强化退市制度约束是市场秩序的进步

胥帅

股市的“不死鸟”神话再次被打破，这也让A股市场对退市的关注度在过去一周里达到空前的地步。

5月22日晚间，上交所打响了2018年退市的第一枪——因触及相关退市指标，*ST吉恩、*ST昆机将被终止上市。紧接着在5月24日，深交所上市委员会召开听证会，就拟作出*ST烯碳股票终止上市决定，现场听取了当事人的申辩意见。

实际上，自2016年以来，A股市场的实质性退市行为就不再是“雷声大，雨点小”：前有*ST博元因信息披露重大违法退市；后有欣泰电气因欺诈发行退市。

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而这一次，*ST吉恩和*ST昆机是因为触及了“公司披露的最近一个会计年度经审计的财务会计报告存在扣除非经常性损益前后的净利润孰低者为负值、期末净资产为负值、营业收入低于1000万元或者被会计师事务所出具保留意见、无法表示意见、否定意见的审计报告”四种情形之一。

由此可见，从违法的个案到业绩不达标，退市制度的执行已越来越严厉。这也表明劣币在市场上开始出清，退市常态化正成为现实。

长期以来，“IPO多，退市少”的A股市场环境一直被人诟病。事实上，过去数年，监管层已经对退市三令五申。

譬如2012年，两市交易所完善了退市制度方案；2014年，证监会出台《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，将退市进一步制度化。然而因为实质性的退市行为未落到实处，业绩长期亏损、缺乏市场活力的僵尸股和“壳资源”仍然大行其道，投机炒作也成为A股市场的“阿喀琉斯之踵”。

A股作为全球性的证券市场，本质上仍然是市场经济，其目的是优化资源配置，使市场各个要素得以充分匹配，让市场在这一过程中实现优胜劣汰。譬如上市公司为扩大再生产募集资金，投资者再从企业的发展中获得分红和收益，市场各方在要素的合理配置中达成正反馈。

在缺乏退市机制的市场环境中，财务造假、业绩弄虚等侵扰市场秩序的行为缺乏刚性约束，“只进不出”形成了实质性的刚性兑付，最终导致具有“父爱主义”的兜底行为长时间存在。

由此一来，整个市场秩序被扭曲，市场要素无法进行有效配置，最终的结果便是市场价格机制失灵。这一现象反馈到市场当中，便是劣币驱逐良币——真正有价值、有市场活力的公司长期被忽视，而劣质公司、长期亏损公司却通过各种包装，依靠令人眼花缭乱的资本运作来“霸占”头条。

另一方面，市场缺乏应有的约束，云集各类热门概念的公司大多数又能“凤凰涅槃”，在股价飞涨同时，投机者还能享受到巨大的财富效应。如此一来，濒临退市的垃圾股反倒具有稀缺性，边际效应达到最大化，这也扭曲了市场的价值观。

在科斯定理中，市场交易各方引入边际分析，当交易成本最小时，各方更容易达成有效的一致性交易行为。巨大的财富效应形成了投机的正外部性溢价，由于缺乏退市机制的约束，各方的交易成本足够低（风险最小化），愈演愈烈的投机炒作就成为一种价值取向。对此，唯有通过制度性的规则约束和法治约束，才能对市场正本清源，抬高交易的风险成本，进而实现劣币的市场化出清。

而强制退市正是悬在垃圾股头上的达摩克利斯之剑。只有打破了市场的刚性兑付，才能改变垃圾股投机的炒作风格。从这个意义上讲，本次两家公司的退市可算是对A股投资者的又一场风险教育。只有实现了退市的“常态化、法治化、市场化”，投资者对严格执行上市公司退市制度的理解和共识才会逐步增强。

之前的违法退市和欺诈发行退市依赖于监管层的从严执法，而*ST吉恩和*ST昆机因业绩导致的强制退市则彰显了违法纠错的制度常态化。其中，*ST昆机更因为拥有国资背景，让市场感叹过去的“免死金牌”也难逃退市命运。

上市公司退市制度是资本市场的重要基础性制度，对优化资源配置、促进优胜劣汰、提高上市公司质量、保护投资者合法权益有重要作用。

正如上交所相关负责人表示，主动承担退市主体责任，严格执行退市制度，坚持依法依规对触及退市条件的公司“有一家退一家”，并进一步加大对财务状况严重不良、长期亏损、“僵尸企业”等符合退市指标企业的退市执行力度，以净化市场生态，维护市场健康秩序。

（作者为财经记者）