆借操作。

几乎同时，俄罗斯外汇交易中心宣布，美元兑卢布触及64.4459的汇率风险管理通道上限，高于该上限的报盘不会被接受。俄罗斯境内的外汇交易市场限定了最高价格，已经不再接受政府限定价以上的报单。

目前俄罗斯所做的一切是救命、救债务风险，经济增长已不在率先考虑之列。依靠目前的外汇储备，依靠其他一些互换合同，俄罗斯能否防止被冰山撞上？

俄罗斯最大国有石油公司Rosneft上周以高于国债的价格发行6000亿卢布债券，彭博专栏作家LeonidBershidsky、《福布斯》俄文版的首位出版人近日撰文指出，此举导致卢布大跌。

俄罗斯央行迅速将这部分债券纳入自己的可抵押品名单，这样其他银行便可使用这部分债券来作为抵押向央行换取流动性。猜测有购买Rosneft债券的商业银行，将债券抵押给央行，然后借入外汇并将这部分钱通过货币互换合约提供给Rosneft，Rosneft可以偿还外债，或者用卢布继续生产，这是举俄罗斯全国之力帮助Rosneft。

代价是惨重的，卢布继续下跌。现在除非有强有力的外援支撑，如短期内与俄罗斯进行卢布美元互换，如能源价格突然上升，否则俄罗斯的困境还没有到头。真正的考验在美联储加息之时，这是明年的事。

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何志成：中国应借势提高在国际能源市场话语权

俄罗斯在原油价格连续下跌以及卢布大幅贬值的几个月，一直坚持不干预外汇市场，但这一次终于忍不住了。12月17日，在俄罗斯金融市场早市开盘后，原油暴跌，卢布急剧贬值，俄罗斯央行不得不干预，宣布不接受美元兑卢布高于64.4459的报价。

防范能源价格报复性反弹

全球外汇、黄金市场都出现异动，尤其是素有避险货币之称的日元，在24小时内对美元暴涨接近2%。由于日元暴涨通常都是全球金融危机的预兆，因此有分析认为，这一轮原油暴跌、卢布暴跌、日元暴涨，接下来人民币会不会暴跌呢？

虽然原油市场暴跌、卢布暴跌，日元暴涨，但很可能是“天下本无事，庸人自扰之”，尤其是对中国经济和人民币而言，不要相信卢布暴跌后人民币也将跟随。卢布大幅度贬值，源于原油暴跌，而这一轮原油暴跌的起因并不是全球经济出现大问题。其内在逻辑是：沙特因为美国页岩气页岩油革命和中国出现大规模开采页岩气的热潮，市场和利润都面临大幅度缩水，因此决定放手一搏，但重点是与美国博弈，企图通过价格战，不断地压低原油价格，使美国和全球的页岩气企业无利可图；美国则是借力打力，借助沙特掀起的价格战顺势制裁一下全球另一个能源大国俄罗斯——这个制裁还会延续。这一赌局的逻辑是：沙特在跟美国赌，美国在跟俄罗斯赌。

这一局到底谁输谁赢？原油价格还能再跌多少？到目前为止，我还无法判断。但从参与这场赌局各方的筹码看，每一方都有优势：沙特有原油勘探开采成本最低的筹码。如果它蛮干，未来可能看到30美元一桶的原油价格；美国更不怕，它既有综合经济实力最强的筹码，还有国内市场能源价格最低的筹码，它损失的只是页岩气、页岩油行业，因此它还能坚持一段时间；俄罗斯的筹码表面上看是最少的，这也是沙特与美国决心一搏的原因。但俄罗斯其实也不怕，因为它可以绑架欧盟，尤其是东欧国家，同时还可以绑架中国，吓阻日本。一旦它被逼急了，很可能会切断对东欧包括欧盟的天然气、原油供应，那样的话，全球经济包括金融市场都将乱套。为什么日元会在12月16日原油价格暴跌时暴涨，尤其是在安倍率领自民党大获全胜的背景下？不仅是因为日本进口能源的价格更低了，而是因为全球金融市场在担心俄罗斯会赤膊上阵。

我以为，俄罗斯最终不会选择这样做。面对国际原油价格的一路暴跌，我们需要防范的可能是能源价格的报复性反弹。今天的世界已经不是冷战时代，经济全球化以及金融市场化的大趋势不可阻挡，俄罗斯不会逆潮流而动，一条路走到底。目前国际社会已经有了广泛协商机制，俄罗斯会与美国以及沙特等产油国私下协商，中国等国也会参与；同时，这一次能源价格暴跌与以往许多次能源价格暴跌的起因都不同，以往能源价格暴跌大都是因为全球经济严重衰退，尤其是出现周期性衰退。而目前，虽然全球经济增长速度有所降低，但经济周期已经开始向上，美国、欧元区经济都稳中有升，中国经济也处在低增长周期的底部阶段，未来全球对能源品的总需求仍然是增长的，尤其是天然气。

全球能源价格需要稳定

我认为，这一轮能源价格暴跌，更多的是价格战和赌气战。参与这场赌气战的三方，最终目的都不是为了压低油价，最终是想保住市场、保住价格。三方的动机是统一的，因此价格战不会持久。目前赌气的三方都有传统的市场份额，价格战所动摇的份额只是预期和边缘市场，价格再低，各自的传统市场也很难丢失。

虽然目前的价格战不能说已经见底，但它导致全球能源市场彻底紊乱并引发金融危机的可能性非常小。相反，当前要警惕能源价格反弹。为什么？沙特最终还是要听美国的，我不排除俄罗斯同美国进行私下交易。更重要的是，全世界都需要页岩气革命，需要能源价格稳定。

在未来全球能源的大格局中，不可能没有页岩气、页岩油，因此也不可能永远让沙特等中东国家包括俄罗斯来左右国际能源市场价格。未来的国际能源格局与今天的国际能源市场份额密切相关。这个份额，既包括消费大国，也应该包括生产大国。中国肯定是全球能源消费的第一大国，而且未来需求量还要增加，但中国的能源采购渠道是多元化的，同时中国未来很可能成为能源市场储备和生产大国，这一点与日本完全不同。中国有丰富的煤炭和页岩气页岩油资源，原油储备量也在增加。这个巨大的储备决定了中国虽然对国际能源市场的依赖越来越严重，但一旦产量增加，尤其是页岩气页岩油的产量增加，则可以左右国际能源市场价格。未来，中国不可能完全被国际市场所左右，在国际能源市场大幅波动的当口，中国可以巧妙利用自己的市场优势和资源优势，提高自己在国际能源市场的话语权。

中国可以通过经济的强劲增长，稳住国际市场的能源价格，同时可以通过不断释放能源储备增长信息，尤其是在页岩气、页岩油勘探开采的信息来压低国际能源市场价格。

过去，我们总是被人家牵着鼻子走，被市场牵着鼻子走。这一次，中国一定要利用国际原油价格暴跌的机会，亮出自己的话语权——包括帮助俄罗斯渡过难关。

（作者为独立经济学家）

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蔡恩泽：卢布真的命悬一线了吗

近来卢布贬值，有评论人士将俄罗斯央行出手救市渲染成一场残酷的卢布保卫战。有的甚至认为卢布到了最危险的时刻，与73年前的莫斯科保卫战相提并论。卢布真的命悬一线，快要崩溃了吗？

我们先来看卢布汇率近来狂泻的原因。首先是地缘政治因素，俄罗斯与乌克兰剑拔弩张的关系，使其在国际上陷入孤立境地，进而引发西方对其经济制裁，造成资本市场汇市、股市和债市集体萧条的僵持局面；其次是资本外逃，这是全球经济大气候引起的，美元升值，资本从新兴市场纷纷抽身。作为新兴市场之一的俄罗斯也不能幸免；再次是国内通胀，引起卢布大幅贬值；另外，石油价格暴跌，作为石油主产国之一，卢布在石油贸易结算中地位下降；还有一个原因，就是投资者缺乏对俄罗斯政府经济政策的信任，也是促成卢布贬值的缘由。

上述诸多原因使卢布眼前风险叠加，有人甚至担心，卢布或将重演1998年贬值危机。彼时俄罗斯刚刚放开国内资本市场，面对突然扑面而来的亚洲金融危机猝不及防，卢布汇率暴跌了71%。

俄罗斯目前虽然经济处于持续低迷的状态，但其经济实力与1998年相比，不可同日而语。无论是GDP规模，还是外汇储备，抑或市场化程度，都今非昔比。况且1998年亚洲金融危机后，俄罗斯吸取了教训，大幅改革银行体系和金融监管体系，对汇市的调控拿捏渐趋成熟老练，提升了抵御金融风险的能力。因此，将当前俄罗斯央行捍卫卢布的决策称为卢布保卫战，是夸大之辞，卢布重演1998年悲剧的几率很小。

须知，卢布与强势的俄罗斯政治一样，是不屈的。普京总统在其2014年国情咨文中提出 “六点呼吁”，如采取严厉措施来打击卢布投机客、支持俄罗斯银行业、增加财富基金的资本重组、切断对海外市场金融体系的依赖、对回归俄罗斯的资本实行资本大赦、降低俄罗斯金融系统对国外市场的依赖。这“六点呼吁”，每一点都是对卢布的呵护。

虽说俄罗斯央行连续6次加息，效果不明显，特别是第六次，俄罗斯央行将利率上调6.5个百分点至17%，这是该国今年以来最大幅度的加息。但是，卢布加息还有空间。而且还有其他货币工具可以稳定卢布汇率。高盛预测，俄罗斯央行可能动用的其他工具包括非冲销干预。非冲销干预是央行对外汇市场进行干预的类型之一，通常指一国央行在外汇市场买卖外汇，从而改变国内市场上的货币供应量，达到调整汇率的目的。这种方法既能干预外汇市场，又能收紧国内流动性，同时限制主要贷款工具的供应。

经济问题可以通过政治渠道化解。与卢布息息相关的是，俄罗斯在与乌克兰的国家关系上正在发生微妙变化，呈现缓和迹象。12月11日，俄罗斯撤回了在俄乌边境进行演习的1.76万名士兵。12月12日，乌克兰政府与东部民间武装继9月初之后签署了新一份停火协议。12月13日，俄罗斯将乌克兰需支付的第一笔天然气欠款从20亿美元降至14.54亿美元，收到这笔资金将恢复对乌供气。连续3天的“俄乌”互动，意味深长，不能不说是策应卢布解困。

而西方国家对俄制裁疲态已现。西方对俄罗斯的经济制裁本来就是一柄双刃剑，制裁了俄罗斯，也拖累了自家。不久前，G20央行及财政部长会议讨论撤销对俄罗斯的经济制裁，因为制裁本身就违反了全球经济联系加强和发展的大背景。不过，坏消息是，12月14日，美国国会一致通过法案，决定对俄罗斯实施新一轮制裁并对乌克兰进行军事援助。美国想趁机落井下石，将卢布斩尽杀绝。不过，美国的一厢情愿还需要西欧盟国的支持。小伙伴们能否继续为美国制裁俄罗斯当马前卒，尚在犹豫中。

俄罗斯的家底还很硬。12月1日俄央行发布的数据显示，国家外汇储备余额为3736.58亿美元，而截至今年11月1日，国家外债为537.046亿美元，其中2015年到期的外债仅有20亿美元，余下的70%将在2017至2043年的26年间才逐步到期。相比之下，俄罗斯目前的外汇储备应付规模较小的外债进口支付金额，仍然可以从容不迫，尚不足以引发市场恐慌。

俄罗斯还有一个杀手锏，就是依靠国家力量，进行资本管制。这样可能把俄罗斯多年来铺设的市场化道路堵塞，但只要能保住卢布，什么样的手段都可以用。

而真的到了最危险的时刻，俄罗斯的金砖国家伙伴不会坐视不管，届时一定会伸出援手，帮助卢布渡过难关。以俄罗斯强大的国家治理能力，卢布不会沉沦，也不会屈服。

（作者为晶苏传媒首席分析师）