方崇信：表决权代理能化解恶意收购难题吗

每经编辑 方崇信    

◎方崇信

近期，上海一上市公司恶意收购案所掀起的修改公司章程等种种纷争，将近万名中小投资者裹挟其中，直至扮演着监管角色的交易所再次出面调停才得以暂时告一段落。

若不是遭到舆论施压而临时增加网络投票，中小投资者则完全被“靠边站”。清官难断家务事，即便是存在越权之虞，眼下类似事件似乎也只能靠交易所以监管者的身份出面干预，进而得以保护中小投资者利益。笔者认为，这种情况下，表决权代理将是恶意收购中的 “达摩克利斯之剑”，能够有效化解目前所出现的各种难题。

代理征集

面对并购重组尤其是恶意收购过程中所出现的控股股东独断专横、操控董事会，中小投资者的自我保护意识尚未形成、参与投票表决的积极性不够等一系列问题，光靠交易所等监管机构越俎代庖远远不够、也极不科学合理，上市公司需要更多的股东监管，中小投资者必须通过抱团聚集更多的投票表决权，进而掌握在上市公司议题的话语权。

众所周知，股东表决权的代理征集主要有三种形态：一是上市公司为股东大会召开备足法定人数或使董事会提出的方案得以通过而向股东进行代理权的征集；二是股东或第三人利用集中的表决权形成控制利益以达到操纵公司股东大会的目的；三是小股东通过相互间表决权的代理征集，积少成多，以此在股东大会上对抗大股东，平衡不同股东之间的利益。

从效果上看，代理权征集可以确保股东大会的应有机制以增进公司活力，保护中小投资者利益的同时，也容易为少数人所操纵，通常存在一定道德风险，有可能沦为公司当权派与在野派争夺公司控制权的工具。但代理权征集必然成为上市公司管理层头顶上的一把 “达摩克利斯之剑”，在一定程度上迫使管理层采取股东利益最大化的政策。

他山之石

早在二三十年前，美国市场也一度经历了A股市场目前所面临的各种问题。随之而来的是基于保护中小投资者合法权益而诞生了两大著名机构——美国机构投资者理事会（简称CII）、美国机构股东服务集团（简称ISS）。

CII是一个主要由养老基金、其他雇员福利基金、捐赠基金与基金会等组成的非营利性公益组织，该理事会致力于教育成员参与有关公司治理，倡导上市公司采用有效的治理标准，促进资本市场的透明、负责和诚信，在美国资本市场和上市公司治理中发挥着巨大影响力；而ISS是一家主要服务于机构投资者的独立第三方投票代理机构，利用先进的电子信息平台为其客户提供上市公司治理状况的分析和代理投票建议，并可以代理客户实施投票和信息披露的全部流程，从而帮助机构投资者更好地进行投票表决，履行其对投资者的受托义务。

其中，CII的会员一般通过以下手段对上市公司治理施加影响：代理投票、股东决议、监管压力以及诉讼等。作为一家独立第三方的商业机构，ISS的研究范围则相对更为广泛，覆盖机构投资者客户投资组合中的所有公司，每年研究超过100个资本市场中的4万多个股东会议，并为客户提供投票的意见建议和代理投票操作的一站式外包服务等。该公司的宗旨就是帮助金融界有效管理所投资公司的治理风险，维护股东利益。

制度安排

那么，A股市场在保护中小投资者方面是否存在相关制度安排呢？

去年，国务院办公厅发布的《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》中明确指出，维护中小投资者合法权益是证券期货监管工作的重中之重，关系广大人民群众切身利益，是资本市场持续健康发展的基础。

对于健全中小投资者的投票机制，上述文件特别指出要引导上市公司股东大会全面采用网络投票方式，积极推行累积投票制选举董事、监事，上市公司不得对征集投票权提出最低持股比例限制，并且研究完善中小投资者提出罢免公司董事提案的制度。该文件还特别强调，上市公司控股股东、实际控制人不得限制或者阻挠中小投资者行使合法权利，不得损害公司和中小投资者的权益。

今年出台的新“国九条”也明确指出，坚决保护投资者特别是中小投资者合法权益，特别强调要完善公众公司中小投资者投票和表决机制。证监会主席肖钢在不同场合也反复强调要维护投资者特别是中小投资者的合法权益。

法律基础

在我国现有的法律制度框架内，代理征集是否存在法律基础呢？

首先，中小投资者依法享有同等的话语权。《公司法》第4条明确规定，公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。《公司法》也进一步规定，股东出席股东大会，所持每一股份有一表决权。其中，股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。这充分确立了中小投资者在公司重要事务中的话语权。

从具体操作层面来看，《公司法》第105条规定，股东可以委托代理人出席股东大会，代理人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。早在2004年出台的 《上市公司股东大会网络投票工作指引（试行）》也对此作了相应规定。该《指引》第10条规定：“上市公司董事会、独立董事和符合一定条件的股东可以通过股东大会网络投票系统向上市公司股东征集其在股东大会上的表决权。”

我国《公司法》第105条对委托投票作了原则性规定，但对投票代理权征集情形下征集者资格没有规定。而在《上市公司治理准则》第10条，则将征集者限于上市公司董事会、独立董事和符合条件的股东，并且还明确规定投票权征集应采取无偿方式进行。其中，对于“符合条件的股东”应当符合何种条件尚未给出具体规定，独立第三方则完全行不通。

显然，在A股市场的恶意收购案中，如何保护中小投资者利益这一难题已经有了相当大的发挥空间，但也还存在一定的法律障碍。