定量测算史上最严两融监管建议：抵押率挂钩市盈率是高悬利剑

每经编辑 赵笛 王一鸣 宋戈 杨建 许自然    

每经记者 赵笛

每每一个利空出来，马上就会有“澄清”出现。市场在“狼来了”的故事中自得其乐。

不过，有些事情，市场认真了，就不会来了；市场不认真去对待，很有可能就会兑现了。

5月6日晚间，一则张育军（证监会主席助理）上海讲话的微信记录稿，疯传网络。由于其内容涉及到对融资融券的严厉监管，很快造成了投资者的担忧。

随后，这一则“讲话”又被澄清了。据说“讲话”不是张育军说的，而是中国证券金融股份有限公司董事长聂庆平的“建议”。

显然，乐观者继续看待这是一则假利空，而悲观者认为市场的恐慌心理难以抹去。

对于这样一大段的“建议”，我们更愿意怀着一份谨慎的心理去解读。

券商两融余额不得超过净资本的四倍、券商要以市盈率的高低重算个股抵押率、单一担保股票市值不得超过半仓等，这样一连串的“建议”显然不是凭空想象，而是准备了很久的。虽然，这些不是监管措施，“仅仅”是“建议”，虽然这些“建议”并非出自证监会之口，而是出自证金公司。但谁敢保证，一旦融资盘继续疯狂助推估值，“建议”不会变成“监管”。

针对“建议”，《每日经济新闻》记者连夜赶工做出了三篇解读文章，未来的走势或暗藏其中。

 

附上建议，大家看看是否让人心惊肉跳：

“建议”内容: 1、审慎合理确定融资类业务规模总量控制融资融券业务规模，将证券公司净资本与融资融券规模挂钩。加强证券公司融资融券业务规模管理，将业务规模与净资本挂钩。单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍。已超过前述要求的证券公司，不得向客户新增融出资金和证券。
细化融资融券担保股票的折算率管理，将担保股票折算率计算与市场指数、市盈率挂钩，上证180指数和深证100指数成分股股票折算率最高不超过65%，其他A股股票折算率不超过55%，被实施风险警示和暂停上市的折算率为0.静态市盈高于50倍的A股股票折算率不超过60%，高于100倍的折算率不超过40%，高于200倍的折算率不超过30%，高于300倍的折算率不超过20%，低于0倍的折算率不超过10%。
将高市盈率、亏损股票调出融资标的证券范围  证券公司应暂停投资者融融资买入上一年度净利润为负数或者静态市盈率高于300倍的标的股票。
2、加强客户适当性管理，限制股票集中度。 单一客户提交单一担保股票市值超过该客户担保市值50% ，且该客户维持担保比例低于500%的，证券公司应当限制其融资买入或融券卖出。
3、加强证券公司融资融券收益权债权转让管理，将转让规模与净资本挂钩。证券公司通过融资融券债券收益权转让方式融入资金待偿还债券收益权转让融资余额不得超过其净资本。已经超过前述要求的公司，不得新增融资融券债权收益权转让业务，到期业务不得展期。 （转自网络）

 

附上《每日经济新闻》的解读文章，看看是否与市场走势契合：

第一篇：证金公司“建议”严控总量红线：券商两融余额不超净资本4倍

每经记者 许自然 杨建 宋戈

自去年牛市拉开大幕起，两融就一直是市场挥之不去的话题，牛市火爆也有其一份功劳。

但是正所谓“成也萧何，败也萧何！”

在市场上涨过程中，风险也在不断累积、加剧，这也使的两融总是成为被“开刀”的对象。在5月6日中证协组织的流动性风险管理会议上，证金公司就建议，单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍。已超过前述要求的证券公司，不得向客户新增融出资金和证券。另外，还建议将高市盈率、亏损股票调出融资标的证券范围。

《每日经济新闻》记者注意到，对于证金公司的建议，作为专业投资者的私募人士还是倍感压力，坦言，如果消息属实，对市场的影响巨大。

券商两融余额不超净资本4倍

据证金公司建议，审慎合理确定融资类业务规模总量，控制融资融券业务规模，将证券公司净资本与融资融券规模挂钩。加强证券公司融资融券业务规模管理，将业务规模与净资本挂钩。单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍。已超过前述要求的证券公司，不得向客户新增融出资金和证券。单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍。已超过前述要求的证券公司，不得向客户新增融出资金和证券。

另外，要细化融资融券担保股票的折算率管理，将担保股票折算率计算与市场指数、市盈率挂钩，上证180指数和深证100指数成分股股票折算率最高不超过65%，其他A股股票折算率不超过55%，被实施风险警示和暂停上市的折算率为0.静态市盈高于50倍的A股股票折算率不超过60%，高于100倍的折算率不超过40%，高于200倍的折算率不超过30%，高于300倍的折算率不超过20%，低于0倍的折算率不超过10%。

除此之外，还有将高市盈率、亏损股票调出融资标的证券范围证券公司应暂停投资者融融资买入上一年度净利润为负数或者静态市盈率高于300倍的标的股票。其次，加强客户适当性管理，限制股票集中度。 单一客户提交单一担保股票市值超过该客户担保市值50%，且该客户维持担保比例低于500%的，证券公司应当限制其融资买入或融券卖出。

会议还建议，要加强证券公司融资融券收益权债权转让管理，将转让规模与净资本挂钩。证券公司通过融资融券债券收益权转让方式融入资金待偿还债券收益权转让融资余额不得超过其净资本。已经超过前述要求的公司，不得新增融资融券债权收益权转让业务，到期业务不得展期。

私募：对市场有影响

证金公司建言两融的言论究竟对市场有何影响呢？《每日经济新闻》连线西藏琳琅投资总经理王琳以及西藏银帆投资总经理李志新，谈谈私募对此事的看法。

NBD：市场传言证金公司建议对融资融券业务进行三项新政，你怎么看？

王琳：如果说消息属实的话，对市场的影响较大，因为证监会从市场风险的角度一直都在降杠杆。此轮牛市是一个资金推动的杠杆牛市，主要由融资融券、伞型信托、民间配资等资金推动的牛市，杠杆都加得比较大，风险也比较大。在市场没有突破3478点的时候，监管层就对融资融券业务有了一个规范，规定50万以下的资金不能参与融资融券业务，把门槛定在了50万以上的高净值客户里；之后又有中信证券把担保股票折算率降低，甚至南车、北车都降到了0，这些措施都是为了降低市场杠杆，规避市场风险，引导市场走向一个健康的慢牛行情。

李志新：如果消息属实的话，对市场的影响巨大，因为目前市场的很多资金都加了杠杆的，所以市场才会显得如此疯狂，杠杆资金有成本的，想赚快钱；特别是折算率和市盈率挂钩的话，前期很多涨幅过高的票，市盈率大的票会面临较大的风险，因为杠杆资金都想挣着出来，容易造成踩踏事件。

NBD：如果消息属实，对市场后期走势影响怎样？

王琳：市场后期会出现继续调整的态势，从中短期来看，3个月以内，4300以上都是高风险区域，因为一旦市场杠杆降下来，很多资金都要降低杠杆卖票。在5月份到6月份这个时间段，是个高风险的时间段，此次调整的目标位大概在3850-4150点之间，调整周期可能是4-6周之间。极限位置可能是3850点，此次调整会在4150点左右企稳后有机会回到4300点左右，到了4300左右就可以减仓。

李志新：后期会继续调整，目前阶段性的顶部已经形成，市场只有继续调整，直到调整到一个大家都比较认可的点位。折算率和市盈率挂钩这个比较有杀伤力，前期涨幅较大的高市盈率的个股下跌会很严重。目前市场到了一种博傻的地步了，像全通教育这种票，把以后10多年的成长性都挖掘完了。从中线的眼光来看，市场难以找到好的标的了，只有等市场调整下来了，才有机会选择好的标的。

NBD：投资者要怎么规避这样的风险呢？那些板块风险较小，有投资机会？

王琳：首先降低杠杆，降低仓位；其次是手里的票如果是前期涨幅较大的票，要坚决清仓出局，像南车、北车这样的涨幅巨大的票，要规避；最后是前期涨幅不大的票，而最近又调整的幅度在20-30%的票，可以留在手里；目前的行情下，主板的机会在公用事业、航空、保险等板块。中小板、创业板的机会在高端装备制造、机器人、生物制药、消费等板块机会较大。

李志新：投资者如何规避风险，首先是降低杠杆，主动降低杠杆规避风险；其次是不要在高点满仓操作，控制仓位；最后是回避高市盈率的个股。

 

第二篇：券商两融杠杆或再调：标的抵押率与市盈率高低挂钩

每经记者 王一鸣 发自上海

券商两融业务的降杠杆行动短期或许还将持续。

6日晚间，《每日经济新闻》记者获悉，在今日中证协组织的流动性风险管理会议上，中国证券金融股份有限公司（简称中证金融公司）相关人士对目前券商两融业务流动性风险管理提出了单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍、将两融担保股票折算率计算与市场指数、市盈率挂钩以及限制股票集中度等多项两融监管建议。

并且，证监会主席助理张育军在会上强调对上述建议予以重视，希望券商认真对待两融业务风险，也要根据自身情况制定切实有效的风控措施。

6日晚间，受访券商两融人士向记者指出，除了目前不少券商们已在实施的将两融标的折算率与市场表现挂钩，新建议中还包含将折算率与市盈率挂钩，倘若铺开，这将对主题性、高估值的中小盘股后续资金供给形成压力。

行业信用业务杠杆率约2.4倍

“这是中证金融公司方面的建议，供券商自主确定风控措施参考。虽然不是硬性要求，但例如将担保股票折算率计算与市场表现挂钩我们已有实施。”当晚，上海某参会的券商两融负责人接受《每日经济新闻》记者采访时谈到。

具体来看，对于“单一证券公司融资融券余额不得超过本公司前一月末净资本的4倍。”此项，业内人士对此解读为影响有限，因现有多数券商的信用业务（包含融资融券、股票质押贷款等）杠杆率未超过3倍。

某非银金融分析师向《每日经济新闻》记者初略测算的结果显示，截止今年4月30日，A股两融余额约1.83万亿、股票质押到期还未质押的市值约为9000多亿元，按平均0.4质押率，约合3700亿元。对应上市券商约7700多亿元的净资产，得出行业平均信用业务的杠杆率约为2.4倍。

“有个别券商的两融余额或许达到或接近净资本的4倍，这样便面临收紧杠杆。”该分析师告诉记者。

申万宏源认为，从行业整体来看，按照净资本的4倍计算，券商供给的两融余额上限为3万亿，而两融的真实需求不会有这么高，当前全市场总的市值50万亿，按照国际经验两融余额市值比约为2-5%，即静态看市场需求上限为2.5万亿，因此该约束整体不受影响。

高市盈率、亏损股票遭调出

上述两融负责人向《每日经济新闻》记者指出，两融监管建议中影响最大的一条在于“细化融资融券担保股票的折算率管理，将担保股票折算率计算与市场指数、市盈率挂钩”。

具体来看，上证180指数和深证100指数成分股股票折算率最高不超过65%，其他A股股票折算率不超过55%，被实施风险警示和暂停上市的折算率为0，静态市盈高于50倍的A股股票折算率不超过60%，高于100倍的折算率不超过40%，高于200倍的折算率不超过30%，高于300倍的折算率不超过20%，低于0倍的折算率不超过10%。

“倘若实施，对主板低估值品种影响有限，但对两融标的中主题性、高估值的中小盘股，后续资金供给方面的压力就明显了，PE上百倍的品种折算率都很低，这将直接打击创业板、中小板高估值品种融资的积极性。”该两融负责人预计，以创业板为例，目前446家上市公司平均市盈率接近100倍。

中证金融公司相关人士还建议“将高市盈率、亏损股票调出融资标的证券范围，证券公司应暂停投资者融资买入上一年度净利润为负数或者静态市盈率高于300倍的标的股票。”

近30家券商已降两融杠杆

据《每日经济新闻》记者观察，继伞形信托大面积叫停之后，券商近期为两融业务降杠杆行动已在持续，对于折算率方面管理主要是与市场指数和相关品种涨幅挂钩。记者查阅近40家券商官网后发现，至少有近30家券商近日调低可充抵保证金证券折算率。

例如，中信证券从4月27日起，将包括中国南车、中国北车、中国中铁、中国铁建、中国船舶在内的658只个股的两融担保折算率调整归零。此外另有374只证券的折算率遭到了不同程度的下调。

下调两融标的范围最广的则是招商证券，下调1352只证券折算率。其中，股票的折算率最高的为0.7。而前期涨幅较大的蓝筹、部分券商股品种的折算率都被大幅调低。如中国南车、中国中铁、乐视网、光大证券、华泰证券、东方财富、金证股份等30余只个股的折算率都下调至0.4以下。而中信证券、万科A、中国银行等涨幅较小的蓝筹股折算率则相对较高，为0.7。

在多位受访券商两融人士看来，伴随A股短期过快上涨、部分股票涨幅过高，因此调低折算率实属必要，这有助于对市场风险的把控。

并且，中证金融公司6日还建议，加强客户适当性管理，限制股票集中度。单一客户提交单一担保股票市值超过该客户担保市值50%，且该客户维持担保比例低于500%的，证券公司应当限制其融资买入或融券卖出。

此外，证券公司通过融资融券债券收益权转让方式融入资金待偿还债券收益权转让融资余额不得超过其净资本。已经超过前述要求的公司，不得新增融资融券债权收益权转让业务，到期业务不得展期。

 

第三篇：“建议”限抵押集中度：单一担保股票市值不超半仓

每经记者 王一鸣

5月6日晚间，《每日经济新闻》记者获悉，当日中证协组织的流动性风险管理会议上，中国证券金融股份有限公司（简称中证金融公司）相关人士对目前券商两融业务流动性风险管理提出了多项建议。

其中一条为“加强客户适当性管理，限制股票集中度”。即单一客户提交单一担保股票市值超过该客户担保市值50%，且该客户维持担保比例低于500%的，证券公司应当限制其融资买入或融券卖出。

《每日经济新闻》记者了解，目前各券商“信用账户单一证券持仓集中度”规定各不相同，已有券商将现行政策调整接近上述建议，例如广发证券已宣布自2015年4月24日起，将根据《融资融券业务合同》新增的第三十三条的约定，对信用账户单一证券持仓集中度实行实时交易前端控制，具体情况如下：投资者信用账户维持担保比例低于180%的，通过信用账户持有的单一证券的市值占其信用账户总资产的比例高于50%时，该行有权采取限制买入或融资买入该证券、降低授信额度等措施。

其他券商情况则区别较大，某大型券商目前“对信用账户单一证券集中度实施控制”相关规则显示，自2015年1月起“对信用账户单一证券集中度实施控制”情况为例：投资者有未到期的融资融券负债且信用账户证券总市值达到或超过2000万元，且客户维持担保比例低于160%时，所持有的单一证券的价值占信用账户证券总市值的比例不得超过80%，达到指标控制上限时，由交易系统实时限制该只证券的新增融资买入、担保品买入或担保物提交委托。

此外，中证金融公司还建议，证券公司通过融资融券债券收益权转让方式融入资金待偿还债券收益权转让融资余额不得超过其净资本。已经超过前述要求的公司，不得新增融资融券债权收益权转让业务，到期业务不得展期。

资料显示，中证金融公司成立于2011年10月28日，是经国务院同意，证监会批准设立的全国性证券类金融机构，是中国境内唯一从事转融通业务的金融机构，旨在为证券公司融资融券业务提供配套服务。