拟溢价20倍收购因诺微 神思电子：团队价值无法衡量

每经记者 冷辉 每经实习编辑 曾艳艳

据神思电子（300479，SZ）收购草案显示，神思电子拟以发行股份及支付现金的方式购买因诺微科技（天津）有限公司（以下简称因诺微）66.20%股权，交易对价合计1.916亿元，其中现金部分对价合计5748万元。

《每日经济新闻》记者注意到，成立于2012年的因诺微注册资本仅为286万元，主要从事信息安全方面的业务，此次被收购时估值达3亿元，市盈率逾30倍，引发投资者的疑虑以及对其业绩承诺能否实现的担忧。同时因诺微还存在关联交易、同业竞争等情况，都被深交所发函一一问询。

因诺微评估增值超20倍

神思电子收购草案显示，拟向齐心、王永新、江海、缪蔚、赵明以27.28元/股的价格发行股份491.6421万股并支付现金5748万元，购买其合计持有的因诺微66.20%股权；同时拟向不超过五名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过5748万元，用于支付本次交易现金部分对价。

记者注意到，因诺微成立于2012年9月，注册资本仅为286万元。其股东为齐心、王永新、江海、缪蔚、赵明、北京通天酷讯信息技术有限公司，五名自然人合计持股66.20%，通天酷讯持股33.80%。国家企业信用信息公示系统显示，通天酷讯的股东为郭鹏、王永新、齐心、缪蔚、江海五人。

根据《资产评估报告》，因诺微估值28957.50万元，归母所有者权益账面价值1345.83万元，评估增值27611.67万元，增值率2051.65%。这意味着，因诺微增值超过20倍，在不到5年间，完成了从注册资本不足300万元到估值近3亿元的飞跃，翻了101.25倍。

记者发现，部分新三板上也有从事涉密产品、最终用户为公安等部门的企业，估值并没有多么高。截至5月19日收盘，2016年营收分别为7615万元、1.04亿元、2475万元，净利润为2689万元、1928万元、-72万元的观典防务(832317)、白虹软件(430178)、锐英科技(834378)，市盈率最高的也不过40倍左右。

审计报告显示，因诺微2015年、2016年的营收分别为895.59万元、1846.77万元，分别实现净利润304.32万元和842.12万元。而上述五名交易对方作为业绩承诺人承诺，在2017年、2018年和 2019年内实现的扣除非经常性损益后，因诺微归属于母公司股东的税后净利润不低于2050万元、2565万元、3165万元。

在深交所互动易平台上，投资者们对收购案的高溢价表示了怀疑，也对业绩承诺的实现表示了担忧。

神思电子：双方业务协同性强

事实上，交易所也注意到了高溢价问题。深交所即对因诺微静态市盈率达34.37倍做出问询，要求补充披露“上市公司高溢价收购因诺微的原因及合理性”等问题。

神思电子回复称，因诺微与神思电子在业务方面的协同效应较强，在细分领域具备较高的技术壁垒，竞争优势显著，业绩承诺可实现性较强。

神思电子董秘程林岩对记者重申了上述说法，并补充：因诺微在其所属细分领域渠道畅通，业务经营情况良好，销售回款稳定，业绩承诺实现无大碍；其股东、高管、员工中不少具有清华大学等高校背景，研发能力较强，团队人才的价值是无法评估的。神思电子专业从事智能身份认证终端和行业应用软件的研发、生产、销售与服务，客户也大多是公安及安全机关等部门，程林岩表示因诺微和神思电子未来在人工智能、大数据等业务方面会具有更强的协同性。

由于停牌期间创业板指数跌幅较多、估值总体下移，复牌后神思电子放量补跌，目前在20元/股一线徘徊，这与收购草案中的股票发行价格27.28元/股相去甚远。对此，程林岩向记者称，股价波动在并购案中也很常见，由于价格一直在变的，二级市场他也预测不了，但不排除未来交易双方达成一致，启动交易定价调整机制的可能。

5月11日，神思电子发布公告，称第二届董事会2017年第六次会议审议通过《关于本次发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金增加价格调整机制的议案》等议案，拟启动价格调整机制。

关联交易、同业竞争待解

2015年度和2016年度，因诺微第一、二大客户均为其关联企业。其中，交易对手方王永新持有北京六所众信科技有限公司（以下简称“六所众信”）20%股份，赵明持有北京诚鸣杰信科技有限责任公司（以下简称“诚鸣杰信”）30%股份。因诺微来自于上述两家系统集成商的销售收入于2015年度合计占比90.52%、于2016年度合计占比31.52%。

深交所就此问询因诺微关联交易情况，交易的最终客户和最终销售实现情况等，并要求说明本次并购交易完成后相关交易对手方是否与因诺微存在同业竞争以及解决方式。

神思电子回复称，因诺微所处的市场具有一定封闭性，能否取得客户资源为重要竞争门槛。因诺微与系统集成商交易的最终客户主要为公安、安全等行业客户，已基本实现最终销售。早期因诺微主要通过系统集成商，间接实现其核心软件产品在目标市场的销售，后来逐渐转变为直接面向最终客户销售，减少了关联交易行为。

针对同业竞争，神思电子称本次交易对方未担任六所众信、诚鸣杰信的董事或高级管理人员，王永新、赵明虽然分别持有六所众信、诚鸣杰信的股权，但都不是其控制的企业。综上，本次交易对方与因诺微不存在同业竞争。同时本次交易对方齐心、王永新、江海、缪蔚出具了避免同业竞争的承诺。由于交易对方赵明在因诺微未担任除监事外的其他职务，不属于其现阶段及未来的核心人员，本次交易未就赵明相关事项作出安排。

记者从神思电子董秘程林岩处了解到，神思电子已和因诺微及其关联公司进行过协商，2017年的目标是将关联交易比重降至20%以下，与六所众信基本上不会再发生关联交易，与诚鸣杰信的关联交易暂时还无法避免，但比重会逐渐降低。

程林岩还表示，六所众信失去了因诺微的销售供货之后，不拥有因诺微的核心技术，不再构成关联交易。诚鸣杰信主要向法院、检察院等公安以外的系统进行销售，它所拥有的渠道资源是因诺微目前尚不具备的，因此还会发生一些关联交易，但比例会逐步降低。