余丰慧：证券法大修要鼓励用注册制打通股市与实体经济血脉

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◎余丰慧

4月20日，证券法修订草案正式提请全国人大常委会一审。

本次证券法大修当中，注册制是最核心、最关键的部分。草案首次从法律层面明确了股票发行注册的申请条件和注册程序，确立了股票发行注册的法律制度。

草案在股票发行上的两大核心取得实质性进步：一是取消股票发行审核委员会制度，规定公开发行股票并拟在证券交易所上市交易的，由交易所负责对注册文件的齐备性、一致性、可理解性进行审核。

二是取消发行人财务状况及持续盈利能力等盈利性要求。这一修改最为到位，是大突破。证券市场本应该是为了那些想创业却缺乏自有资本的创业者而设立，如果硬性规定3年乃至更长时间盈利等业绩指标，可能导致着急募资的创业企业上不了市；而已上市企业或许并不真正缺乏资金。

尽管市场一再呼吁发展股、债等直接融资工具，但直接融资在解决实体经济融资难、融资贵的问题上很多时候并未发挥应有的作用。一个主要原因就是股票发行等直接融资门槛太高。真正融资难、融资贵的中小企业基本高攀不起，而能够在股市直接融资的都是大型企业、国有企业，或者融资不难、融资不贵的所谓好企业。

现实中，一边是股市交易的天量资金，另一边却是中小微企业融资难、融资贵未现缓解。原因之一就在于股市的审批制或者核准制将大部分中小企业挡在了市场之外。

必须打通股市与实体经济之间被堵塞的资金血脉，让股市这一直接融资的形式能真正哺育创业企业。假如更多小型创业企业有机会进入股市，通过直接融资筹集到资金，那么限制实体经济发展的融资难、融资贵瓶颈将在很大程度上得到缓解。这就要求大大降低股票发行门槛，废除审批制或核准制，实行“宽进”的注册制。

从另一个方面看，设置包括3年盈利等业绩指标的门槛，还使得监管部门越俎代庖，剥夺了市场、投资者判断和决策的权力，无形中给企业信用背书，也容易在客观上造成投资者的风险意识降低。一定要把对上市企业价值和前景的判断分析交给市场、还给投资者，让资金自主来作出选择。

本次证券法修订中有关注册制的新规，对监管提出了更高、更严的要求。监管部门监管的核心在于确保股市公开发行者信息披露的透明性、公开性、全面性和真实性。修订草案大幅提高欺诈发行处罚标准。根据草案，如果发行人在招股书中“隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容”，尚未发行证券的，处以100万元以上1000万元以下的罚款，而现行处罚最高标准只有60万；已发行证券的，处以非法所募资金金额2%以上10%以下罚款，现行最高标准为5%。

以笔者看，罚金的额度和比例都有继续提高的空间。再者，应该发挥民间机构和组织的监督、举报作用，不妨放开相关规定，允许中国内地成立诸如美国浑水、香橼这类完全以盈利为目的的做空机构。

注册制入法具有划时代的意义。对于这项改革应当有紧迫感，抓住目前的最佳良机。当前，A股正处在大牛市之中，市场的承受力相对较强，这给推行注册制提供了难得的机会。期待进入一审程序的证券法加快修法步伐，以便尽早地推向市场。