李宇嘉：万科股权之争落幕是反思公司治理模式开始

李宇嘉

继年初华润退出，将持有的15.3%的万科股份让予深圳地铁（“深铁”），近日恒大也将所持万科15.53亿股份转让给深铁。由此，深铁以总持股比例29.38%，一跃成为万科第一大股东，距离控股股东也仅一步之遥。而宝能则以25.4%的持股比例，从万科第一大股东下沉为第二大股东。

这意味着，自2015年上半年宝能首次举牌，历经深铁定增受阻、恒大强势介入、原大股东华润退出等资本博弈，延续超过两年的“万科股权之争”将走向终点。

这一局面并不意外。因为，自从2016年12月金融监管部门措辞严厉地批评险资大行杠杆收购，甚至将杠杆收购、险资套利定性为行业强盗和犯罪后，旨在重构金融资本和实体企业关系的监管革新已全面开启。比如，监管层严厉质询并叫停万能险，“一行三会”频繁发布规范理财、同业等监管新规，填补金融套利空白。

特别是，今年以来，“防风险”成为宏观调控的主题，防范金融风险甚至上升到国家层面。监管环境变化，意味着万科“股权之争”平稳落幕已板上钉钉。

各路资本大鳄争相“趴”在万科身上，杠杆收购愈演愈烈，资本游资化、游资投机化，金融风险显化的乱象大白天下。大是大非面前，关系到我国金融秩序能否规范、实体和虚拟经济能否摆正，管理层不可能坐视不管。杠杆监管新规出炉前，既有规则下的存量股权博弈，成为万科“股权之争”软着陆的可行路径。于是，年初华润将15.3%的持股让予深铁，随后恒大表态不增持、不控股，“股权之争”开始走向平稳。

去年底，恒大增加了在深圳旧改项目的储备规模。不久前，恒大正式将总部从广州迁入深圳。看似，上述事件与股权之争无关联，但背后推理不言自明。

显然，存量股权博弈的路径已趋清晰。这就是，恒大顺利进入深圳这个国内任何一家开发商必争的市场（包括拿地、旧改、基建、地产金融平台等），换取恒大退出万科，并将其所持股份让予深铁。

这就是为何2016年底，恒大向深圳政府递交书面报告，宣称将从大局出发，并作出“5点表态”：不增持、不控股、暂代持万科股份、愿转让万科股份给深铁、支持万科重组方案。不管是年初华润退出，还是近日恒大退出，都是万科“股权之争”平稳落幕的必经步骤。恒大退出无疑是最关键一步，也意味着股权之争抵达终点。

万科“股权之争”落幕，最直接的利好，就是深铁和万科如愿结合在一起。前者需要基于20多年“三好住宅”、“工厂化住宅”的开发经验，万科专业的开发能力、资产快周转能力、成本控制和融资能力，能够将“地铁+物业”演绎到极致，助推深铁可持续经营。对万科来说，深圳及国内各大城市的地铁建设规模史无前例，对新房开发空间已触顶的楼市来说，轨道时代来临意味着“楼市半径”延伸，因为轨道等基础设施跟进后，存量物业变得有价值，这是楼市的机会。

意义远不止于此。内需是转型方向，城镇化是最大的内需，城镇化和房地产的下半场都在“都市圈”，连接二者的就是轨道交通。转型期，“稳中求进”是总体方略，代表基建投资和房地产投资的“轨道+物业”，将是实现“稳增长”的不二选择。这就是为何管理层特别强调，要借助于基础设施互联互通，将大城市住房需求疏导到周边，将三四线去库存与“都市圈”结合起来。事实上，轨道交通先行已在路上，“八纵八横”取代“四纵四横”的高速铁路网规划已出炉。

未来，四大都市圈将成为高铁、城轨、地铁等最密集的区域，也将成为人口和经济最密集的区域。以珠三角为例，根据《深圳市轨道交通规划（2012~2040年）》，深圳轨交运营总里程将从目前的158公里增加到2020年的435公里，2040年达到1153公里，超过伦敦、巴黎、柏林等主要欧洲城市，其中有13条轨道连接穗莞惠。届时，以广州和深圳为核心的珠三角，将成为全球最大和人口、经济最积聚的都市圈之一，对增长、转型和楼市都是莫大利好。

万科股权之争平稳落幕，第二个影响就是对资本市场公司治理的再造，也将间接推动《公司法》、《证券法》修订和完善。投资者举牌上市公司是正常的市场行为，对那些忽视公司治理结构的决策层（管理层）来说，举牌是可置信威胁，将警示其扮演好自身角色，更好地为股东服务。

万科股权分散，大股东充分信任管理层，从不行僭越而谋求企业控制权。管理层不控股，行为不会“短期化”，从而造就对成功和伟大不懈追求的精英管理层，以及最具股东回报和社会贡献的行业翘楚。

毫无疑问，深铁成为绝对的控股股东后，一定会确保不再出现所谓的“野蛮人敲门”。同时，万科管理层抱住深铁这棵大树，将率先占有楼市存量时代的重要一席，这是个看起来满意的结局。但是，“一股独大”的简单规则重回主导，外部威胁不再、管理层智力资本发挥的空间下降，对公司治理未必是好事。

互联网和现代服务业发展的时代，房地产存量时代，资本的作用理应下降，知识和智慧才是企业和行业最有价值的东西，也是行业转型和企业做大做强、打造百年老店的命脉。因此，尽管万科股权平稳落幕，复盘和反思什么是好的公司治理模式才开始。

（作者为深圳市房地产研究中心研究员）