交银国际首席策略师洪灏：人民币贬值压力尚未完全释放

每经编辑 每经记者 张寿林 每经编辑 姚茂敦    

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2016年底美联储加息的决定，让国际货币市场翻开了新的一页。

12月19日，《每日经济新闻》记者专访了交银国际首席策略师洪灏，请他解析当前国际货币市场形势下人民币的处境及未来走势。

洪灏分析认为，人民币贬值压力尚未完全释放，人民币汇率的底部在不断抬升。同时，资本外流的压力仍大。

洪灏分析说，通胀通过资金利率来反映。如果基础利率不变，通胀上升，实际利率则下降。从这一角度，他判断说，中国的宏观货币流动性依然偏松。

明年恐不会调整基准利率

洪灏称，人民币贬值压力尚未完全释放。

美国已启动加息，中国由于受多重因素，如债券市场和房地产市场泡沫等的限制，中国如加息，则面临去杠杆力度太大而影响到市场稳定运行的风险。“这不是我们想看到的。”他说。

近日闭幕的中央经济工作会议强调，2017年坚持稳中求进工作总基调，全面做好稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项工作。洪灏认为，从这一出发点看，中国将通过货币市场工具调控市场利率，而不是直接调整存贷款基准利率。货币政策取向差异将导致中美息差扩大，人民币持续面临贬值压力。

美联储加息后，美元指数一度站到103点上方，创10多年新高。随后虽有调整，但上升仍是趋势。洪灏指出，美元的强势，对应着人民币的弱势。

他指出，人民币面临贬值压力已从两年前开始。当时，人民币对美元中间价为6.13，至今已有所贬值，但并未结束。

洪灏指出，在分析人民币走势时，要把短期交易面和长期层面分开来看。短期层面，主要是市场利率水平和外储。贸易则反映在外储的变化上。

长期层面，是美元走势和中国经济基本面。两国劳动生产率的差异反映人民币长期走势。美元将迎来趋势性上升。2017年，特朗普上任后或将扩张财政赤字，若如此，则导致通胀上行，但也推动长端利率走高。从这个角度看，美元将继续升值。市场上做多美元的仓位已达两年多以来新高，这是一个领先反应。

如果中国央行没有其他形式的流动性补充，如SLF和MLF等，外储的消耗意味着宏观流动性紧缩。汇率改革最终是要让市场决定人民币汇率的水平。从最近的情况看来，这个目标正被快速实现。美元的投机性多头头寸的建立也预示着美元将进一步走强。

深港通不会导致资本外流

在人民币汇率连续承压的同时，国内流动性持续紧张，资产价格不断攀升。洪灏认为，宏观政策将做微妙的平衡。

“即使在岸人民币可以在一个逐步隔离的环境里贬值，离岸人民币CNH市场仍然是一个挑战。”他分析说，在岸/离岸人民币市场受着类似但不完全相同的因素影响。若在岸人民币贬值的节奏被调控，则离岸人民币CNH将面临着反映经济基本面的压力。这将导致离岸、在岸汇率开始背离。当然，央行可以通过减少离岸人民币供应，并在离岸市场上提高短期人民币借贷利率进行干预。然而，这样的举措又将会导致在岸/离岸市场利率的背离，尽管汇率得到维稳。

洪灏分析称，因此，每当在岸/离岸汇率贬值的速度不一致的时候，它将对以人民币计价的资产价格产生扰动。

他认为，两害相权取其轻，汇率在政策选择上可能不是最重要的。“但这并不是一件坏事。外储下降，汇率自然会贬。”人民币贬值压力仍存，当然期间会有波动。

近期，国内通胀升温，洪灏表示，这也对人民币汇率构成压力。

洪灏分析说，通胀通过资金利率来反映。如果基础利率不变，通胀上升，实际利率则下降。从这一角度，他判断说，中国的宏观货币流动性依然偏松。由于资本账户改革仍在进行中，实际利率的快速下跌与通货膨胀压力的上升使汇率贬值难以避免。“如果贬值压力加大，我们很可能看到（监管层）对跨境资本流动更严格的控制，以减缓由人民币贬值引发的资本流出”。

随着深港通等全球资产配置的渠道不断增多，在人民币贬值压力犹存的情况下，部分人士担忧这将为资本外流提供了更多机会。对此，洪灏分析指出，深港通是在一个回路中交易，并不会导致资本外流。

随着深港通等全球资产配置的渠道不断增多，在人民币贬值压力犹存的情况下，部分人士担忧这将为资本外流提供了更多机会。

事实上，深港通是在一个回路中交易，并不会导致资本外流。

——洪灏