何志成：人民币国际化 人民币资产市场也得国际化

何志成（农行总行大客户部高级专员）

    在全球货币体系动荡不安的背景下，决策层越来越倾向于加速人民币国际化。商务部新闻发言人沈丹阳最近向媒体表示，争取在9月开始实施跨境人民币直接投资(人民币FDI)，这是人民币走向世界的关键一步。

流量与流向必须真实

    人民币走向世界是为了增强国际购买力，降低由于欧美主导的传统世界货币体系持续贬值的风险。但任何事情都存在悖论关系：想解决人民币的国际购买力问题，首先需要解决  “境外人民币的境内购买力问题”。在我看来，后者更急迫。

    人民币国际化需要分两步走，虽然国际化货币必然是自由浮动的货币、自由兑换的货币，但很难一下子让人民币成为可自由兑换货币，完成这一步至少需要十年。现在要迈第一步，即鼓励更多的企业和国家使用人民币进行跨境贸易结算，让人民币先走出去成为“可结算货币”，成为为了贸易结算所需不得不储备的货币。在人民币持续升值且升值预期仍然很强烈的背景下，跨境贸易用人民币结算的现实需求是很大的，非贸易需求更大，它很快形成境外人民币“蓄水池”，这个池子的规模目前大约在1万亿元人民币左右，未来增速仍将十分迅猛。

    在人民币未实现  “走向世界”趋势的时候，中国央行在做当年新增货币量计划时，不用考虑人民币的分流或曰滞留境外的比例，而当境外人民币“蓄水池”迅速地扩张时，中国央行必须考虑人民币滞留境外相对会减少境内人民币流通量的因素。在紧缩的同时，滞留境外人民币市场规模扩张迅速，也是今年以来境内人民币市场越来越紧张的一个重要原因。

    香港金融管理局公布的数据显示，截至2011年6月底，香港人民币存款达到5536亿元，前6个月净增2350亿元，增幅达76%。而在2008年年末，这一数字仅为561亿元，目前大约以每个月700亿元左右的速度增长，其中500亿元是跨境贸易结算的增量，200亿元左右为外币兑换增量。这还仅仅是香港地区市场。

    货币是生产要素，最终是要与其他生产要素相结合才能形成生产力的（增值），但境外的人民币存量中的很大部分无法实现“与其他生产要素相结合”的功能。也就是说，它们不能实现增值。必须承认，境外的人民币脱离了人民币与其他生产要素相结合的市场，因此必须回流。以前没有人设计回流渠道，是因为人民币滞留境外的数字很小，而现在境外的人民币越来越多，让人民币合规回流的措施急需完善。人民币FDI将是境外，人民币回流境内的公开化渠道。

    为什么人民币需要FDI？说白了就是开正门，堵后门，让人民币进出境数据真实化，间接使外汇储备数据也真实化。我们知道，由于人民币升值趋势长期化、固定化，香港人天天都在拿外汇兑换人民币，更大的数字是贸易商通过合法手续截留人民币，这两项加起来，每天有几十亿。而香港各家银行提供的人民币短期存款利率只在0.45%到0.80%之间，远低于内地3.50%的一年期存款基准利率。很显然，滞留境外的人民币除了赌博人民币升值，只能看着人民币存款贬值。而为什么境外人民币存量还会超大幅度增长呢？除了境外人民币兑换外币简洁方便之外，还因为境外有一个更大的人民币“地下市场”，有无数个人民币秘密回流的“地下渠道”，大量境外人民币资金通过非法途径回流境内，购买人民币资产，发放高利贷已经是不言的事实。这就是为什么人民币越是缓慢地升值，人民币的购买力却越来越低的原因之一；也是为什么国内人民币越是短缺，高通胀还是下不来的原因之一。

须考虑资产市场国际化

    在人民币境外市场已经长大的背景下，在人民币的购买对象除了生产要素也必然包括资产市场的现实前提下，杜绝人民币回流是不现实的，将境外人民币资金长期封锁于内地资产市场以外也是不现实的。所谓热钱推升通胀，热钱制造资产市场泡沫是个伪命题。

    我们必须承认境外人民币市场快速长大的现实，也必须承认大量境外人民币持有者通过非法渠道秘密投资内地市场的现实。但是，我们的制度设计者在设计FDI制度时却明确地规定：跨境人民币资金不得直接或间接用于投资有价证券和金融衍生品等。设计者不希望人民币FDI爆炒楼市，不希望人民币FDI进入证券市场，与其说这是讲政治，不如说是观念守旧。

    我们希望FDI所带来的“跨境人民币直接投资”，能够以境外合法获得的人民币在依法回流境内展开直接投资活动，最好是办工厂，搞实体经济。但却忘记了一个基本理论：人民币已经异化了，它除了继续承担实体经济中各项生产要素的粘合剂及润滑剂作用外，还是人民币储备资产的载体。境内的人民币既可以在实体经济中流通，也可以在虚拟金融市场流通，为什么禁止海外人民币回流境内后进入虚拟金融市场呢？

    境外万亿人民币存款只能获得不到百分之一的年收益合理吗？每年只能通过小QFII回流境内两百亿合理吗？回流境内的人民币中的大部分只能投资实体经济和债券市场合理吗？显然不合理。不合理不等于不可以，于是热钱会越来越多，脱离监管的地下资金渠道（市场）会越来越火爆。必须承认，只要有DFI、QFII，小QFII存在，境外人民币资金投资内地资本市场是必然的事情，担心这类资金会脱离监控，会炒爆中国股市应该说是杞人忧天。在中国股市目前的市值水平，我们巴不得更多的境外人民币资金能够通过合规渠道大量流入——中国股市的持续低迷应该说与人民币大量持续地流向海外相关，而这些资金中的很大部分本该是中国股市的一部分，如果没有流出去这么多，股市也不会这么低迷。现在说DFI很难进行监控，说这种热钱进入资本市场后有可能出现爆炒的现象，完全是宣讲过时的教科书，已经不合时宜。

    人民币国际化是既定国策，人民币资产市场的国际化应该是这一国策的必然组成部分。未来我们将看到更多的中国企业走出去，看到更多的国际贸易使用人民币结算，同时也将看到更多的海外人民币通过合法的渠道回流，这些人民币资金不仅能够投资实体经济，也能依法投资资本市场。

    人民币国际化的前提是持有人民币的人能够获得保值增值的机会，这不仅需要人民币能够双向流通、自由流通，“地上”流通（真实化），还必须包括人民币资产市场的国际化。

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