地方债置换首单利率单紧贴国债 锚定政府债券利率水平

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每经记者 金微 发自北京 

地方债发行大幕拉开，首个地方政府债券招标结果还是有些出乎市场意料。

昨日（5月18日），中国债券信息网公布的江苏省政府一般债券发行招标结果显示： 3年、5年、7年、10年期中标利率分别为2.94%、3.12%、3.41%、3.41%，与前5日国债利差均值均只有2BP，紧贴国债利率，发行利率普遍低于市场预期，十年期全场倍数为1.93。

中信证券固定收益首席分析师邓海清在接受《每日经济新闻》记者采访时说，这次江苏地方债务发行利率水平会为其他地方债的基准利率起到锚的作用，将对后续发行起到引导作用，有利于今后地方政府发债，未来地方债的发行利率会在此基础上向上走。

债券发行低利率超预期

昨日下午两点，江苏省政府一般债券开始招标，第一批江苏省政府一般债券发行总额为522亿元，其中置换一般债券308亿元，其余为新增一般债券。这意味着今年1万亿地方债置换大戏就此拉开帷幕。

招标结果显示，3年、5年、7年、10年期中标利率分别为2.94%、3.12%、3.41%、3.41%，与前5日国债利差均值均只有2BP，发行利率低于市场预期，十年期全场倍数1.93。

2014年江苏省跻身地方政府债券自发自还试点，中国债券信息网数据显示，去年江苏省政府于7月24日分别招标发行了5年、7年和10年期地方政府债券，票面利率在4.06%、4.21%和4.29%。今年的发行结果不仅低于市场预期，也低于往年。

邓海清在接受《每日经济新闻》记者采访时说，这是债券市场一个不合理但是又正常的现象，地方债有20%的风险拨备，比国债至少要高30个BP，但现在只是比5日国债债均值略高，这是中国版的扭曲操作，人为之手干预结果表现的非常明显。

早在4月23日，本应打响2015年1.6万亿地方债发行第一枪的江苏省宣布发债延迟，地方债发行在多省市全面延迟。为了降低融资成本，政策层面支持地方债发行的多项利好政策，其中，除了央行降息之外，财政部、中国人民银行、银监会三部委联合发文，规定采用定向承销方式发行地方债，而地方债将纳入抵押品框架。

5月12日，江苏省财政厅印发《2015年江苏省政府一般债券发行信息披露文件》，正式重启发行债券发行，最终债券利率招标水平也是反映了政策的效应。

海通证券分析称，江苏债发行结果较好主因：一是争取财政存款和维持与政府关系；二是定向发行政策出台缓解公开发行部分配置压力；三是降息后贷款配置价值下降，地方债吸引力提升；四是央行此前宽松致银行低成本资金大增；五是回购利率低位，地方债加杠杆吸引力提升。

为政府债券确定基准利率

事实上，这次债券发行利率已在某些银行人士的预期。有江苏省银行高管透露，招标之前，各家银行已经确定了额度和利率。据《21世纪经济报道》称，当时江苏省财政厅组织开会，号召大家支持江苏经济建设。上述银行人士表示，会考虑到以后财政存款和地方政府大型工程，而投资各期限债券。

有参与承销的银行人士此前也向记者透露，地方政府谈判的能力较强，在与地方政府的博弈，商业银行谈判议价能力非常差，从这个程度上说银行是弱势群体也没有说错。

邓海清认为，按目前国债利率为3.4%，如果按照市场一般的观点，地方债利率比国债利率高30-60BP，则地方债利率约为3.7%~4.0%。与贷款相比，加上50BP的税收溢价和160BP的资本占用溢价，相当于5.8%~6.1%，即使考虑流动性溢价，仍然低于一般贷款利率6.6%，所以银行进行地方债置换是吃亏的。“对商业银行的影响，可以确定性的一点是，利润不会太好。”邓海清表示。

继江苏省后，新疆自治区政府债券发行也将于本周四招标，此次新疆政府债券招标发行的规模为59亿元人民币，全部为债券置换。根据三部委的通知，第一批债务置换完成的期限为2015年8月31日，也就是说仅三个多月的时间，万亿债券将全部发行完。

邓海清认为，这次江苏地方债务的最低利率的，其价值在于起到地方债基准利率的锚的作用，也为定向发行提供定价锚的作用，利于今后地方政府发债。“未来地方债的发行利率，会有江苏省政府债券的基准，其他省政府的发债利率在此基础上向上走，不会进一步收窄。”

邓海清说，出现债券走低的情况，是多方博弈的结果，“央妈大宽松功不可没，现在商业银行的钱的利率低到没处使，以前是闹钱荒，现在钱找不到资产可配，闹的是资产荒。以前商业银行的资产端是靠房地产，现在房地产不景气实体经济近况差，资产配置存在严重的缺口问题在，而不违约的还只有地方政府，这也是商业银行的困境。”