乌镇旅游成长性明显 中青旅估值优势突出

近期世纪证券对中青旅（600138，收盘价11.20元）及其乌镇景区进行了实地调研，就公司各类业务发展现状及前景，尤其是西栅景区的游客增长情况、酒店入住率、新建酒店进度、商铺招商情况、未来发展规模等情况，与相关管理人员、景区服务人员、商户等进行了沟通交流。

        世纪证券在报告中表示，中青旅是典型的多元化经营公司，涵盖旅行社（入境游、国内游、出境游）、企业会展服务、乌镇旅游、酒店、科技业务、福利彩票销售、房地产销售、物业出租等八类业务。公司多元战略定位清晰，治理结构优良，主业成长性明确，其中乌镇旅游最具有成长性，其分拆上市尤值得期待，此外房地产业务丰厚利润可持续未来三年。

乌镇成长性强

        乌镇位于浙江省桐乡市北部，地处江南六大古镇的中心位置，杭嘉湖腹地，距上海140公里，距杭州、苏州均为80公里，距周围嘉兴、湖州、吴江三市分别为27公里、45公里和60公里，为二省三市交界之处，地理位置十分优越。其中，西栅景区定位于商务会议及休闲度假，是目前国内最完美地融合了观光体验与休闲度假功能的古镇景区。景区最大特点是搬迁出了原住居民，并在保护景区原有风貌的基础上，改建出各类风格的民居特色客房和各种档次的度假酒店。

        从世纪证券实地调研看，西栅景区仍处于边开放边建设的阶段，现已开发的区域约占全部区域的65%，有各种不同类型的酒店客房数660间，公司拟在2010年上海世博会前将枕河酒店和白莲酒店建设完毕并对外开放，届时西栅酒店客房数将增加1100间左右，加上东栅的客房数100余间，公司在乌镇景区所拥有的酒店客房总数将达到1200间左右，住宿接待能力显著提高68%，这也是未来乌镇旅游盈利得以提升的渠道。预计未来三年乌镇旅游权益贡献规模居各业务之首，约2.02亿元，共增厚每股收益约0.49元。

房地产利润可持续未来三年

        在房地产方面，2007年以来这块业务贡献不菲利润，截至2009年6月30日，三个房地产项目累计销售61.5万平方米，累计销售额达29.22亿元，累计贡献权益利润1.12亿元。慈溪玫瑰园项目已于5月份开工，预计三、四季度开盘预售，2010年少量结算，2011、2012年达到权益贡献高峰。预计未来三年乌镇旅游权益贡献规模约1.95亿元，共增厚每股收益约0.47元。

        在投资策略方面，世纪证券选取与公司业务较为接近的黄山旅游、丽江旅游、首旅股份等5家旅游上市公司进行PE估值比较。以2009年8月31日收盘价计算，5家上市公司的2009、2010年平均动态市盈率分别为33.5、27倍，中青旅的动态市盈率分别为25.6、20.2倍，处于行业估值低端，估值优势明显。

        世纪证券认为，乌镇景区未来成长空间大，尤其是未来分拆上市预期，以及房地产业务依然可续雄厚贡献、旅行社业务景气回升、会展业务将重拾双位增势、酒店业务盈利转好等因素，因此，维持“增持”投资评级。不过，世纪证券也提到，公司可能受到甲型H1N1流感的继续扩散以及房地产市场景气大幅下降等影响。

世纪证券



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