美锦能源神奇盈利 焦王夺走股民2亿对价

每经记者  李文艺

        在近几年国内富豪排行榜上，俗称黑金的煤炭行业是产生富豪最多的行业，在这其中，就包括人称山西焦王，拥有资产超过50亿的姚巨货。他及子女控制着山西最大的焦化企业——美锦能源集团。美锦能源集团2006年通过把焦化资产注入天宇电气，现更名为美锦能源（000723，收盘价14.76元），正式进入国内资本市场。在美锦能源2007年股改中，美锦能源集团曾许下承诺：若美锦能源2008年合并报表扣除非经常性损益的净利润少于8000万元，美锦集团将对流通股股东追送对价1393.58万股。以昨日收盘价14.76元计算，对价的市值高达2.06亿元。

        受全球金融风暴影响，焦化行业四季度产品价格与成本严重倒挂，全行业限产，众多企业纷纷亏损，但就在这种背景下，美锦能源却神奇盈利658.56万元，让众多翘首企盼、渴望分享焦王对价的小股民失望而归。然而近日《每日经济新闻》记者仔细研究美锦能源年报，却发现其中疑点重重。  

业绩四季度公司逆势净赚600万

        公开资料显示，受全球金融风暴影响，从去年四季度开始，焦化企业就面临着产品售价与成本倒挂的窘境。与此同时，钢材价格急剧下滑也导致钢企纷纷减少对焦炭的需求。处于“煤焦铁”产业链的焦化行业遭受两头夹击，因此山西焦化（600740，收盘价7.93元）、安泰集团（600408，收盘价6.77元）等上市公司在去年四季度都出现巨额亏损的现象。然而就在全行业亏损的背景下，作为外购焦煤的美锦能源却逆势实现净利润658.56万元，全年实现净利润8473.46万元，超过大股东股改承诺标准，成功避免向流通股股东追送股改对价。

产品价格与成本倒挂

        中国煤炭资源网的数据显示，美锦能源所处的山西太原地区2008年10月初，二级冶金焦价格在2650元/吨左右；10月底该价格已下降至1650元/吨；11月底，焦炭价格继续降至全年最低点1300元/吨。据了解，二级冶金焦是市场上最常见的焦炭类别，大部分焦化企业生产的都是该级别的焦炭，在去年7月、8月行业鼎盛时期，每吨二级冶金焦曾一度卖到3000元以上。谁知金融危机突然袭来，导致炙手可热的焦炭价格骤降。

        与此同时，用于生产焦炭的主要原材料——炼焦煤价格却要坚挺得多。同样是中国煤炭资源网的数据显示，山西地区焦精煤在去年10月、11月、12月的平均价格分别为1909元/吨，1428元/吨，1065元/吨。按照约1.4吨焦煤炼出1吨焦炭的比例，也就是说，如果焦煤的价格是1909元/吨，不考虑其他生产费用，必须保证焦炭的出售价格不低于2673元/吨，企业才可能不亏损。事实上，当山西省焦煤价格还在1900元/吨位置时，焦炭价格已经下跌到2000元/吨以下了。

        “准确地说，去年8月以后，我们的产品和原材料价格就出现了倒挂，且一直持续至今。”山西焦化董秘李峰向《每日经济新闻》记者坦言。

需求下滑  行业限产

        大同证券研究员于宏表示，焦化行业有其行业特殊性，炼焦的炉子一旦点火，就是终身制的，熄火即报废。因此，即便明知生产出来的焦炭是亏损的，焦化企业仍然要保持生产。同时，焦化行业处于“煤焦铁”产业链的中间，遭受两头夹击，下游钢铁企业焦炭需求下滑对其影响也很大。

        中国炼焦行业协会会长黄金干去年11月在某会议上表示，2008年8月份后，国际钢材市场价格也进入了下降通道，平均下跌幅度达15%左右。钢价跌势之猛，跌速之快，为市场罕见。2008年9月，全球66个主要产钢国和地区粗钢产量为1.08亿吨，同比下降3.2%，环比下降3.7%，这也是自2002年2月份以来首次出现同比下降，其中，我国的下降量占全球的70%，而焦炭在去年9月份同比减产了9.9%。

        而在此之前的去年8月20日，山西焦化行业协会会议决定，考虑到焦煤价格仍居高不下，焦化企业为降低亏损，继续扩大限产，限产幅度最高可达50%。当时，山西大部分企业二级冶金焦每吨价格才刚刚跌破3000元。2008年10月，山西焦化协会继续提出指导意见，让各焦化企业继续扩大减产限产的幅度，在原来40%至50%的限产基础上，根据自身情况再加大限产力度。同时，建议将焦炭的售价在9月份的基础上每吨再降100元。

        “目前，在行业过冬期，延长结焦时间，最大幅度减少产量是各家焦化企业采取的措施，也只能这样了。”于宏称。

同行业公司纷纷亏损

        祸不单行的是，尽管山西是我国的煤炭大省，但在去年发生几起安全事故后，地方加强了对煤矿的管理，许多小煤矿进行停产整顿，导致该地区对炼焦煤的供应出现困难。李峰表示，山西焦化由于有山西焦煤集团  “撑腰”，基本上保证了原料煤的供应，且价格上相比市场价格更低。不过即便是这样，山西焦化去年第四季度业绩仍难逃亏损。2008年前三季度，山西焦化实现净利润9868.18万元，而全年的净利润却为-2.38亿元，由此可以得出公司第四季度亏损了3亿多元，公司表示价格倒挂是其亏损主要原因。

        同样是位于山西的焦化上市公司安泰集团，在去年前三季度获得约1.9亿元净利润后，第四季度也迅速亏损1.78亿元，全年利润最后只剩下1211.56万元。

        然而就在同行业公司四季度亏损，行业协会不断要求旗下成员企业限产减产，山西焦化、安泰集团出现上亿亏损之际，美锦能源却创造了一个行业“奇迹”。年报显示，2008年公司实现主营业务收入17.11亿元，实现净利润8473.46万元。特别是在四季度，实现营业收入3.68亿元，实现净利润658.56万元，毛利率达10.90%，远远超过同在山西地区，在原材料采购方面能够得到大股东支持的山西焦化-49.23%毛利率。

        美锦能源如此高的毛利率可以说是出乎很多业内人士的预料。因为即使在今年2月初，焦炭价格已经有所回升的情况下，许多业内人士都仍然认为焦炭行业亏损局面将维持一段时间。如中信证券煤炭行业首席分析师王野在今年2月1日发布的《美锦能源投资价值分析报告》中就指出，美锦能源作为外购焦煤的公司，未来将面临亏损，并且预计这种亏损可能要到2011年才会有所改观。

疑点一  高毛利率与巨额存货减值并存

        美锦能源既没有大股东提供低廉的焦煤资源，也没有除焦炭之外的其他盈利产品，那公司是怎么在第四季度实现658.56万元盈利，完成似乎是不可完成的任务的呢？《每日经济新闻》记者经过仔细研究年报，发现答案就隐藏在这份矛盾重重的年报当中。

        《每日经济新闻》记者在仔细研读公司年报后发现了一处公司给自己高毛利率制造的一个  “大悖论”。

        年报显示，去年年底公司库存商品原值3775.35万元，公司对其计提了515.64万元减值准备，减值率达13.66%。这与山西焦化的减值率有一比，去年四季度毛利率为-49.23%的山西焦化在年末时对自己原值1.44亿元的库存商品计提了2543.10万元减值准备，17.65%的减值率仅仅比美锦能源高出3.99个百分点。

        美锦能源指出，公司计提存货减值准备的依据是  “可变现净值低于成本”。对于库存商品而言，通俗的说法就是公司在某一时点根据当时市场状况预计未来库存商品将低于成本价销售。

        一般而言，如果企业能够保证毛利率为正，产品售价高于成本，那么存货就不存在贬值一说，也就不需要计提减值准备。而计提了减值准备，这就意味着产品售价低于成本，企业出现销售亏损；同时存货相应贬值、给企业带来的预期经济利益减少；此时企业当然应该对存货进行减值测试并视情况计提减值准备。换句话说，高毛利率和巨额库存商品减值是两个极端，几乎不可能出现在同一份财务报表之中，但美锦能源这份靓丽年报却隐藏着如此“悖论”。

        某会计师事务所项目经理告诉记者，由于去年焦炭价格最低点出现在11月24日，12月已经有所回暖，按理来说11月才是公司最困难的时期。而在价格开始回暖的情况下，美锦能源仍然在年末对库存商品确认了减值，这是不是暗示着去年四季度公司实际毛利率为负数？如果公司能够另辟蹊径，找到其他焦化企业不可比拟的销售渠道，保证高毛利率销售，那么年末计提高额减值准备又该作何解释？不过话说回来，在去年四季度那种惨淡的行业背景下，又有谁愿意充当冤大头给美锦能源输送利益呢？

疑点二  现金流乱象  暗示去年虚增收入？

        除了高毛利率和巨额存货减值准备并存这一“悖论”之外，美锦能源四季度现金流状况也显得很“另类”。

        年报显示，公司去年全年“销售商品、接受劳务收到的现金”为9.71亿元，但是前三季度这一科目发生额已经达到10.68亿元；这样算来，公司去年四季度销售收现竟然为-0.97亿元！

        著名财务专家夏草认为，这种现象表明，美锦能源现金流量表编制存在低级错误，有可能在编制2008年报时对现金流量表作了调整但并没有更正第三季报。另外夏草还指出，由于美锦能源去年三季度末仍有存货3.73亿元，而到了年末只剩下0.56亿元，净减少3.17亿元，和公司四季度营业成本3.28亿元相当接近，说明公司四季度没有购进一点存货，且存在少结转成本的嫌疑。但是四季度公司现金流量表上的“购买商品、接受劳务支付的现金”为2.55亿元，“这是不可能的”。

        上述项目经理则对《每日经济新闻》记者表示，相对利润表，现金流量表造假的难度更大。美锦能源去年四季度销售收现为负数还有一个可能，就是当时有大规模的退货发生，公司支付了大量退货费用。不过如果是这样的话，公司应该在发生退货时冲减营业收入，这样公司四季度营业收入应该下降得比同业更厉害。但是四季度公司营业收入仅仅环比下滑了14.3%，如此说来公司营业收入就可能存在虚假成分。

        这位项目经理还指出，即使不考虑公司现金流量表编制可能存在极大错误，从四季度营业收入与应收账款、应收票据等科目配比的角度看，公司四季度营业收入确认可能存在重大错报风险。

        年报显示，美锦能源去年年末应收票据和应收账款分别高达1.96亿元和2.91亿元，较三季度末的0.79亿元和1.06亿元净增加了1.17亿元和1.85亿元，合计增加了3.02亿元，增幅高达148.10%和174.53%。这说明，公司四季度营业收入3.68亿元几乎没有现金流收入相对应。而这种在年末确认、却没有现金流对应的收入是典型的财务舞弊特征之一。

        这位项目经理进一步解释道，一般说来，企业给予客户的赊销信用政策不会经常出现太大变化，同一会计期间应收账款增幅应该小于营业收入增长率；而四季度一般又是企业集中回款的高峰时期，此时如果出现了营业收入下降、而应收账款大幅增加的现象是非常不合常理的——说明企业年末确认的收入很可能有虚构的成份。但是企业在账面上虚增的收入是无法获得客户相应现金回款的，为了把账做平，就只好把虚增的收入挂在应收账款下面。因此这种应收账款和营业收入变动的高度不对称应该引起报表使用者的高度关注。

公司回应

董秘：这些问题都回答不了

        正因为美锦能源2008年年报存在上述重重矛盾，4月21日公司正式公布年报以后，市场对公司2008年业绩真实与否的质疑声一直不断。夏草甚至提出，公司2008年实际经营业绩很可能出现了亏损，靠多计收入、少转成本等方式将报表“做”成了盈利。

        令人失望的是，面对外界诸多质疑，《每日经济新闻》记者数次拨打公司董秘朱庆华电话，其对记者所提问题一概以“不能回答”，“回答不了”等进行搪塞，即使是“公司基本的经营状况”，“行业目前的情况”等简单问题，董秘朱庆华也表示“回答不了”。

新闻链接

投资者交流会高管避实就虚

        昨日下午，美锦能源（000723，收盘价14.76元）召开了年度报告网上业绩说明会。在1小时40分钟的交流中，投资者总共提出了针对公司业绩、经营、治理等各方面的166个问题，但最终得到回答的只有62个。有趣的是，在还有100多个问题排队等候之时，公司董事长姚锦龙就大股东资产注入、解决同业竞争等同一问题，重复回答了5次，此外公司财务总监就“公司应收账款前5名客户名单”问题，重复回答了2次。

        一位名叫“律师”的投资者问道：“为了逃避大额二次对价，贵公司将2008年利润做成了8000万以上，在焦化行业全行业亏损的时候，贵公司还在盈利，是否可请第三方会计事务所审核2008年经营情况？”董事长姚锦龙表示：“公司于去年9月份和10月份采取措施应对经济危机，在焦炭和煤炭价格下降但尚在较高价位时及时将库存销售出去，有效降低了经济危机的影响，实现了四季度有所盈利”。

        然而业内人士表示，焦化行业去年第四季度出现全行业性亏损，关键原因在于焦煤和焦炭价格的倒挂，而非两者价格的下跌，所以公司即使采取了董事长姚锦龙所说的  “措施”，还是无法实现盈利的，因为这解决不了产品与原材料价格倒挂的根本问题。

        还有投资者提出：“美锦能源去年第四季度出现几百万的盈利，为什么销售商品提供劳务的现金流却为负”？公司财务总监郑彩霞的回答是：“年末原材料预付款较多（导致现金流为负）”。

        有关公司去年第四季度的焦炭销售数量、销售价格、目前的生产状况等投资者最为关心的问题，都被美锦能源的高管们“忽视”掉了。多名投资者提问要求公司高管回答2008年第四季度业绩被质疑一事，遗憾的是，直到交流会结束，公司也没有做出令人信服的解释。



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