每经热评丨A股融资规模创新高 三方面问题不容忽视

每经评论员 胥帅

普华永道近日发布的报告显示，2021年A股IPO数量和融资额双双创历史新高。此外，再融资金额也创出历史新高。IPO加上再融资，二者之和已超万亿元。

万亿融资额体现了资本市场的两大变化，一个是资本市场直接融资功能进一步壮大；另一个是资金进入实体经济的趋势更加明显，从募资用途来看，扩大再生产超过了并购重组，附着于后者的伪市值管理也逐渐减少。从“脱实入虚”到“脱虚入实”，以前高高在上的资本抹去了浮躁之气，资本更接近要素资源的本色，少了一份投机与骄狂。

“脱虚入实”将逐渐影响到产业结构，但有三方面问题不容忽视。

第一，企业补足资金投入扩大再生产，应防止乘数效应种下产能过剩的隐患。

传统经济周期，资本到生产的流通过程基本是按部就班的。企业通过抵押资产等方式间接融资，金额很难构成影响周期的“爆点”。债权融资还有支付利息费用的成本，企业有刚性核算的约束，扩产会偏于谨慎。

从现实案例来看，企业债市或者银行信贷都甚少见到几百亿元的融资规模。但2021年A股市场，企业50亿元以上的融资案例司空见惯，宁德时代计划募资额更是高达450亿元。

二级市场募集的资金不会匀速向生产环节流动，而是会产生不均衡的“乘数效应”。宁德时代450亿元募资是在下游电池应用环节，这就需要上游产业各个环节的相互匹配。450亿元的电池产能需要匹配相应产能的隔膜、电解液、负极材料……这种乘数效应会引发产业链更大规模的扩张。

此外，下游释放未来乐观预期，竞争对手为了维持市占率，也会极力募资。因此，这一乘数效应不仅会造成纵向扩张，也会变成横向的“军备竞赛”。关键问题是市场不会出现经济理论假想的一般均衡，各个环节很难达成约定俗成的理想匹配。

第二，要防垄断，防止龙头企业通过资本扩张野蛮扩大市占率。

相比债权融资，二级市场股权融资的刚性约束要弱一些。毕竟直接融资不是借贷，股权融资考虑长周期的现金流折现，远期的每股收益能抵扣当下摊薄的股份。更直接地说，间接融资要支付显性资本费用，直接融资则是隐性的，源源不断的资本补足将强化企业的经济核算能力，这一过程将影响企业的经济目标或者定价机制。举一个例子，刚获得风投的初创企业，抢占市场的机会成本要大于生产成本。但资本要素相对匮乏的企业，二者机会成本的大小则要颠倒过来。

如果龙头企业借资本之力，以低于行业边际价格的商品大肆扩张，迫使竞争对手被动“出清”。一旦“出清”结束，龙头企业又可借市场优势地位实现垄断目的，进而攫取行业定价权。因此，相比中小企业的再融资行为，监管要更关注龙头企业的巨额融资计划和目的。

第三，要监管募集资本的有效使用，防止利益输送等违规行为。

百亿企业能否吞下千亿融资计划，要拷问企业融资的必要性。对于融资计划大大超出企业生产能力，或者故意夸大行业增长空间的企业，监管要重点关注其融资目的。最近不乏一些案例，企业过往通过增发等方式巨额融资，但要么投入到理财产品，要么投入到溢价率颇高的关联并购。还有一些随意变更募投计划的企业，或者以高于市场价采购原料，再“先斩后奏”置换募集资金。所以，对直接融资不仅需要事前监管，压实中介机构责任，还要在事中保持监管强度，防止违规行为出现。