梧桐树协议的意义

每经编辑 赵庆

据媒体报道，国家有关审计部门于4月16日和17日，对国开行和工行相关领导进行了约谈。因为在短短一个月内，接连有五起债市老鼠仓被曝光，牵出五家知名的金融机构，由此债券市场的监管漏洞引来各方的关注。

据悉，此次调查由审计署发起，公安部、证监会等部委也介入了调查，范围囊括银行、券商、基金，甚至还涉及地方政府的融资平台，主要针对“场外协议式回购”（俗称“代持”），一种带有杠杆风险、帮助机构掩藏利润或亏损的交易模式。

这场震惊中国金融界的债市风波，使我不禁想起，其实古今中外，资本市场从诞生的第一天起便充满了争议，资本逐利的本质背后，所展现的实际上是人性贪婪的弱点。比如美国著名的《梧桐树协议》，就是由1792年北美股市大恐慌所致，其始作俑者是个名叫威廉·杜尔的人。他利用财政部助理的职权之便，用“别人口袋里的钱”进行股市投机，导致股市大崩溃。

一个杜尔的破产就摧毁了整个市场，什么原因呢？纽约的股票经纪人后来意识到，这与无序的场外交易有关。杜尔那个年代，美国没有股票交易所，也没有所谓的“证券从业资格认证”，任何人只要愿意，都可以成为股票经纪人。这就带来了两个问题：

首先，股票价格谁说了算？没有交易所，没有报价牌，股票价格完全由买卖双方相互商定，这是场外交易的特色。但“讨价还价”也总得有个参考价吧。于是，普通股票交易者往往会参考“权威”。比如，杜尔买这支股票出这个价，人们便会在这一价位上谈交易。在场外交易中，“主力”起到了价格标杆的作用。当然，这也为其操纵股票价格大开了方便之门。

其次，谁能保证经纪人的信用？通常来说，股票经纪人发挥着两个作用。一是作为交易“中介”，找到股票的买家和卖家并撮合成交；二是提供市场信息。最重要的是市价，买卖双方需要知道一个“价格区间”。

由于经纪人同时扮演着“中介”和“看盘”的双重角色，为了撮合成交，他们存在着提供虚假消息的动机。当时美国股市并未建立一套约束股票经纪人的信用机制，导致“黄牛”泛滥，骗完了上家又骗下家。这些人本来就没什么声誉，当然也不在乎名声受损。

杜尔投机所引发的金融混乱，使得美国股市的发展一度陷入停滞，民众谈股色变。市场急需一套能够挽回人们信心的股市交易规则。1792年5月17日，24位股票经纪人在华尔街68号的一棵梧桐树下，签署了著名的《梧桐树协议》。

协议约定：所有股票交易都在他们24个人之间进行，且股票交易佣金不得低于0.25%。24位经纪人全都具有良好的信誉，而且报价都放在场内统一进行，再也没人能够在价格上欺骗散户。

最初的场内交易，位于华尔街和沃特街交界的唐提咖啡屋，这正是纽约证券交易所的前身。1817年3月8日，交易者联盟在《梧桐树协议》的基础之上草拟了《纽约证券和交易管理处条例》。1863年，纽约证券和交易管理处正式更名为“纽约证券交易所”。今天，这里已经发展成为全世界最重要的股票交易中心。

《梧桐树协议》被认为是美国金融业进行行业自律的开始，它开启了美国证券史上市场自我监管的先河。这套监管系统可以说是市场在“痛定思痛”后自发形成的，与政府无任何关系。自由市场的魅力就在于它的自我纠偏机制，也就是说，一个系统一旦发生无序与混乱，会自动出现行业自律，否则该行业就会变得无人再敢介入，日渐式微、最后消亡。

道高一尺、魔高一丈，虽然今天欧美的金融监管相比百年前不可谓不严，但2008年的金融海啸还是发生了。作为有后发优势的中国金融界，一定要汲取欧美金融市场的教训，将金融监管放到最重要的一个位置上。