券商策略周报：市场情绪向好 持续反弹仍可期

上周沪深主板市场一路下行，创业板指数放量冲高后回落。具体来看，上证综指收报3241.19点，一周下跌69.11点，跌幅2.09%；深成指收报11392.40点，一周下跌365.28点，跌幅3.11%；创业板指在周四冲高至2032.22点历史新高后周五单日暴跌3.15%，最终收1951.40报点，一周上涨23.36点，涨幅1.21%。从行业板块表现来看，商业贸易、纺织服装和有色金属等涨幅居于前三，分别涨4.35%、4.34%和4.23%；银行、非银行金融、建筑等板块领跌。主题上，PM2.5、食品安全和环保概念等表现最为活跃。

申万宏源：

需要警惕3月中下旬市场或迎来“暂停时间”，可能出现大小票齐跌的情况。可观察本周新股发行后，是否会出现类似过去新股申购过后即创新高的情况，特别要观察Alpha类资产总体能否创出新高。如果不能，说明资金供求平衡在这个位置已经发生了微妙变化，就需要格外警惕。

兴业证券：

3月份属于战术性休整而非系统性风险，虽然整体赚钱效应下降，但结构性热点依旧可循，继续按照两条思路突围：(1)稳增长和调结构的“公约数”，环保、各种清洁能源、新能源汽车产业链、能源互联网、高铁、水利、创新中心建设等趋势性机会。(2)布局二季度资源股的“奇袭战”，包括稀土、铝、钢铁、煤炭等。

光大证券：

短期市场缺乏新的催化剂而急需调整，市场回调压力加大。不过改革推进为上市公司注入外部催化动力，市场调整较为强势，维持中期上证指数3700点的目标位。

长城证券：

IPO对资金面的压力本周将逐渐减弱，全国两会后将进入各项政策密集落实的敏感期，市场情绪有望修复。对短期市场不悲观，仍维持箱体震荡判断。

方正证券：

综合增长、流动性与政策因素，后市重点观察方向为经济数据变化、汇率市场变化等。

齐鲁证券

等待预期重建 向上拓展空间

经济开局乏力：进入3月份，随着春节效应的消失以及企业开工的逐渐展开，经济微观表现将再次成为投资者评估市场的重要依据。从短期跟踪数据来看，经济表现依然疲软，下游地产销售方面，一二三线城市商品房成交面积增速大幅下滑，最新数据显示，一线城市四周滚动成交面积同比下滑56%，创近两年以来的最低水平。此外，中游产业链数据亦不理想，全国水泥每周均价跌至343.5元/吨，接近2012年以来的最低水平；旬度滚动的耗煤量同比增速在经历了春节期间的大幅下滑之后仍处于底部徘徊，当前-43%的水平已大幅低于去年-10%的波动中枢。总体而言，当前流通领域的生产资料价格基本维持弱势。

货币资金价格上行超出市场预期：信贷投放的季节性规律以及央行[微博]降息增强了投资者对资金价格下行的预期，然而上周央行一反常态大幅净回笼1450亿元创去年3月以来最高水平。与此同时，新股发行冻结巨量资金导致近期银行间利率上行。从无风险利率的几个维度来看，国债收益率各期限均出现6-12个BP不同程度的上行，而银行间理财收益率继续上行至5.35%左右，短期对A股估值整体上升造成压制。

美国非农就业抢眼，新兴市场价格动荡：美国2月新增非农就业人数29.5万，大超市场预期的23.5万，这一抢眼的非农数据，大大冲击了投资者先前对美元指数走弱的判断，也随即对黄金、大宗商品等资产价格造成巨大冲击。与此同时，权益市场也难以独善其身，美国市场上各国ETF波动率指数快速上行。与发达市场相比，新兴市场受制于高企的资产价格和巨大的债务偿还压力，市场普遍预计的新兴市场资产价格动荡，与美元指数强劲攀升这一对几乎无法调和的矛盾正在提前上演，这也显著抑制了投资者短期风险偏好提升，我们观察到A股市场证券结算资金日均余额在3月初已开始见顶回落。

成长股业绩公布，高企估值需要时间消化：2月底中小板和创业板96%的上市公司公布了业绩预告，1109家公司合计的净利润增速下上限分别为3.55%和28.43%，而创业板公司净利润增速下上限分别高达14.18%和33.28%，终值或为25.72%；中小板公司净利润增速下上限分别为0.62%和27.10%，终值或为11.31%。这延续了去年下半年以来的高增长态势并超出市场预期，不过在短期投资者风险偏好下行以及A股估值“天花板”提升受限背景下，预期创业板的估值或面临短期分化压力。

政府工作报告亮点频现，新兴行业被高度重视：2015年政府工作报告亮点频现，我们关注的重点仍在经济发展方式。首先，消费已连续两年位于投资之前，并且消费的重要性已从去年的“扩大内需主要着力点”上升为“加快培育消费增长点”，很显然这是政府在接受了更低的GDP增速之后所做的战略性转变。具体到细分领域，除了去年重点提及的“养老健康”、“旅游文化”消费以外，信息消费、绿色消费以及稳定住房消费将成为今年政策重点扶持的新领域。其次，投资的重要性有所弱化，政府工作报告对投资的表述已由2014年的“把投资作为稳定经济增长的关键”转为2015年“增加公共产品有效投资”。而再细看具体的投资领域，除了保障性安居工程、中西部铁路、农田水利这传统的三项投资领域继续发力外，2015年政府有望加大投入的领域则有“城市地下管网等民生项目”、“公路、内河航道等重大交通项目”、“信息、电力、油气等重大网络项目，清洁能源及油气矿产资源保障项目”。行业高景气将自然带动相关板块和公司市值的快速增长，2015年我们预计商业基础设施的三个层次，如信息传递、交通运输、支付方式将继续发生重大转变，这将直接带来云计算、大数据、智能物流和仓储以及移动支付等热点概念的持续火热；在出口方面，政府重点工作已由去年的“从战略高度推动出口升级和贸易平衡发展”转为今年的“鼓励企业参与境外基础设施建设和产能合作”。除了铁路、电力、通信大型成套设备出口以外，今年的重点工作还包括“工程机械以及汽车、飞机、电子等中国装备走向世界，促进冶金、建材等产业对外投资”。因此，我们今年也将重点跟踪和关注具有海外工程承揽资质，且资本市场估值偏低的大型传统央企的投资机会；在产业升级方面，政府今年新提到的重点项目包括高端装备、信息网络、生物医药、航空发动机、燃气轮机等；而在区域经济带方面，今年亦新增了新亚欧大陆以及陆海口岸支点建设。

市场趋势和行业配置：我们认为，货币放松周期开启，A股估值中枢全年依然具备20%的提升空间。但是短期内，考虑到A股在国内大类资产收益率上的优势被削弱，以及新兴市场资产价格波动，A股估值向上拓展仍需等待更强预期的重建。配置方面，将超配的行业从2月份的家电和汽车调整至地产，并保持对有色金属行业的关注。此外，考虑到海外市场科技股的良好表现以及相对合理的估值/业绩配比，加大对电子元器件的配置。最后，可以围绕两会热点做布局，关注的方向包括体育产业、“一带一路”等相关概念股。

海通证券

市场仍可为 从朦胧美到现实美

市场仍可为，这个春季有温情。(1)过去5年行情在3月后发生变化，从讲“故事”到讲现实。季节角度看，A股市场大体上在第四、一季度主线是讲“故事”的估值驱动(上年11月至次年3月经济活跃的淡季，数据少、政策多、流动性好)，第二、三季度主线是讲现实的盈利驱动(经济活跃的旺季，可跟踪、验证的数据较多)。2010年以来，每年3月后市场均震荡下跌，背后的原因无外乎两个：政策收紧、经济下行。(2)今年的不同：政策提前出手应对经济风险。继2014年11月以来央行已经降息2次、全面降准1次，货币政策实际上是宽松的；今年政府工作报告提出2015年M2增速目标下调1个百分点至12%，M2增速与GDP和CPI目标之和缺口维持在2%，且“实际执行中，根据经济发展需要也可以略高些”；积极财政政策力度增大，2015年财政赤字率目标为2.3%，高于2014年的目标2.1%。

已渐变，从朦胧美到现实美。(1)创业板估值创新高，引发担忧。创业板指突破2000点创历史新高后放出一根大阴线，板块整体近80倍的PE(TTM)的确让人心存忧虑。创业板2012年12月走牛以来的几次明显回调表明，创业板PE到达短期高点后，经济不佳或业绩下滑是影响后续走势的最大压力。(2)短期系统性上下均难，结构微变。借鉴过去的行情，创业板回调往往源于基本面数据，一季报数据的验证需等到4月初。且宏观上政策对冲经济硬着陆风险，短期创业板系统性风险不大。

应对策略：平淡心，找美景。(1)从降息后的市场表现看，靠政策改变预期的动能不足，需要等待现实的基本面变化。成长股中，偏重讲“故事”的互联网主线也渐冷却，与现阶段积极财政政策更密切相关的大环保(新能源汽车、环保)成为接力热点。区域角度，改革、创新驱动的大上海板块根基更厚实，可以优选。(2)成长美景看大环保。大环保具有非常广泛的认同基础和政策潜力，可继续期待。(3)区域美景看大上海。习近平主席在参加全国人大上海代表团审议时强调，上海要继续当好全国改革开放的排头兵、创新发展的先行者，为全国改革发展稳定大局作出更大贡献。上海是经济重镇，从自贸区到国企改革、转型升级都在发挥领头羊、试验田作用。参照国际经验和自身特点，上海的国企改革、产业升级、科技园、迪士尼等概念可持续关注。

国泰君安

模糊的正确

和精准的错误

一、存量博弈下市场特征从“精准的错误”转向“模糊的正确”

年初以来，虽然上证综指出现了实质上的回落，但是机构投资者群体中却出现了明显的财富效应，市场风格重回机构投资者更为熟悉的2013模式，机构投资者作为一个整体在过去两个月内普遍跑赢大盘。目前大分化行情已经确立，行情特征从“精准的错误”转向“模糊的正确”。当下市场的争论是：市场风格是否会在注册制政策的讨论下被打破？我们认为不会，市场反而会继续呈现强者恒强的特征。

二、“精准的错误”到“模糊的正确”的核心是风险偏好

2014年主板市场从低点上涨60%至3200点，这一过程是增量资金入市影响下低风险偏好的集中体现。“精准的错误”行情启动的前提只有一个，就是不可能更差，这也使得市场在2014年的启动明显早于放松周期。市场预期的过快兑现、杠杆工具的有效使用，使得“精准的错误”行情在短时间内快速到位。在“精准的错误”和“模糊的正确”间，最重要的是风险偏好如何变化。驱动市场大分化的核心原因是，快准狠的稳增长政策正在用最快的速度改变着市场风险偏好。

三、风险偏好会受到注册制影响吗？

我们认为不会，但很多人的答案可能和我们的判断截然相反。当下的主流认识是只要推出注册制市场风格便会逆转，然而事实情况可能与主流认识相反。一方面，当前新股发行速度预期继续上升，但同时期创业板指数大幅跑赢市场，大分化正式确立。如果注册制是关于发行数量的变化，那么接下来即使市场发行预期再上升50%，这也不是增量信息。另一方面，如果注册制是关于上市要求，而不对新发行股票数量形成影响，那么这一情况可能甚至优于市场预期，强化市场当下风格。

四、大分化中调整即是买点

我们认为有两个趋势在未来一个季度内是可以确认的：第一，风险偏好取代无风险利率主导市场趋势；第二，风险偏好受益于宏观经济企稳。这也意味着，短期市场情绪驱动的逆分化过程都将是较好的买点。

大分化中明显受益的板块主要集中在成长性领域(TMT、新材料等)和政策驱动性主题(环保、核电、体育等)，与2013年相比将更多渗透进入传统行业(黑电、医药、汽车等)。国企改革和长江经济带两大主题是我们2015年重点推荐的投资主题，而环保是为数不多的横跨成长和改革两个方向的聚焦点。

银河证券

震荡寻找新的平衡点

上周主板市场一路下行，我们认为主要由于降息及全国两会预期兑现，同时本周新股申购效应也不容小觑。对于降息，一方面货币政策走向宽松是不争事实，市场普遍预期2015年将有四到五次降息或降准行为，这种情况下，本次降息对市场的额外刺激较去年11月第一次降息要小得多。另一方面，降息行为本身表明目前经济下行状况较为严重，即将公布的基本面数据可能弱于市场预期。

与大盘年初以来区间震荡不同，成长股表现持续强势，将大盘远远甩在身后。中国经济的希望仍在于转型，而创业板承载了转型的希望，创业板一定会不断突破新高，只是短期需要一点时间来消化估值。

短期大盘在估值回归之后正在震荡寻找新的平衡点，今后一段时间里仍将以区间震荡为主，没有趋势性机会。而成长股会出现震荡分化，可以分为三类：一是年报不及预期的，今后的成长性不靠谱，将下跌；二是年报基本符合预期，今后的成长性仍有想象空间，但短期估值太贵的需要时间消化，要注意调整节奏；三是年报符合预期或超预期，未来想象空间仍然巨大，趋势比估值更有吸引力，仍可积极布局。

后市可关注四个投资方向：第一，全面创业是经济转型的关键，成长股仍将是市场热点，新三板更是不容错过；第二，抓住“一带一路”等战略下的国企机会；第三，各行各业的移动互联改造，寻找各产业的O2O概念；第四，高端制造和军工是中国制造业竞争优势的立足之本。

瑞银证券

大幅上涨行情初步结束

我们认为A股流动性改善带来的大幅上涨行情初步结束，3-4月份的业绩披露期将给市场提供一个最佳观测机会，即企业盈利是否支持市场进一步上涨。从已公布的上市公司业绩预告、快报看，A股整体业绩向好比例64%。我们判断，2014年A股盈利整体平稳，但难言明显改善。

创业板公司业绩向好比例达到历史新高71%，中小板为70%。但值得注意的是，2014年创业板总共发生482起并购重组，平均每家公司就有1.5起，部分公司一年中收购并购3-4家标的。根据历史经验，小市值股票的重组并购业绩承诺难以全部兑现，因此，每年一季度后，市场大概率会下调盈利预期，目前小盘股的下行风险正在加大。

相对创业板，只有53%的主板企业业绩向好。我们用已有样本模拟，得出A股非金融公司2014年实现盈利增长10%，较三季度有所提升，但与2013年的13.3%相比仍然下滑。与A股非金融相关较高的工业企业利润显示，工业企业利润增长已下滑到3.3%(2013年12.2%)，考虑到主板尚有大部分公司尚未披露，A股整体四季度盈利增速可能环比持平，全年或低于预期。

从盈利角度我们看好受益于经济转型的消费服务业：医疗和信息技术；受益于原材料价格下跌(毛利率扩张)的中下游制造业：电气设备和家电；以及资本开支收缩提升ROE的机场和铁路。我们看好的相关股票是新华医疗、科华生物，用友网络、美的电器、正泰电器，康力电梯、上海机场和大秦铁路。

国信证券

买大还是押小？

数据显示大小盘的业绩增速差是影响市场风格的一个重要因素，但由于季度数据频率较低且公布时间滞后，我们还需要一个更为可行的配置框架。从历史数据来看，我们发现A股市场的大小盘相对收益与房地产销售同比数据存在较为明显的正相关，而与10年期国债利率存在较为明显的负相关。因此，在一个传统经济周期中，我们可以根据房地产销售变化和利率变化，将投资环境分为四个象限，从而构建一个基于房地产销售和利率变化的大小盘风格投资时钟：第一象限——销售上，利率下，对应的市场风格应当倾向于大盘股；第二象限——销售上，利率上，对应的市场风格应当是均衡配置；第三象限——销售下，利率上，对应的市场风格应当倾向于小盘股；第四象限——销售下，利率下，对应的市场风格应当是均衡配置。

从业绩角度看，我们预计2014年年报中小板和创业板的盈利趋势要明显好于主板，因此，业绩趋势上支撑当前的小盘股行情。未来进入创业板一季报预告密集期，需关注业绩的真实增长。

而从投资时钟角度来说，未来国债利率可能出现阶段性上行，而地产销售目前还没有看到改善迹象，因此，近期市场仍然属于应当配置小盘股的第三象限。即使小盘股短期具有调整压力，但在调整后，市场风格仍然将重回小盘股行情。后市我们认为需要关注核心指标是否出现变化，其中重点在于房地产销售的变化趋势。如果后续观测到地产销售数据有所回升，那么配置方向将出现一定变化。

东北证券

经历考验 或将先抑后扬

基本面视角看全球股市，各国股市所处阶段呈现出较大的异步性，显示估值驱动力在弱化，业绩驱动力在分化。美国股市估值水平处于历史区间的上位数附近，盈利处于稳步增长阶段。考虑到经济复苏、美联储加息，预计美股以盈利增长驱动为主、估值平稳为辅；欧元区、日本等股市，估值处于上位数附近或已经显著高于历史中枢，量宽政策对估值提升显著弱化，但量宽政策和本币贬值作用下利润增长有望逐步成为股市的支撑；新兴市场内部剧烈分化，东南亚、印度等股市估值也处于中枢上方，盈利增长则受益于全球产业转移、内需等积极因素而有一定的稳健性，但是巴西和俄罗斯等股市则面临着估值处于历史低位并有进一步下移风险；我国A股市场内部分化也较为严重，传统产业比重较高的上证指数虽然估值处于历史相对低位，但是盈利驱动较弱。

基本面看A股市场，目前股市处于业绩提升不易、估值提升空间不大的状态，所谓“风吹幡不动、心中有彷徨”。业绩乏力，即使如创业板其利润增速也仅20%，剔除股本扩张因素，创业板指数EPS增速在10%附近，上证指数的EPS增速则在5%以内。估值方面，受美联储加息预期，在人民币适度而非大幅贬值推论下，以10期国债到期收益率为代表的无风险利率下行空间将较为有限。因此，A股将主要受估值波动驱动，扰动项也将主要来自政策和情绪面。市场从2012年末开始已经走上重生之路，从2015年中短周期看，市场需要经历考验，或将先抑后扬。