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从LinkedIn上市看新股大涨之谜

新浪博客 丨陈思进 2014-07-03 17:05:21

2011年5月20日,全球最大的职业社交网站LinkedIn,在纽约交易所首日上市交易,这天收盘每股报94.25美元,较45美元的发行价上涨了109.44%。按收盘价计算LinkedIn市值为89.06亿美元,成为继2004年谷歌上市融资16.7亿美元以来,最为重要的网络股上市公司。

LinkedIn公司的成功,在于他们把传统的“六度空间理论”变成了现实。根据这一理论,“两个陌生人要建立联系,他们之间间隔的人数不会超过六”。例如你最多只需经过六个人的介绍,便可结识美国总统奥巴马。

这一理论在求职和招聘方面具有重要的应用价值,LinkedIn因此将其付诸实践,其搭设的网络体系在全球广受好评。截至2010年底,LinkedIn注册用户就已超过9000万,遍布世界200多个国家,网站月均独立访问者数为6500万,2010年第四季度页面访问量为55亿次。毫不夸张地说,这是自微软、谷歌之后的又一次IT革命。LinkedIn上市,绝对是投资者期待已久的大快人心之事。

然而,就是这样一家发展得蒸蒸日上、每个人都看好的公司,各大投行却并不看好它。负责LinkedIn上市的主承销商,是三家大名鼎鼎的投行摩根士坦利、美林和J.P.摩根。

“LinkedIn在2010年的收入是2431万美元,同比增长102%;净利润为1540万美元,同比增长487%。这是非常好的成绩。但我们担心的是它近期推出的一系列扩张计划。职业社交只是一个新鲜的概念,但在技术上并没有什么突破。同类公司很快就会兴起抢夺LinkedIn的市场份额,这样的增长速度恐怕难以持续。”摩根士坦利如是评价。

最后,三家承销商给LinkedIn开出的认购价,是每股45美元,对应总市值为43亿美元。在他们看来,这已经反应出一定的市场溢价。事实果真如此吗?

5月19日,LinkedIn终于在万众瞩目下揭开了上市大幕。当纽交所开盘钟声响起的时候,电子屏上呈现出的数字令人目瞪口呆:83美元!比认购价高出84%。即便是这样一个“高价”,全日依旧成交活跃。LinkedIn最后以每股94.25美元收盘,上涨109%,俨然成为纽交所当日最亮丽的一道风景线。

后来的走势证明,LinkedIn不仅在IPO首日大涨,而且90美元左右的股价非常坚挺。7月份股价最高的时候,每股甚至达到110美元,让那些认为“45美元已反应溢价”的承销商们大跌眼镜。

让我们来看一看,摩根士坦利在IPO前后都做了些什么吧!

首先,将认购价定为每股45美元,认为其“已经反应出一定溢价”;

其次,当LinkedIn上市,股价处于80美元附近时,摩根士坦利反而给出“增持”(Overweight)评级;

此外,据证监会6月初公布的一份调查显示,摩根士坦利持有23%的LinkedIn优先股。后来虽有人出面澄清:这些优先股的“绝大部分”是从上市后的公开市场购买的,但难以否认,摩根士坦利和其它的机构投资者借助IPO,以45美元的低价攫取了大量份额的LinkedIn股票,而一心想拥有该股的散户不得不付出超过一倍的成本。

摩根士坦利手中有200万股LinkedIn,按每股90美元的市值计算,总价值高达1.8亿美元。至于这些股票中有多少是在IPO时认购的,我们不得而知。不过,现在总算知道为什么投行总能赚大钱,高管能拿天文数字的高薪了——他们既是估价师,又是购买者,自己可以和自己“讨价还价”。

一般来说,只要承销商也代理经纪业务,那么新股的认购价必然会定得很低,这就是为何新股在IPO首日大涨和极少破发的原因。估一个高价固然符合上市公司的利益,但承销商除了赚取承销佣金外,就捞不着什么额外的好处了;但刻意低估认购价(特别是那些热门股),投行则能赚个盆盈钵满。

除了估价权之外,他们还有资金优势。众所周知,“打新股”的资金越多,中签概率也就越大。投行除了动用自己的资金外,还可临时借入大笔贷款来“打新”,以确保自己能以极低的认购价拿到股票。而那些用“工薪收入”打新的散户们,恐怕就只能望洋兴叹了。

散户难以通过IPO认购股票,又迫切地想得到那些热门股,最后的办法就只有在公开市场以高价购买。而投行利用资金优势制造短缺,正是要达到此番效果。

总的说来,被认购的股票越是集中在机构的手里,那么IPO当天(或之后一段时期)的涨幅也就越大。为何“新股不败”的神话屡屡在内地A股市场上演,而港股却未必呢?而A股市场IPO当天的新股涨幅也远远超过港股市场。

因为,港交所比较照顾中小股民,认购股票时并不完全以资金比例分配新股,而是优先做到至少“一人一手”,剩下的才按资金配给。散户亦可参与融资以扩大认购额度,提高中签率。这种机制的另一个好处,是让股票在首次发行时就尽可能分散,以避免集中在少数人手里,为日后留下操纵的隐患。

但维护内地现有新股发行机制的人总是声称:“股票集中在机构手中是好事。机构倾向于长期持有,做价值投资;而散户则是投机者,拿到股票后在IPO当日就会抛售。”

再也没有比这更加颠倒黑白的评论了。而事实恰好相反:机构拿到股票的成本极低,因此在IPO当日拉高出货的态度也最为坚决。即使首日不出货,也会尽可能在散户追逐新股的热情消退前抛售一空。机构是真正的投机者;意欲购买股票、又只能被迫接盘的散户才是“投资者”,他们被高位套牢,又不忍“割肉”,就只好“长期持有”做“价值投资”了。

由此可见,现代新股承销发行制度是金融机构精心策划的产物。在这一制度下,IPO的利益分配格局呈“橄榄型”:两头的上市公司、散户均为利益受损者;被“养肥”的永远是作为中介的承销商、经纪商和投资机构。

写于2013年1月12日

责编 张旭

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