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周俊生:IPO定价应建立刚性约束机制

2011-11-11 01:24:18

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周俊生

    证监会有关负责人11月9日表示,近期股市波动加大并非IPO扩容的结果。但承诺将对现行IPO体制作进一步改革,主要是在酝酿如何以提高信息披露质量为中心,完善IPO管理办法。

    A股市场的IPO重启两年多来,IPO出现了大跃进,无论是IPO家数还是通过IPO所筹资金,都创造了历史纪录。由于证监会在IPO重启时力主“市场化”,因此这被当作“市场化”的一个成果。但是,从现在的情况来看,这种“市场化”仅仅反映在新股发行定价的确定上,发行人可以依据市场的认可情况来任意地确定发行价格,而由于目前的IPO市场很大程度上还受保荐人和大机构的操纵,因此发行价格普遍超高,导致IPO价格远远脱离公司实际价值,上市以后迅速破发,并拖累整个二级市场大盘走低。显然,要说股市波动与IPO扩容没有一点关系,很难说是合乎事实的。

    自我国执行从紧货币政策以后,企业资金普遍紧缺,这也使推进IPO得到了强劲的理由,IPO融资被作为银行信贷之外一个给企业提供资金的管道来对待。但是,IPO定价上的“市场化”,却使宝贵的股市资金被一些有幸挤进IPO大门的企业闲置起来。仅以创业板来说,自2009年10月开板至今年11月初,共有275家公司实现了IPO并上市,合计募资1940.065亿元,较预定计划672.5631亿元多出了1267.5019亿元,超募比例高达188.46%。这无论对股市,还是对整个社会来说,都是一种令人痛心的资源浪费。这种情况之所以会出现,主要在于管理部门对股市一级市场和二级市场的定位区别产生了错误的认识,将这两个市场混同看待,从而导致本来只应该出现于二级市场的投机炒作在一级市场上也泛滥开来。二级市场的股价主要是由市场人气烘托出来的,投机炒作盛行时,容易产生价格泡沫,使股价与公司的实际价值背离。IPO的定价如果也以市场人气来作为决定因素,那么股票在发行时就背离了公司的实际价值,并且扼杀了二级市场上应该存在的炒作空间。因此,对于目前A股市场的IPO来说,最重要的改革就是放弃对所谓  “市场化”定价的迷信,给IPO建立起刚性的约束机制。

    一个企业为什么需要进行IPO?简单地说是因为公司需要资金,这与企业向银行借贷是一样的道理。但是,当企业向银行借贷时,银行必须严格审核它的投资项目,这个项目需要多少资金,银行就只能给它提供多少资金,甚至会分期分批地向它提供借贷,而不可能超过实际需求限制地借贷。银行这样做是基于一个朴素的道理,就是为了保证信贷资金的安全。在目前的IPO中,虽然公司也需要提供投资项目,但“市场化”的定价却使这种在招股书中作出承诺的投资项目变得可有可无。这实际上是把股市当作一个可以放弃投资安全性的市场来看待了,显而易见,这是市场管理的一个严重失误。现在市场上经常出现一些对发行公司投资项目的质疑,认为其有造假嫌疑,但是如果考虑到其筹集资金与承诺项目的背离,这种质疑实际上很苍白,因为这些投资项目在某种程度上就是发行公司为融资而编造的幌子,而在“市场化”定价的基础上,发行公司这样做却显得理直气壮。

    针对IPO定价上的混乱状况,现在有些人提出可以恢复以前证监会曾经实施过的“窗口指导”。而“窗口指导”更多地反映了行政权力的想法,不仅与资本市场的公开性相违背,也容易产生权力与发行人的幕后交易,是不应该提倡的。建立IPO定价的刚性约束机制,就是建立起一套公开化的,每一个发行公司都必须遵守的制度。简单地说,公司筹集资金必须像银行信贷一样紧扣投资项目,并在此基础上确定IPO定价,甚至可以根据项目的投入期而分期筹资,就是考虑使用“存量发行”的模式,只有在项目前期得到承诺收益并向投资者分红以后,才能进行后续发行。这种在定价上的刚性约束机制并不违反IPO的“市场化”原则,而且可以有效地遏制一些企业越来越强的圈钱冲动,也能保证有限的股市资金用到实体经济真正需要的地方,还能在很大程度上减轻二级市场的压力,使整个资本市场实现良性循环。

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