兴业证券王德伦：A股盈利底部提前到来 未来还有三大“红利”

每经记者 王海慜    每经编辑 吴永久    

4月中旬以来，A股市场持续调整，上周五更是出乎意料地大跌。若市场延续调整，调整的幅度还有多大？若市场重回升势，投资机会又在哪里？如何看待北向资金净流出这一问题？近期监管层不断让一些问题公司进入退市行列，对于二级市场生态有怎样的影响？为此，本组专题从券商首席、私募高手和技术派高手三个方面来进行分析研判。

近一个月，A股的波动幅度有所加大，市场的情绪也倾向于观望，投资人都很想知道，A股在经历“牛市”中的压力测试后，现在有哪些积极因素值得重视，还有哪些潜在的风险点应该关注。

本周末，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）专访了兴业证券首席策略分析师王德伦。在去年底，A股市场低迷之际，他曾指出，2019年市场的机会将多于2018年，投资者可把握市场风险偏好提升带来的机会。在此次专访中，他指出，市场风险偏好持续回落导致了市场近期的波动，预计市场短期将继续维持震荡、调整格局，进攻时机尚需等待。

A股盈利底部提前到来

NBD：最近A股波动较大，超出一些投资人的预期，您如何看待这轮调整的性质？还可以看作牛市中的调整吗?

王德伦：由于在外部全球贸易摩擦和地缘政治风险加剧，内部沪深两市加强对上市公司退市管理环境下，市场风险偏好持续回落。往后展望，贸易摩擦负面“利空”将逐渐兑现，市场阶段性震荡调整给予投资者调仓机会。但中期角度，由于贸易摩擦对经济基本面影响仍需观察，市场维持调整、震荡格局。

NBD：目前沪指又回到2800点~2900点的区间内，正好是这轮上涨的中间位置，市场观望情绪较浓。您觉得现在有哪些积极因素值得重视？

王德伦：相较一季度，二季度流动性边际放松空间有所下降，且贸易摩擦再次引发关注，市场情绪受到扰动，分母端短期承压。但是从分子端来看，超预期规模减税降费使得盈利底部提前到来，这受益于制造业企业增值税减免、社保费率下调以及货币政策环境从去年下半年开始持续改善，导致企业财务费用下降等成本端利好因素。

因此市场反弹动力体现在分子端，如盈利底部出现与2018年上市公司年报和今年一季报出炉后，基本面向好方向带来的市场预期积极变化。

三大“制度红利”值得期待

NBD：未来半年多的时间里，还有什么“制度红利”可以期待呢？

王德伦：概括来看，A股市场有三方面的“制度红利”：第一，减税降费等制度红利，特别是超预期规模减税降费使得盈利底部提前到来。具体来看，成本端明显改善：（1）制造业企业增值税减免、社保费率下调；（2）货币政策环境从去年下半年开始持续改善，企业加权平均利率高位下行，财务费用下降。收入端趋稳：（1）工业企业增加值、PPI等改善，将使营收下滑速度减慢；（2）一、二线城市地产复苏，叠加汽车、家电等“以旧换新”稳消费政策，地产链条收入回暖。本轮盈利周期受到外部、政策影响较大，这可能使得2018Q4就是本轮盈利底部。但是考虑到政策出台到财报数据显示存在时滞，不排除盈利增速类似2012年，在底部区域继续停留一段时间。

第二，资本市场战略定位提升带来的制度红利。2018年年底经济工作会议决策层对资本市场定位发生20年来最大变化。首次对资本市场定义为“在金融运行中具有牵一发而动全身作用”。

第三，对外扩大金融开放的红利。金融开放，体现在两个方面：（1）2001年加入WTO的经常账户开放，迎来改革开放第一轮红利；（2）以MSCI扩容A股为代表的外资流入，刺激资本市场渐进开放的制度红利不断释放，将会迎来第二轮红利，股、债、汇等多方受益。

这三大制度红利将使得A股历史上第一次“长牛”慢慢孕育。此外，资本市场定调“牵一发而动全身”，注重间接融资向直接融资倾斜，以社保、养老金、银行理财子公司、外资等中长线资金将会逐渐扩大入市规模。这将会是A股历史上由资本市场自身“制度红利”带来的“制度牛”“红利牛”。

增配金融、地产方向

NBD：我关注到最近你们研究小组发布的研报中指出，市场会阶段性反弹，给予投资者调仓机会。您觉得投资者应该如何调仓比较好？

王德伦：在此阶段，我们建议投资者减少从一季度来看持仓结构较为集中的一些领域，增配低估值、具备安全边际、业绩稳定增长支撑的金融、地产方向。

中期角度，回归基本面，市场机会应聚焦于“龙凤呈祥”。1、“龙”者，中国改革开放沉淀下来的一批传统经济发展的优质资产、全球顶级公司。这些“龙”头核心资产走出了独立牛市行情。可关注“核心资产50”“核心资产100”组合。2、“凤”者，正在与中国经济转型一起成长，新兴产业方向的优质公司。科创板推出，新兴成长方向将迎来新的估值“锚”。可关注“大创新50”“大创新100”。

NBD：今年4月以来，北向资金持续净流出，这一趋势到现在也没改变，您觉得这只是阶段性的吗?

王德伦：短期A股市场震荡调整条件下，北上资金短期出现净流出。但从较长期视角来看，科创板加速推进，资本市场战略重要性逐渐提升，社保、养老金、银行理财子公司、外资等中长线资金进入市场，且资本市场开放的制度红利将持续吸引外资流入A股市场。在这些长期利好影响下，未来北上资金流入A股的规模有望进一步放大。

科创板公司或有长期超额收益

NBD：有机构预计，在今年三季度的早些时候，科创板公司可能正式上市。在2009年，首批28家创业板公司上市的初期，曾与当时的中小板指数形成上涨的共振。您如何展望科创板可能出现的一些结构性特征？

王德伦：我们认为科创板公司正式上市后，与2009年创业板面临的相似结构特征是A股企业盈利预期将会逐渐边际改善，但是较难出现货币大幅度宽松和资金炒作预期。考虑到科创板企业均具有较高的成长性，报会的前62家企业研发占收入比重均值为13.6%，过去2年净利润平均增速40%，ROE达26%，且科创板公司是由机构投资者主导，因此我们判断科创板公司上市后短期市场爆炒可能性大大降低，但是仍然能够获取类似创业板首批28家上市公司的长期超额收益。

NBD：最近市场上一些风险点开始暴露，您认为现在投资者应该规避何类风险？

王德伦：在当前经济复苏预期不明，且贸易摩擦再次扰动市场情绪的环境下，投资者应当重点规避估值偏高资产带来的估值下杀风险。避险方向主要集中于：1、北美等海外业务占比较多的公司；2、对前期持股较为集中的方向、预期较充分的领域。其二，谨慎规避业绩持续较差带来的风险。