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每经热评丨IPO询价要改革 更要形成常态化的严监管

每日经济新闻 2021-08-24 09:04:02

每经评论员 杜恒峰

在新股询价环节多次出现“抱团压价”行为后,最重要的监管补丁有望打上。日前,沪深交易所分别就修改科创板、创业板IPO承销相关规则公开征求意见。这次修改集中在网下询价环节,最重要的变化有三处:一是将最高报价剔除比例由“不低于10%”调整为“不超过3%”;二是取消新股发行定价与申购安排、投资风险特别公告次数挂钩的要求;三是强化报价行为监管,视具体情形或纳入自律监管范围,或上报中国证监会查处,涉嫌构成犯罪的还将由司法机关依法追究刑事责任。

“剔除不低于10%”变为“不高于3%”意义重大。新股上市首日大涨的财富效应,意味着网下投资者的最佳策略是“入围”而非科学定价,去猜测、去打听大多数同行可能选择的价格范围代替了投研工作,破坏了询价的独立性,询价者一旦联合就可能“抱团压价”以获得一二级市场最大的价差。从“最低10%”到“不高于3%”,剔除比例至少下降7个百分点,询价机构报出不同价格被剔除的概率大幅降低,抱团的必要性下降,独立定价的空间相应拉大,最终确定的发行价才会更接近市场的均衡价格。

尤其值得注意的是,最高报价“零剔除”也符合“不高于3%”的规定,发行人和保荐机构由此掌握了更大的主动权,可以灵活选择更有利于自己的策略,买方(即询价机构)市场被打破,买卖双方的博弈将更加均衡——比如,如果报价整体过高,则可以选择最高3%的剔除比例,降低首日破发风险和券商跟投风险;如果报价过低,则可以选择零剔除,体现企业真实价值。可以说,这项政策补丁是对现有买卖双方博弈失衡的纠偏。

新股上市首日集体大涨显然不是正常的市场现象,一级市场定价过低或二级市场追捧过度可能同时存在,但前者显然是更重要、更根本的原因。正如昔日IPO“三高”(高发行价、高发行市盈率、超高募集资金)有副作用一样,发行价太低可能走向另一个极端,即上市公司募集资金大幅低于预期,两者的差值实际变成了上市首日中签的金融资本的利润,资本市场服务实体经济的效果打了折扣。在当前市场环境下,最高价剔除比例降低的另外一个意义在于,可以一定程度提高新股发行价,压缩新股上市首日被爆炒的空间。当新股盈利空间减少、风险加大,可以反过来推动询价机构科学定价,推动IPO市场良性循环。

不过我们也应当看到,如果新股不败的无风险高额收益继续存在,如果仍有一定比例的高报价被剔除,则抱团压价的情况还是有可能重现。以最极端的上纬新材为例,参与其网下询价的6985个配售对象当中,仅51个报价超出2.49元被剔除,剔除占比仅0.71%,几乎接近于零,仍符合上述征求意见稿的新标准。要避免过去的极端情形在新的政策环境下变得频发,自律监管、证监会行政监管甚至是司法介入当露出牙齿,实现常态化的严监管,极端情形出现一次彻查一次,才能保证新规则达到预期目的。

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