市场化债转股开局良好 明年有望“换挡提速”

图片来源：视觉中国 作为企业去杠杆改革的有力举措，本轮债转股试点自2016年10月重启以来，得到了商业银行积极响应和快速推进。年内，随着五大行债转股子公司相继获批开业，市场化债转股已取得良好开局。但在此轮债转股实施过程中，仍暴露出了签约项目落地实施比重低、“明股实债”模式突出等问题。 专家分析认为，我国推进债转股落地的决心无可置疑，在这种情况下，2018年可期待债转股大单落地。而面对潜在的问题，要坚持以市场化导向推进债转股，还需要进一步鼓励债转股实施模式创新，完善市场化定价机制。 市场化债转股效果初显 随着2016年10月国务院出台《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，允许银行申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股，年内，各大行拉开了布局债转股实施机构的序幕。 今年7月20日，建行首先行动，其旗下的建信投资获批开业；7天后，农银投资也获批开业，注册资本金100亿元，是农行系统内注册资本金规模最大的全资子公司；工行旗下的工银投资也在9月获批开业，注册资本金120亿元；9月份，交通银行旗下交银金融资产投资有限公司也获批筹建；11月6日，银监会下发《关于中银金融资产投资有限公司开业的批复》，至此，大型银行的债转股实施机构全部落地。 一方面是推动债转股实施机构迅速落地；另一方面则是加速与企业签署债转股合作协议。据国家发改委数据，截至9月22日，各类实施机构已与77家企业签署市场化债转股框架协议，金额超1.3万亿元。 从银行个体来看，作为市场化债转股的领跑者，建行提供的数据显示，截至今年9月底，该行已与全国42家企业签订了总额达5542亿元的市场化债转股框架协议，其中落地金额达766亿元，签约规模和资金落地均居同业之首。近期，该行还在加速布局，包括近日与云南省国资委签署《关于为云南省属国有企业提供综合化降杠杆服务的合作框架协议》，未来3年，建行将与云南省属国有企业开展总规模为500亿元的综合化降杠杆业务合作；为山东商业集团等7家省属国企提供债转股、可转债等综合化降杠杆服务,签约金额达880亿元，助力山东省企业“去杠杆、降成本”。 值得关注的是，我国企业杠杆率已开始下降。据国资委统计，9月末，中央企业平均资产负债率继续稳定在66.5%，比年初下降了0.2个百分点，多数企业的资本结构是稳健状态，已有36家有意向而且条件较好的央企正在开展债转股工作，其中，14家已经签订了债转股协议，达到4400多亿元的规模。 落地率低、“明股实债”仍待解 值得关注的是，在此轮债转股实施过程中，仍然暴露出了签约项目落地实施比重低、“明股实债”模式突出等问题。 瑞银证券公开数据显示，目前共公布81个案例，总规模1.04万亿元，其中已执行的金额仅占到13.7％。 同时，从一份来自山东银监局的数据来看，到10月末，山东银监局监管引领辖区银行业签约债转股项目1138亿元，已落地近180亿元，落地率为15.8%。 业内专家分析认为，落地率低主要存在两个层面的原因：就债转股企业而言，经济企稳回升后，煤炭、钢铁、有色等行业盈利能力显著提升，相关企业融资渠道已较为通畅，债转股后会降低企业的控股权，企业债转股的积极性有所降低；就银行而言，满足债转股条件的标的较为稀缺，受制于专业上的限制，银行自发选择债转股标的短期只能以个案和试点为主。 同时，“明股实债”问题突出，则体现在实施过程中大量存在通过股权投资加固定利息回款、签订对赌协议，协议标的为附加回购协议的股权等形式，模糊了债权与股权的法律界限，“明股实债”甚至将短期债转化为长期债，进一步提升了企业的融资成本，加重企业财务负担。 “‘落地慢’和‘谨慎执行’，主要是因为主管部门、企业和银行之间需要达成更多共识。”《2017年中国银行业发展趋势报告》中提到，根据银行债转股子公司人士反馈，目前，市场化债转股明确的红线是“不得由政府提供兜底或回购”，但“差额补足”仍是较为普遍的做法，“真股”对于银企双方都存在一定难度。 2018年大单落地可期 此次推进银行参与债转股，明确目的之一是降低国企负债率。据银行债转股子公司人士反馈，主管部门对于降低国企负债率有数据指标，因此，主管单位推进债转股落地的决心无可置疑。 业内人士分析认为，在这种情况下，2018年可期待债转股大单落地，但可复制性存疑。同时，随着2018年5家银行债转股子公司全部开业，5家机构之间合作的可能性增多，且与其他机构“抱团”，同业合作更加密切。另外，除了完成降低国企负债率的任务，银行系债转股子公司在股权投资方面的发挥空间也值得关注。 而面对潜在的问题，如何来推进市场化债转股？市场化导向不变，这是业内达成的共识。 业内专家认为，从目前实施的效果来看，由于中国资本市场已获得较大发展，社会资金相对充裕，债转股实施的空间和潜力明显扩大。但要注意的是，在此轮债转股推进过程中，必须要坚持按市场化、法治化原则操作，谨慎选择好债转股的对象，防止大规模、运动式推进。 有业内人士建议，未来还需要鼓励债转股实施模式创新，完善市场化定价机制。目前，市场化债转股主要采取“先入股、后还债”模式。该模式即先设立基金，由基金入股债转股企业或其子公司，企业再用出售股权所获取的资金偿还债务。 而今年8月银监会发布的《商业银行新设债转股实施机构管理办法（试行）》（征求意见稿）中指出，债转股实施机构可以通过债券回购、同业拆借、同业借款等方式融入资金用以收购银行对企业的债权，再将债权转为股权并对股权进行管理，“先债后股”模式已然可行。且本轮债转股的债权不再局限于不良贷款，还包括关注类及正常类贷款。 “商业银行及债转股实施机构，一方面要加强与PE、券商、基金公司合作，以实现优势互补、技术合作，根据不同的资产属性设计可行的交易结构，从源头上杜绝‘明股实债’，共同推动债转股实施模式创新；另一方面，应以债转股企业、第三方评估机构、会计师事务所、律师事务所的数据为基础，综合考量债转股实施方案中各方利益，构建系统完整的定价体系，议定相关资产公允价格，完善市场化定价机制，稳步推进市场化债转股。”业内人士建议称。