熊锦秋：全流通背景下应完善大股东减持制度

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◎熊锦秋

最近股市大幅下跌，投资者最大的担忧就是大股东、董监高减持抛售。为此，近日证监会以及沪深交易所推出减持新政，约束大股东、董监高的减持行为。

笔者认为，不仅要对减持行为作适当限制，更应从根本上反思目前的股票全流通制度。

从实际情况来看，实施全流通制度存在以下弊端：首先是会形成各类投资者不公平博弈的局面。大股东持股成本极低，有的仅是普通投资者的几十分之一甚至几百分之一，让大股东拥有同样的股票流通权利，普通投资者怎么和他们拼成本？加上上市公司分红不多，投资者无所依托，在市场处于弱势地位。

其次，股票全流通使得一些发行人推动企业上市的主要目的就是将来可以高价减持套现。

有的发行人为上市过度包装企业甚至造假，新股上市之初疯狂炒作使股价暴涨，上市后即使业绩下降，也由于新股上市时的爆炒导致股民持股成本极高，形成对股价反弹的牵引力。而到了大股东持股解禁时，公司往往发布种种利好消息，进行所谓的市值管理，为大股东减持提供便利。一些民营大股东在股市进行减持套取暴利，股市成为提款机，这种财富再分配极不公平。

第三，大股东抛售股票可能影响上市公司治理。有人认为一股独大容易产生一些问题，但笔者认为，在目前A股市场环境下，大股东抛售股票后股权高度分散，同样可能形成一些问题。大股东抛售后持股较少，对上市公司运作就可能不会太在意，而其他股东又或许没有掌握控股地位，这使得公司运作失去核心主导者，大家都不愿意花过多精力参与公司治理。就算参与公司治理，由于股东间相互制约，也难以形成统一意志，影响公司较快形成和执行决策。这种情况下可能导致股东的责任感缺失，股票更容易沦为投机筹码。

第四，股票全流通对国有股东的意义并没有想象的那么大。当初推动A股市场实现全流通，一个目的是方便国有资产进行股权整合、优化资源配置，但现在很多国有股根本就不敢减持，如此权利意义不大。

综合来看，A股市场全流通并没有带来预想中的好处，有些大股东只想减持套现，根本无暇顾及其他。

港股市场没有规定H股不可以全流通，但一些内地在H股上市企业，发起人等持有的内资股却没有在港股市场流通的权利，但这并没有影响到内资股在港股市场挂牌上市运作。

当然，有专家曾提出港股市场也应搞全流通，赋予发起人等内资股在H股上市流通的权利；早前香港监管部门为确保全流通后H股股价不受过大压力，曾提出一个方案，建议国企修订公司章程，其中必须规定，每年可转变为H股的内资股不能超过该公司全部已发行股本的20%；而且必须取得2/3股东同意，及得到H股股东大会半数票通过。

笔者认为，A股市场一些大股东股票可以上市流通、一夜暴富，这显然是存在巨大问题的，建议对大股东原始持股解禁设置限制条款。

一是业绩达标。公司上市后在某个连续三年净资产收益率达到同期银行存款一年期基准利率的5倍以上。二是缓步解禁。大股东每年解禁股份不能超过该公司全部已发行股本的10%。三是社会公众股东同意。大股东每次持股解禁，必须得到出席股东大会的社会公众股东半数以上通过。只有大股东全心全意为公司创造价值、为公众股东谋求利益，并且公众股东认为大股东解禁减持不会影响其利益，才会允许大股东持股解禁，由此大股东和社会公众股东两方面利益才能趋同。

如果企业上市后发起人持股不能随随便便在二级市场流通，相信众多排队上市企业的目的或许才会更纯正。简单减持套现之路被堵死，只有大股东利用资本市场做大做强企业，自身也才能获得最大利益。