汇添富基金胡昕炜的“攻守道”

霍华德·马克斯在《投资最重要的事》一书中写到，“投资和运动非常相似”，都需要做好“进攻”与“防守”。

汇添富基金胡昕炜可以说是攻守平衡的行家里手，他管理的基金在严控风险的前提下均取得了亮眼成绩。汇添富消费行业混合、汇添富价值创造定开混合、汇添富消费升级混合等基金，在胡昕炜任职期间内的收益远超业绩基准和大盘指数，为投资者曾带来长期持续的优质回报。

突出的成绩得益于胡昕炜对“攻”与“守”的平衡。在进攻上胡昕炜“看得准、敢重仓”，对自己所看好的优质个股能够坚定持有，获取长期持续回报；在防守上他又注重均衡，强调“安全边际”，在组合中配置多个不同风险收益特征的板块，构成多元化的收益来源，从而平滑波动，有效控制下行风险。

攻守平衡的背后，是胡昕炜对价值的极度苛求。胡昕炜始终认为，要“坚持选择能为股东持续创造价值的企业，坚决回避毁灭股东价值的企业；一个企业能够创造价值的体现，就是看这个公司能否持续产生稳健增长的自由现金流。”在具体遴选标准上，他强调从商业模式、竞争优势、企业家精神、组织执行力等四大维度出发，进行前瞻、深入、独创、及时的基本面研究。

正如胡昕炜反复提到的，“投资的本质和最终表现都在于‘发现和创造价值’”。将企业的价值创造能力作为选股的核心标准，恰恰是回归投资本质的一条“正道”。这种坚守也反映出胡昕炜对价值投资、长期投资理念的深刻践行。

“投资的胜利，最终是价值观的胜利”。这是汇添富基金总经理张晖经常强调的，也是汇添富得以培养出胡昕炜等多位优秀基金经理的关键因素。

攻守平衡 守正出奇

“组合均衡，风格稳健”，这是业内一位机构人士对胡昕炜的评价。究其背后的原因，在于胡昕炜能够做好攻守平衡。

在进攻上，胡昕炜对于自己坚定看好的股票“敢重仓、拿得稳”。以汇添富消费行业混合为例，自他任职至今已连续披露了16个季度季报，有多只个股在多期均被重仓持有——有6只个股重仓持有季度数量达到了8期及以上（2年以上），其中有2只个股重仓持有季度数量甚至在12期及以上（3年以上）。优质股票的长期重仓持有，成为该基金优异成绩的重要收益来源。

据胡昕炜的同事回忆，2015年，市场普涨的股票多是“新、小、奇”类的公司，经典消费类股票表现并不突出，也不受市场的偏好。胡昕炜当时对某白酒龙头股的长期投资价值高度看好，并持续坚定地推荐。

后来胡昕炜接管汇添富消费行业混合基金便重仓持有该股票；基金近10期季报中该股票几乎都稳居第一大重仓股。在重仓持有的几年内，该股票股价虽然也会经历较大幅度的调整，但胡昕炜始终能够坚定持有。随之而来的是股价持续创造新高，为基金的投资者带来优秀的业绩回报。

在防守上，胡昕炜一方面通过精选高质量证券来控制下行风险，另一方面强调组合中收益来源的多元化，将不同行业、不同风险收益特征的资产进行均衡组合，从而平滑波动，追求长期持续稳健的收益。

以汇添富消费行业混合基金为例，自胡昕炜接管以来，持仓股票始终分布在15个左右不同的行业，不在单一行业做过多暴露，很好地分散了风险。

（数据来源：基金中报、年报，2016-2019）

即使在单一行业，胡昕炜也能做到“守正出奇”。以长牛赛道消费行业为例，很多消费基金只盯着传统的消费股，组合的表现难免会过于保守而缺少“锐气”。胡昕炜既能坚守经典消费股的长期价值，又能凭借深刻的洞察力，前瞻把握新消费的机遇，布局“新国潮”等流行趋势带来的投资机遇。

前瞻的洞察力除了天分，还有持续的勤奋。汇添富一位消费行业研究员透露，胡昕炜“经常通过跑商场和超市、看带货直播、使用各种外卖平台等方式，关注当下消费的流行趋势”。因此，在老一辈基金经理还在关注白酒未来有多少增长空间时，胡昕炜已经关注到了新的消费趋势、新的商业模式和新涌现的企业家，从而使得他的组合始终能保持一种进取姿态。

投资的本质是“价值创造”

如果说“攻守平衡”是胡昕炜在投资中的“术”，那么“价值创造”便是他根植于内心深处的“道”。

“我觉得做投资有一个核心：坚持选择能为股东持续创造价值的企业，坚决回避毁灭股东价值的企业”，胡昕炜反复强调，“而价值创造的体现，就是看这个公司能否持续产生稳健增长的自由现金流。”正如“价值投资之父”格雷厄姆在《证券分析》一书中曾写到的，“自由现金流是所有投资回报的根源”。

“在汇添富投研体系中，我们会用‘发电厂’来形容自由现金流快速增长的企业。”胡昕炜指出，这些企业往往具有较成熟的盈利模式，形成较强的品牌优势，能够进行持续、稳定的轻资产扩张；在财务上就意味着，企业能够在较高资本回报率的基础上维持稳定增长。

因此，它们就像发电厂一样能源源不断地为股东持续创造价值。这种价值创造的能力，是胡昕炜挑选个股的核心逻辑。

在具体的选股实践中，胡昕炜采用自上而下的中观行业比较，和自下而上的个股选择相结合的方式。

在行业角度，胡昕炜会通过行业商业模式、所处的生命周期、行业的竞争格局、行业景气度四个维度来评估，挑选出长期优质的赛道。胡昕炜强调，“拉长时间看，对投资收益影响最大的是竞争格局。”而行业的竞争格局能否持续，也与行业的商业模式有关。

在个股层面，胡昕炜首先强调公司护城河的重要性，包括成本优势、品牌优势、技术优势、渠道优势等。“我们投一个公司，会反复思考公司护城河体现在哪里、会不会被颠覆”，胡昕炜提到。

其次是公司治理与管理层，例如公司治理架构是否清晰、是否有监督制衡机制，管理层的企业家精神、战略眼光、综合能力、执行力等都需要重点关注。

第三是财务报表。“我一直很看重公司的财务报表，喜欢资产负债表干净、现金流健康的公司。许多财务状况有瑕疵的公司，我宁愿错过也不愿意去冒险”，胡昕炜表示。

第四是企业的估值。胡昕炜始终强调“安全边际”的重要性，“我希望在比较合适的位置去买一些公司，当然过去几年我的估值体系也在进化。”

一言以蔽之，胡昕炜注重回归投资的本质，围绕“自由现金流”来挑选能够持续创造价值的企业。“我始终觉得，投资就是和好的生意、好的企业一起成长，获得可持续、可复制的投资收益，很多不确定的投机性选择都应当避免”，胡昕炜认为。

“选股专家”也是“育人专家”

胡昕炜自硕士毕业后就加入汇添富基金，从研究员一路成长为业绩优异的基金经理，这并不只是个例，而是汇添富强大投研团队的一个缩影。

近年来，汇添富涌现出一批在各自领域独领风骚的基金经理。无论是成长、价值、均衡等风格类，还是消费、医药、TMT等行业类，每个类别均有业绩亮眼、风格稳定的基金经理，这既是汇添富的选股优势在团队培养方面的延伸，也体现了汇添富投资理念、投资文化等“软实力”的重要作用。

正如汇添富基金总经理张晖在一次访谈中曾表示，“汇添富基金真正核心的优势是发现人、培养人，而且能够把这些人连接在一起工作。”

在公募基金中，汇添富由于突出的主动选股实力被誉为“选股专家”。根据银河证券基金研究中心截至2020年一季度末的数据，从管理规模来看，汇添富旗下主动权益基金规模在全市场排名1/114；从投资业绩来看，汇添富股票投资主动管理平均收益率在全市场排名3/60。*

“投资的胜利最终是价值观的胜利”，这句话在汇添富对于投资理念的坚持上体现得淋漓尽致。汇添富基金自成立以来，始终一以贯之的投资理念，就是“以深入的企业基本面分析为立足点，挑选高质量的证券，把握市场脉络，做中长期投资布局，以获得持续稳定增长的较高的长期投资收益”。

在投资风格上，汇添富始终强调一要相对均衡配置资产，严格控制风险；二要在深入的基本面分析的基础上，专注选股；三要注重团队合作，充分发挥集体智慧。在构建组合时，汇添富强调“行业相对均衡、个股适度集中、适时动态调整”。

在投研机制上，汇添富拥有独具特色的垂直一体化投研组织架构，以产品为依托，通过投研互促、研究共享，能够最大化地发挥公司的投研优势。

在团队培养上，汇添富每年坚持从国内外顶尖高校挑选一流应届生纳入培养体系，已经从零培养起多位价值观正确、风格稳定的基金经理。多年以来，投研团队始终高度稳定，人才梯队建设完善。

“公司一以贯之的投资理念和强大的投研平台，是我们做好投资的重要保障，使得无论是不同的基金经理还是同一基金经理的不同产品，都能够做到可持续、可复制，为持有人带来长期稳定的优质回报”，胡昕炜表示。

基金有风险，投资需谨慎。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。业绩经托管行复核，基准数据来自汇添富、Wind，截至2020/5/31。胡昕炜2016/4/8开始管理的汇添富消费行业混合基金2013-2019年度业绩及基准表现分别为13.90%/10.09%、22.21%/17.04%、81.97%/28.14%、-11.61%/-6.05%、49.89%/26.59%、-18.38%/-21.63%、72.84%/37.62%。汇添富价值创造定开混合基金2018-2019年度业绩及基准表现分别为-16.58%/-16.60%、60.25%/19.75%。胡昕炜与郑慧莲共同管理的汇添富消费升级混合基金2019年度业绩及基准表现分别为41.02%/29.70%。胡昕炜与曾刚、杨靖共同管理的汇添富民安增益定开混合基金A2018-2019年度业绩及基准表现分别为2.63%/1.00%、7.16%/10.59%。2019/11/5成立的汇添富稳健增长混合定期报告暂未披露完整业绩，暂不予以列式。以上业绩数据均来自基金年报，截至2019/12/31。

*主动权益基金资产净值是指业绩基准中股票（权益）规模比例值大于或等于60%的基金规模，一般包括股票基金、偏股混合基金、QDII基金中的权益基金。

①主动权益基金资产净值数据来源为银河证券基金研究中心2020年4月23日发布的《【规模榜单】2020年1季度公募基金资产净值与份额规模汇总（管理人角度）》，汇添富主动权益基金资产净值1091.64亿元，在同期全市场基金管理人中排名为1/114，统计截至2020/3/31。按照银河证券基金研究中心向汇添富出具的《评价报告证明函-2020年4月24日》，主动权益基金资产净值是指业绩基准中股票（权益）规模比例值大于或等于60%的基金规模，一般包括股票基金、偏股混合基金、QDII基金中的权益基金。②过去10年指2010/4/1-2020/3/31。③股票投资主动管理收益率和排名数据来源为银河证券基金研究中心2020年4月23日发布的《2020年1季度公募基金股票投资管理能力评价报告（算术平均口径）》，汇添富旗下股票方向基金在过去10年的算术平均净值增长率为185.54%，在同期全市场基金管理人中排名为3/60。该评价是按银河证券基金评价中心“股票投资主动管理能力评价”体系做出的界定，包括银河证券基金分类体系中的标准股票型基金（A类）、偏股型基金（股票上下限60%-95%，A类）、普通偏股型基金（A类）、灵活配置型基金（股票上下限30%-80%，A类）、灵活配置型基金（股票上下限0%-95%+基准股票比例60%-100%，A类），且后三类中业绩比较基准中股票比例值均需要大于等于60%，计算方法为算术平均法。④为保证业绩可比性，该区间符合标准的基金管理人为60家。