李奇霖：北水南下 港股盛宴才刚刚开席

每经编辑 作者为民生证券研究员    

◎李奇霖

在资本过剩的时代，市场缺的不是钱，而是优质标的资产。只要有相对高收益或者被低估的资产，就会被过剩的资本疯狂围剿。从房地产资产、高收益债到A股，再到今天的港股，每一次资本的追逐都是如此。

改革开放以来，中国经济连年保持高速增长。GDP的本质是财富的流量，中国史无前例的GDP高增长也带来了存量财富的快速积累。截至2014年，一般性存款余额达110万亿，其中居民储蓄存款为50万亿。可相对于经济的超高速增长，中国的金融体系发展相对滞后，居民的财富配置也一直缺乏多元化的渠道。

当前，金融机构通过资产证券化、债务置换、企业并购重组等形式所盘活的存量资金，以及存款利率和房地产价格下行所挤出的居民财富，正在大举消灭一切高收益的资产。从信托的火爆到银行理财产品的崛起，实际上，资金的风险回报率正在下降。A股的回报风险比也开始回落，创业板两年半上涨330%、市盈率突破90倍，投资者在疯狂中已经隐现了一丝不安。因此，市场依然有钱，但高回报风险比的资产成为稀缺品。

A股本轮牛市行情，使得港股估值洼地的特性更加明显。去年沪港通开闸后，北热南冷，重仓A股同时沽空港股对冲A股系统性风险，一度成为稳赢的策略，而这也造成恒指被死死按在25000点下方。

事实上，在沪港通酝酿阶段，A股对于H股的整体折价已基本填平——2014年7月A/H股折价约10%，到沪港通正式开闸的11月份，A股对H股开始出现小幅溢价；而在经历了A股此轮行情后，A/H股溢价已经接近35%。在2014年至今全球大类资产配置纷纷转向股票市场的大环境中，港股正在成为为数不多的全球估值洼地。

互通渠道的扩大，使得低估值的港股成为下一个投资金矿。从QDII到沪港通，再到港股投资对公募开闸，A股与港股融通不断深入，监管限制放宽趋势确立。自3月30日证监会允许公募基金直接投资港股以来，港股通每日使用额度从不足10%上升至20%~25%。4月8日港股通105亿元人民币的额度全部用完，恒生指数收盘大涨3.8%，9日承接强势再涨2.7%，主板成交也以2915亿港元改写纪录。

近期恒生指数的走强与成交量的急剧放大，一方面表现出港股通资金进入带来的交易活跃度提升，另一方面也表现了市场对港股走强情绪的确认。考虑到H/A股之间的折价以及政策面对港股的利好，资金南下，港股这一轮行情或许才刚刚启动。

根据A股本轮牛市风格与节奏，推测南下资金在港股市场“扫货”的顺序应该是：先针对比A股折价的金融、国企等蓝筹板块，再杀入高科技板块。

目前金融、国企等蓝筹板块H股对A股折价明显，随着南下资金的进入，由于没有单日涨跌幅的限制，低估值蓝筹折价有望被快速抹平。4月8日恒生国企、恒生红筹和恒生金融指数的走势也印证了这一判断。

来自创业板的资金对科技板块的天然偏好，使该板块也值得关注。港股发行制度实行的是注册制，相比于A股的审核制，没有持续盈利这一要求，门槛更低。一些高科技企业，尽管现阶段盈利较差甚至亏损，但存在着较高预期收益率，这给投资者挖掘成长股提供了空间。

（作者为民生证券研究员）