恒指近25年仅8年下跌 三因素揭秘港股“熊短牛长”

每经记者曾子建 在上周一（8月11日）的“决战沪港通·赢在香江”栏目中，《每日经济新闻》不仅报道了上证所在沪港通准备过程中的最新进展，还从沪港通创新性的交易机制中梳理出相较A股投资的三大变化，为投资者介绍了新的投资模式。在本期“决战沪港通·赢在香江”中，《每日经济新闻》将为投资者介绍港交所、恒生指数的历史，以及港股市场几十年来多次重大行情，试图为读者理清香港股市的运行脉络。 随着沪港通启动日期逐渐临近，越来越多的内地投资者开始关注香港股市，更有不少人已经提前到香港开户入市。与A股相比，港股有着更为悠久的历史，自从1964年恒生指数推出50年来，港股市场也经历了多次牛熊交替。那么，在历次大牛市和大股灾的背后，港股市场被哪些因素所左右？和A股市场相比，从运行的特性来看，港股市场又存在哪些重要的差异？ 港股近25年“熊短牛长”/ 要想理清香港股市运行的脉络，回顾港股多年来的走势，是一个比较简单的方法。而观察恒生指数历年来的走势，最直观的印象是，尽管在每一轮牛熊交替的过程中，恒生指数同样波动幅度巨大，但总体来讲，都是牛市的时间更长，熊市往往来势凶猛，但去得也快。 如果把恒生指数的时间轴拉回1990年，最近25年恒指的年线中，只有1994年、1997年、1998年、2000年、2001年、2002年、2008年和2011年这8年的年K线收出了阴线，其余17年年K线均为阳线。相比之下，上证指数1990年推出以来，已有11年的年K线收出阴线，而最近的六年中，已有2008年、2010年、2011年和2013年这4年的年K线收阴。 从近10年的情况来看，港股市场强于A股市场的特征更为明显。A股上一轮牛市是于2005年沪指跌到998点之后启动，约两年之后，沪指在2007年涨到6124点后，牛市告终。恒指则早在2003年于8331点见底，并迎来了长达4年的牛市，到2007年，恒生指数涨到31958点之后宣告见顶。 在2008年的金融风暴中，港股市场和全球股市一样，都遭遇股灾。不过，2008年10月27日，恒指跌至10676点见底后，很快从熊市阴影中恢复。随后几年，虽然市场起起落落，但每一次调整的低点都在不断提升，在2009年至今的5年多时间里，除了2011年恒指收阴外，其余每年恒指都保持上涨态势。而截至上周五（8月15日），恒生指数一度突破25000点高点，创出近6年新高，而这一点位已经回到了2008年5月份的位置。 相比之下，2008年之后，沪市除了2009年有过一轮翻番的小牛市行情外，其余年份均惨淡经营。目前，上证指数依然只有2200多点，距离2008年5月的3600多点还有很长的距离。 那么，究竟是什么原因导致了“港强沪弱”的差异？港股市场的牛熊交替，又是受到了哪些因素的左右？ 国际化程度高于A股/ 港股市场，无疑是亚洲最为重要的资本市场之一，和A股市场相比，其最重要的一个特点是国际化程度远远高于后者。 判断一个股市国际化程度的高低主要有两方面因素，一是上市公司的分布是否国际化，二是参与资金（投资者）的国际化程度。从港股市场来看，其最主要的国际化就表现在投资者结构上。根据港交所公布的数据显示，2013年度，外地投资者依然是市场交易的主要来源，占市场总成交金额的46%。其中，来自外地机构投资者的交易总成交额达到41%，而外地个人投资者的成交额也达5%。相比之下，香港本地机构投资者的成交额仅占20%，本地个人投资者成交额占18%，而交易所参与者本身的交易额占16%。 从外地投资者交易资金的分布来看，美国资金占28%、英国资金占26%，欧洲（不包括英国）占14%，而中国内地资金也占11%的份额。 由此可见，外部资金的流入或者流出，无疑将对港股市场涨跌起到重要影响。实际上，同样是因为这个原因，一旦欧美经济出现衰退，大量外资如果疯狂撤出，也将对恒指起到明显的打压。比如在2008年欧债危机爆发之后，外资就迅速从港股市场撤离，恒指也快速下跌。不过，如果外部因素趋于稳定，外资也将陆续回流，并迅速带领港股重新走好。 而A股相对封闭，目前外资主要通过QFII渠道进入，且受额度限制，对市场牛熊更替影响并不明显。 市场化程度更高/ 虽然目前A股市场化程度在不断提高，但政策市的烙印依然无法抹去。历史上，A股出现牛市或者暴跌，多与政策面变化有关。比如2006、2007年，受股改政策刺激，引发了大牛市；2007年5月30日，证券印花税突然宣布上调，导致当时市场出现短期暴跌，这也是A股历史上有名的“半夜鸡叫”；此外，A股IPO制度也是时常变化，行情好了新股多如牛毛，行情一旦步入熊市，又出现新股停发的情况。 相比之下，港股的市场化程度显然更高。就新股发行而言，港股市场不论是IPO数量还是发行价格，都由市场说了算：行情好了，新股上市多，融资多；行情走差，不会有停发新股的“行政命令”，新股自然会大面积“破发”，也有拟上市公司主动延后新股发行计划。 此外，港股市场也有“半夜鸡叫”，但这与A股市场不同。由于港股市场国际化、市场化程度很高，因此受欧美股市的影响也非常明显。欧洲三大股市、纽约股市等指数在前一晚的涨跌，往往会对次日恒指的走势产生较大影响。 不过，随着近年来内地公司赴港上市数量越来越多，内地宏观经济、上市公司业绩对港股的影响也开始逐渐增大。从纽约股市来看，2009年以来，道琼斯指数和纳斯达克指数已经走出了连续5年的大牛市，而且新高不断。相比之下，恒生指数表现却要弱一些。于是，有业内人士指出，正是由于A股市场对港股的影响开始增大，导致近年来恒指的走势既没有道指和恒指那么强，也没有沪指那么弱。 指数结构存差异/ 关于为何A股市场更弱，港股表现更强的讨论，实际上已经持续了很长时间，其中还有一个很重要的因素，就是沪港指数结构差异的问题。 就上证指数或者沪深300指数而言，权重最大的主要是金融地产。而恒生指数是以香港股市50家上市公司为成分股样本，以其发行量为权数的加权平均股价指数，因此成分股的结构，将直接影响指数的运行。尽管从恒生指数成分股的名单来看，恒指成分股也不乏汇丰控股、工行、建行等大盘金融股，但一些非传统行业的蓝筹股，已开始起到更为重要的作用。例如，腾讯控股目前总市值高达1.2万亿港元，截至上周五收盘，排列第二；博彩行业的金沙中国有限公司，食品行业的中国旺旺、康师傅控股和蒙牛乳业，都在恒指成分股中占有一席之地。 业内人士指出，相对上证综指代表的是所有沪市公司，恒生指数更能代表优质上市公司的股价表现。而随着新经济上市公司影响力越来越大，未来还将有更多的优质公司调入恒指成分股中，这将对恒指的上升起到新的推动力。今年5月，《每日经济新闻》曾经做过一次模拟测算，以2013年末沪深300指数自由流通市值5.19万亿元为参考，腾讯和百度自由流通市值约占此流通市值的13.3%。粗略计算，以（腾讯和百度作为股指2013年末的指数-基期指数）*13.3%，那么这两只个股若在A股上市，可能会给沪深300指数带来326点上涨贡献。 《《《 背景阅读 细数港股牛熊：受惠内地屡创新高高度开放易受冲击 每经记者孙宇婷 沪港通备战提速，恒生指数继续高歌猛进，上周五（8月15日），恒指盘中一举突破2010年高点24998点，且冲破25000点大关，创下6年来新高，收盘报24954.94点，涨0.62%。 从1964年恒指面世，至今已经过去50年有余。《每日经济新闻》记者梳理发现，期间恒指经历了多轮牛熊市，而在这些剧烈的起伏背后，除了受香港地区内生性经济发展的影响外，香港与内地市场愈发紧密的联系以及高度接轨国际资本市场的生态环境，令港股较之A股市场，显得更为复杂多变，这也是香港股市一道独特的风景，值得初入港股的投资者细细体味。 受惠内地经贸往来港股屡创新高/ 据香港联合交易所史料记载，恒指原是恒生银行在1964年开始编制，以33只具有代表性股票表现为基准的内部参考指数。 目前，恒指已经发展成为一项自由流通股市值加权指数，成分股为精选香港证交所上市公司，共计50家，恒指成分股再细分为四个子指数，分别是工商业、金融、公用事业以及房地产。《每日经济新闻》记者统计发现，截至上周五收盘，按指数权重排序，最大的五家依次为汇丰控股、腾讯控股、中国移动、友邦保险和建设银行。 1992年7月，海虹集团股份成为首家利用IPO在联交所上市的香港注册成立的内地企业，次年7月，首家H股公司青岛啤酒开始在港交易。 随着1997年香港回归，内地与香港市场的经贸往来愈发密切。2003年6月，香港与内地签订《关于建立更紧密经贸关系的安排》（CEPA），港交所在内地的首个代表办事处于同年在北京启用。不久后，恒生中国企业指数期货及期权合约推出，交通银行、建设银行、工商银行等大型金融股纷纷登陆港交所。 受益于香港地区及内地经济的强劲增长，港交所旗下证券及衍生产品市场在2006年表现卓越，接连刷新多项纪录。恒指于2006年12月28日升至20001点的历史新高，H股指数飙升94%，衍生品市场交投量大增，全年共有4291万张期货及期权合约成交，较2005年增加68%。 这一次，即将开启的沪港通又会否成为新一轮牛市的发动机？据记者统计，自4月10日李克强总理在博鳌宣布“沪港通”项目以来，目前恒指累计涨幅为7%，最近两个月来涨势明显。 高度开放易受国际市场影响/ 内地投资项目的涌入为香港经济注入了活力，由此带来的红利也在二级市场上显露无遗。然而，作为一个高度开放的国际化资本市场，在面对来自全球市场的冲击时，香港往往成为首先受到攻击的对象。《每日经济新闻》记者发现，历史上极为凶险的几次股灾均与香港作为亚洲金融中心的市场地位不无关系。 1987年10月16日（周五），美国道琼斯指数当日收盘大幅下跌91.55点，引发全球股市连锁反应，在随后的周一（10月19日），恒指急挫，收报3362.39点，受香港暴跌影响，各亚太地区股市全面下泻，如多米诺骨牌般随各时区陆续开市扩展至欧洲市场，并最终绕地球一圈回到纽约，当日道指大跌逾20%，这一天后来被称为“黑色星期一”。 香港联交所于10月20日至23日紧急停市四天，期间恒指期货亦暂停交易，市场信心受到重挫。为挽回投资者信心，10月24日，银行公会宣布降息，次日晚，香港财政司宣布以期货市场的主要经纪商及香港期货公司股东提供的10亿港元，加上外汇基金中提取的10亿港元，共计20亿港元，作为备用贷款，支持香港期货保证有限公司，拯救期货市场。 然而，如此大力度的救市行动依旧无力驱赶咆哮而来的熊市，当10月26日重新开市时，恒指日内暴跌43%，期指更下跌1554点，以八万张未平仓合约计算，共62亿港元，远超保证公司的承受能力。 10月27日，香港财政司宣布由外汇基金拨款10亿港元，连同中国银行、汇丰银行、渣打银行再贷款10亿港元共20亿港元备用贷款，并发动香港大财团联手救市，才勉强保证市场生存。 在这次袭击全球的股灾中，唯有香港地区停市四天，香港作为金融中心的声誉遭到严重损害。很多投资者爆仓出局，更极大地打击了海外基金对香港市场的投资信心，使股市、期货市场长期低迷。 另一次令港股投资者印象深刻的熊市出现在亚洲金融危机期间。为了趁乱大赚一票，1997年，以乔治·索罗斯为首的国际炒家将矛头对准了东南亚金融市场，被视为最薄弱一环的泰国成为最先被攻击的对象。1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，泰铢汇率一泻如注，亚洲金融风暴一触即发。 当年10月，国际炒家转战香港，与美元挂钩的港元受到冲击，恒指在10月20日跌至12967.82点后，10月23日进一步下跌至9766.72点。随着银行同业息率持续波动，恒指于1998年8月13日跌至6544.79点低位。 为捍卫联系汇率制度，政府向市场注入约1200亿港元购入蓝筹股，恒指在两星期内反弹至8000点水平，其后恒指稳步上扬。 2008年，美国次贷危机开始浮现，当年1月16日，恒生指数下跌1386点。时任美国总统乔治·布什其后宣布救市，但仍难扭转市场信心，全球股市继续大跌。由于港股市场没有实施限制沽空，市场一旦有消息出现时，其往往成为沽货首选地，令股市波动异常剧烈。 2008年9月至10月间，美国投行雷曼兄弟宣布破产，同时美国国际集团亦濒临破产边缘，受全球金融风暴冲击，恒指在2008年10月27日下挫至10676.29点，创下2004年5月以来新低。