三大顽疾造就A股市场“不死鸟”

易宪容认为，企业一旦上市，地方政府就形成了很多与上市公司有关的既得利益集团阻碍退市

开篇语：近日，证监会主席肖钢表示，上市公司退市制度是资本市场一项重要的基础性制度，要逐步实现退市制度的常态化。下一步，要严格执行新的退市制度，实现资本市场资源配置效率最大化。肖主席提出的退市制度的常态化表明了监管部门的态度，本报拟围绕退市制度常态化组织多角度的系列深度报道，探究推行退市制度存在哪些阻碍因素，以及如何实现退市常态化。

近日，证监会主席肖钢表示，上市公司退市制度是资本市场一项重要的基础性制度，要逐步实现退市制度的常态化。下一步，要严格执行新的退市制度，实现资本市场资源配置效率最大化。

让丧失上市条件的上市公司退出资本市场，是发达资本市场共同遵循的基本原则，但对于A股市场来说，却变得举步维艰。大批“带帽”的“僵尸企业”僵而不死，让A股市场形成了“难进更难出”的尴尬局面，一直以来饱受市场诟病。

“退市制度是保证市场优胜劣汰的重要机制，也是证券市场资源正确配置的重要手段，长期以来，我国股票市场难进更难出，在一定程度上阻碍了市场定价功能和资源配置功能的发挥。”英大证券首席经济学家李大霄在接受《证券日报》记者采访时表示。

从最新统计数据来看，截至3月16日，A股上市公司总数为2537家，但沪深两市退市的企业家共计88家，而绩差企业因连续亏损而退市的不足50家，占A股上市企业总数不足2%。由此来看，退市制度的实施仍然是任重而道远。

那么，是什么原因导致这些濒临退市的企业能一直“苟延残喘”，让A股不能形成一池活水呢？

投资者保护制度缺位

“在正常的市场条件下，想获得高收益，就应该具有承担高风险的心理准备，这就是市场竞争的买者自负原则。”中国社会科学院金融研究所研究员易宪容在接受《证券日报》记者采访时指出，如果法律监管体系严密，能够保证中小投资者在信息完整真实和没有欺诈的市场下投资上市公司，那么上市公司因财务状况和经营业绩恶化退出市场而导致的投资者的损失，应该由投资者自己来承担。

“但实际上，有些上市公司的失败并不是市场失败所造成，而主要是存在企业经营者腐败、大股东违规行为等原因造成。如果这类上市公司破产或退市，而把股市的风险完全转嫁给无辜的中小投资者，即让中小投资者来承担并非真正由市场带来的风险。这种情况一旦出现，中小股民岂有不积极抗争之理？”易宪容说。

李大霄认为，造成退市难的主要原因在于退市可能会造成较大的社会震荡。“从投资者、监管层和市场机制来看，这三方面对于退市目前都没有做好准备。首先，投资者还没有习惯上市公司有进有退，总觉得一旦上市就不会退市，心理没有建立起相应的预期；其次，与建立银行存款保险制度类似，上市公司一旦退市，带来的风险较大，而监管层目前还没有建立退市后续的相应保险制度，如投资者保护制度等；最后，目前股票发行注册制还没有实现，A股市场IPO对于上市公司而言比较难，这使得上市公司变成了稀缺资源，造成市场供不应求的状况。公司好不容易上市，如果再退市成本非常大，所以这也是造成退市难的一个原因。”

“僵尸企业”喜好钻制度漏洞

一位不愿具名的券商人士告诉记者，《证券法》主要是以在具有最近三年连续亏损的情形下的信息披露方面的要求为标准的，利润标准人为操纵的可能性比较大，退市程序在时间上也偏长。部分ST公司虽然主营业务不济，经营困难，利润渠道狭窄，但仍可以通过变卖资产、财政补贴和银行免息等手段来获得“昙花一现”式的盈利，从而容易钻空子，使得这些公司轻易摆脱退市风险。

据记者了解，一些上市公司利用三年连续亏损的制度漏洞，在年报中进行“二一二”式的操作，即连续两年亏损，第三年通过财务操纵等手段来扭转盈亏，接着再连续两年亏损，又实现扭亏为盈，以规避退市风险。如数据显示，*ST中华A，1997年到2012年的16年里，有整整12年在亏损，仅有的4年盈利都是微利，截至2012年年底每股净资产已为负3.10元。

“单纯从退市难的角度解决退市难，是解决不了的。”此前，中央财经大学教授贺强曾对《证券日报》记者表示，退市难与发行上市的体制密切相关。1998年以前发行制度是审批制，出现很多问题，尤其是上市公司造假严重，后来在《证券法》出台以后，上市公司进行过度包装的问题仍然存在。上市公司一旦上市，投资者就必然认为就是好公司，因为经过了发审委的严格审查。

“如果上市公司因造假要摘牌，就会变得很难处理。如果不摘牌，还能交易，投资者就似乎还有一线希望，如果摘牌的话就血本无归了。”贺强说。

地方政府利益关系纠葛

“还有一个非常重要的原因。”易宪容指出，由于各上市公司都隶属于各级政府，所以当地上市公司退出，不仅对为政者的政绩与形象会有所损害，而且会损失很大的利益。为了保证上市公司本身的壳资源得到充分利用，地方政府就会充分利用其职权把辖下的社会资源不断地注入面临退市的上市公司。在地方政府的授意下，进行资产重组也就成了近几年上市公司扭亏的惯用模式，也就是将属于地方的优质企业去置换已濒临破产的上市公司。“这样做既可以保住本地企业的上市资格，又可以让自己政绩保住好的形象。”

记者了解到，昌九生化曾于2011年11月4日宣布，江西省国资委同意给予其经营性财政补贴共计1.6亿元，此次财政补贴记入2011年损益，直接导致当年的*ST昌九扭亏为盈。

易宪容认为，企业一旦上市，地方政府就形成了很多与上市公司有关的既得利益集团。如果退市，势必影响到这些人的荣辱、经济利益、日后安置等一系列敏感问题，因此，利用这种既得利益关系反对上市公司退出也就会十分频繁，这自然会给退市机制的实施增加重重困难。